過去三十多年中國經濟一路高歌猛進，捷報頻傳，但股票市場卻連年震蕩下跌，投資者損失慘重，民怨沸騰。中國股市究竟出路何在？中國股民如何脫離苦海？證券時報和新浪財經聯合發起“拿什么拯救你，中國股市”大討論，借此機會，我談談自己的看法。
　　我認為，中國股市根本的出路在于完善制度設計。市場之所以持續震蕩下跌，我個人認為，總體上可歸結為三大原因：一是股市本身的制度缺陷和監管不力，二是經濟波動引起的股價震蕩，三是投資者對市場環境失去信心。
　　探討股市的問題及其出路，并不是要尋求股市只漲不跌，也不是尋求多數股民只賺不賠，主要目的就是探討如何完善制度設計，減少制度缺陷帶來的投資風險和不公平，保護投資者合法權益。探討股市的問題和出路，也不是為了保證股市不出現違法違規現象，而是為了保證一旦出現違法違規現象能迅速得到追究和糾正。

　　客觀地講，過去20多年來，中國股市自設立以來一直就有各種激烈的爭論和分歧，方方面面包括監管機構、中介機構和投資者都為中國股市的健康發展作了大量的探索，特別是廣大股民為中國股市的擴張作出了巨大的犧牲，付出了沉重的代價。去年下半年新一屆證監會領導人上臺以來，也一直大力推進新股發行制度改革，抑制新股定價過高，鼓勵上市公司現金分紅，完善上市公司退市制度，提升股市投資價值，倡導價值投資理念。但時至今日，許多根本問題一直沒有得到解決，我們還是沒有走出把股民當傻瓜圈錢的時代，其中最首要的、關鍵的問題就是現行制度一直導致新股發行定價過高。
　　根據Wind數據統計，從1993至2012年，過去20年新股發行市盈率經歷了3個大的階段：1993至1998年6年市盈率只有10－14倍；2002至2008年7年市盈率17－29倍；2009至2011年分別高達53、59和46倍左右，許多新股市盈率甚至高達70、80倍甚至上百倍。今年以來新股發行市盈率明顯回落，但依然高達30倍以上。這樣高的市盈率轉嫁到二級市場，給二級市場帶來了極大的風險，是二級市場很多年都難以消化的。其直接后果就是二級市場只能靠持續震蕩下跌來消化這些風險。
　　更嚴重的是，為了高價圈錢，不少新股發行都存在過度包裝、甚至虛假信息、惡意包裝和欺詐上市的問題，給二級市場帶來市盈率過高和業績虛高不真實疊加的雙重風險，嚴重坑害投資者。
　　因此，要減少二級市場風險，一個根本的問題就是要抑制新股定價過高。我認為，要解決這個問題，在目前條件下只能由監管部門對新股定價進行干預和限制，新股發行的市盈率不能超過二級市場同行業的平均市盈率。在這個問題上，我認為要打破教條主義的市場化崇拜。有人片面理解市場化，把市場化過于教條化、簡單化，本該市場化的地方卻不講市場化，直接限制普通投資者的交易行為；而在一個不完全的市場，又把市場化教條化，認為對新股定價不能干預。我認為，市場化不是沒人監管的市場。股票市場是一個不完全的市場，不是一個自由競爭的市場，而是一個信息極不對稱的市場。特別是新股發行，交易雙方的信息極不對等，權利極不對等，義務極不對等。在這樣一個市場強調市場化，只能是迂腐和不負責任的。
　　建議把現行的新股詢價申購制度改成美國式的招標或美國式拍賣，即高價申購就高價認購，同樣一只股票，李四報20塊錢要申購1000萬股，那就按20塊錢1000萬股先給他；張三報17塊錢要認購2000萬股，就按17塊錢2000萬股先給張三，這樣從高到低，高價申報就高價認購，可以抑制新股詢價過程中的投機及其推高新股價格的現象。
　　我們過去的法律條款強調同一次發行新股要按照同一個價格。我認為，這個教條很有些似是而非，應盡快予以糾正。本來投資者對于同一家公司的股票投資價值有各種各樣的不同的看法，為什么非要讓新股申購過程中用同一個價格？

