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二、中美兩國貨幣構成比較分析

將中美兩國貨幣構成做一比較，有助于澄清對我國貨幣發(fā)行的某些模糊認識。
　　首先，中美兩國M2統(tǒng)計口徑不一樣，不好簡單直接比較。美國貨幣供應量包括四個層次：一是流通中現(xiàn)金M0，即聯(lián)邦儲備系統(tǒng)和存款機構之外通貨；二是狹義貨幣M1，M1=M0+可交易用存款（支票存款、轉賬信用卡存款、各種與活期存款性質(zhì)相近的存款），不含存款機構、美國政府、外國銀行和官方機構在商業(yè)銀行存款；三是廣義貨幣M2，M2=M1+非交易用存款（隔夜回購協(xié)議、隔夜歐洲美元、貨幣市場存款賬戶、貨幣市場共同基金、儲蓄和小額定期存款等）；四是廣義貨幣M3，M3=M2+其他貨幣性短期流動資產(chǎn)（大額定期存款、大額可轉讓定期存單、長于隔夜的回購協(xié)議和歐洲美元等）。從2006年3月開始，美聯(lián)儲停止對外公布M3數(shù)據(jù)。
　　我國貨幣供應量也有三個層次：一是流通中現(xiàn)金M0，即在銀行體系之外流通的現(xiàn)金；二是狹義貨幣M1，M1=M0+企業(yè)活期存款+機關團體部隊存款+農(nóng)村存款+個人持有信用卡類存款；三是廣義貨幣M2，M2=M1+企事業(yè)單位定期存款+居民儲蓄存款+其他存款（財政存款除外）。隨著金融市場發(fā)展和金融工具創(chuàng)新，中國人民銀行多次修訂貨幣供應量統(tǒng)計口徑。2001年7月，中國人民銀行將證券公司客戶保證金計入M2。修訂后的M2=M1+居民儲蓄存款+單位定期存款+單位其他存款+證券公司客戶保證金。2011年10月起，中國人民銀行將非存款類金融機構在存款類金融機構存款和住房公積金存款納入M2的統(tǒng)計范圍。
　　仔細分析中美兩國貨幣體系，不難發(fā)現(xiàn)其中的巨大差異。其一，我國M1中不包括居民活期存款，因此，我國M1范圍比美國M1范圍窄。其二，美國將大額定期存款劃到M3，因此，我國M2范圍比美國M2范圍寬。其三，我國支票不能直接兌換成現(xiàn)鈔，當兩國M1數(shù)值相同時，在美國有實際經(jīng)濟意義的現(xiàn)鈔是M1，而我國有實際經(jīng)濟意義的現(xiàn)鈔則小于M1。這個差別使得我國經(jīng)濟主體缺乏足夠的流通貨幣，而美國則有較充裕的貨幣。其四，在M2項下，當M2數(shù)值相同時，則我國居民儲蓄存款金額很大，但流通的、有實際經(jīng)濟意義的貨幣卻很少，因為我國M2被高額儲蓄占了，而美國幾乎全部是M1。而且，美國金融市場發(fā)達，金融工具品種繁多，規(guī)模巨大，持有這些資產(chǎn)可以非常便捷地轉變成貨幣，居民無需保有很多銀行存款。因此，教條主義地將兩國M2直接比較，將不會得出科學結論。
　　值得一提的是，美國貨幣政策中介目標早已不是M2或M3。通常情況下，美聯(lián)儲把聯(lián)邦基金市場利率作為調(diào)控目標。但是，2008年金融危機以來，該利率一直處在接近于零的水平，出現(xiàn)了所謂的“流動性陷阱”，因此，美聯(lián)儲政策也被幾輪“量化寬松（QE）”所取代。在實施這種“超常規(guī)”貨幣政策過程中，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模呈現(xiàn)一種“超常規(guī)”擴張趨勢。2008年9月以前，美聯(lián)儲總資產(chǎn)長期保持在大約0.90萬億美元的穩(wěn)定規(guī)模，總負債保持在0.86萬億美元左右。2008年9月10日，美聯(lián)儲資產(chǎn)總資產(chǎn)為0.93萬億美元，到2012年12月12日推出QE4，美聯(lián)儲總資產(chǎn)達到近2.92萬億美元，總資產(chǎn)規(guī)模驚人地擴張了2.14倍。但是，從2008年底到2012年底，四年間美國累計M2上漲22.8%，GDP增長9.9%，而CPI漲幅只有6.3%。原因也許可歸結為市場信心不足，導致居民消費和企業(yè)投資意愿下降，進而導致貨幣流通速度下降；還有，就是美國貨幣政策產(chǎn)生了“溢出效應”，向世界其他地區(qū)轉移了風險。但是一個基本事實是，美國貨幣增長并非簡單地等于經(jīng)濟增長與通貨膨脹相加。
　　新中國成立后的相當長的時期，我國并沒有將貨幣供應量作為貨幣政策中介目標，其間金融主管部門調(diào)控經(jīng)濟主要指標是現(xiàn)金投放量和銀行信貸規(guī)模。改革開放之后，我國重視使用信貸規(guī)模調(diào)控。1985—1997年，中國人民銀行實行“統(tǒng)一計劃、劃分資金、實存實貸、相互融通”的信貸資金管理政策，宏觀金融調(diào)控體現(xiàn)為對信貸規(guī)模和相應再貸款數(shù)量直接性、計劃性和行政性調(diào)控。1998年以來，中國人民銀行轉而實行以貨幣供應量為中介目標，以公開市場操作為主要政策工具的間接性貨幣政策調(diào)控體系。1994年第三季度，我國正式推出貨幣供應量監(jiān)測指標，1996年1月開始公開發(fā)布月度貨幣供應量數(shù)據(jù)。20世紀90年代以來，我國融資結構逐漸發(fā)生變化。目前，傳統(tǒng)的以銀行為主導、資金多源于存款、主要提供低風險和固定收益的間接融資模式，已經(jīng)難以滿足較高風險的創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)融資需求，能夠提供多層次直接融資服務的資本市場體系正在形成，銀行信貸資金在各種融資中占比越來越小了。順應這一變化，2002年1月中國人民銀行開始按月公布社會融資總量。目前，我國貨幣政策中介目標實際是一個包含M2、銀行信貸規(guī)模和社會融資總量的多重目標體系。
　　需要指出的是，我國居民活期存款屬于居民儲蓄存款，不屬于M1，而是包含在M2里面，因此M1中缺少了很大一塊活期存款，這在居民消費對經(jīng)濟增長促進作用越來越大的情況下，對M1數(shù)據(jù)分析就會嚴重失真。而在M2里面，居民定期存款占了很大比重，在一定程度上我國居民定期存款是對其他金融資產(chǎn)（如：債券和股票）的“替代”，這部分貨幣“活性”程度很低，這是我國M2規(guī)模較大的一個重要現(xiàn)實原因。因此，應該及時調(diào)整我國M1和M2構成，把M2中的居民活期存款劃歸到M1，這將有利于彌補現(xiàn)有M1的缺陷，有助于對貨幣供給做出科學分析。實際上，包括歐盟和日本在內(nèi)的主要發(fā)達經(jīng)濟體廣義貨幣包括M2和M3兩個部分，通常是指M3。如果計算M3/GDP，一定比M2/GDP大一些。

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