　　很多人都呼吁暫停新股發行，給股民一個休養生息的時間，其理由是任何事物都有一個平衡點，股市作為一種資源的開發也需要注意平衡。而反對者則振振有詞，說是要市場化，不能停發新股。
　　我認為，把市場化過于教條化、簡單化和片面化，不管市場化的本質和前提是公正透明有效的制度設計，漠視信息不對稱所必然帶來的各種問題與后果，缺乏對交易雙方強勢者的監管和懲罰，其結果只能是市場交易的強勢者和內幕信息的掌握者對交易的弱勢方即廣大散戶的掠奪和圍剿。截至今年8月，滬深兩市融資額已達3440多億元，盡管比2010年和2011年大幅度減少，但在過去10年依然是一個比較大的規模。現在該是放下所謂的市場化，暫停新股發行，關門整頓，反思總結的時候了，順便讓股市和股民得到喘息和休養生息。
　　暫停新股發行是不是等于不讓企業融資呢？不是。我們討論股市的出路目的不是限制企業融資，而是為了提高上市公司的質量，防止和減少虛假信息、過度包裝和欺詐上市等情況，保護投資者利益。怎么樣更好保護投資者？我覺得就是少發新股，多發可轉債。比如說所有的可轉債3年之后再轉股，3年期間像上市公司一樣履行信息披露義務，發布財報和重大事項公告，這樣投資者就可以在3年過程中充分了解上市公司，并決定要不要轉股。這樣既解決了企業融資的問題，又為投資者了解上市公司提供了一個緩沖期和保護機制；同時又加大了上市公司的責任，如果投資者3年之后不轉股，公司就得還債。現在上市公司之所以趨之若鶩去發行股票，高價圈錢，是因為這個資金不用還，所以大家把股民當成搖錢樹、唐僧肉來爭相瓜分。

　　中國股市要想找到出路，保證健康發展，還有一些認識上的問題需要澄清。比如，很多人攻擊中國股市重融資、輕投資。我認為，就其主要功能而言，股市就是一個融資平臺，就是讓上市公司來“圈錢”的。但是，這并不意味著監管部門就應該代表上市公司的利益，處處為上市公司著想。恰恰相反，正因為股市是讓上市公司來融資的，所以監管部門就只能代表投資者，完全站在投資者一邊監管上市公司。但是，我認為這些年監管部門在投資者教育方面消耗的精力過多，甚至直接限制投資者的權益和交易行為，而對上市公司的監管不夠。比如，為了限制新股上市首日過度炒作，限制小市值股票和績差股即所謂的ST股和垃圾股炒作，監管部門和交易所不僅直接限制漲跌幅度，還直接限制換手率，甚至直接限制投資者包括散戶的交易行為，限制投資者下單。這些措施有違市場化原則，也不當干預了投資者和股東的正當權益。事實上，我認為類似于新股上市首日過度炒作是一個似是而非的問題：往上拉是炒作，需要干預和限制，那先使勁往下打過一段時間再往上拉就不是炒作，就不要干預和限制？這個邏輯是不對稱的。
　　建議監管部門和交易所把精力多用于監管上市公司，監督上市公司是否誠信盡責，信息披露有沒有問題，公司董事會和公司高管有沒有職務犯罪，大股東有沒有通過關聯交易等各種形式挪用侵占上市公司利益、損害中小股民利益。而對投資者的監管應僅限于有沒有內幕交易和操縱股價。

　　中國股民最大的悲哀之一是由于上市公司的信息披露等方面存在的問題導致股民巨額損失，或上市公司大股東侵占上市公司利益、損害中小股民利益，都得不到應有的法律追究。本來投資者已經為上市公司的融資擴張作出了重大犧牲，由于上市公司高管或其大股東胡作非為導致公司破產或退市所釀下的這杯苦酒還要投資者喝下去，實在是非常不公平。因此，我一直呼吁在健全退市制度的同時必須盡快建立對上市公司高管、董事會及其大股東的問責追究制度和集體訴訟制度，盡快建立對投資者的補償制度。盡管對后者的認定和實施比較復雜，但這不能成為拒絕和否定補償制度的理由。

　　有關方面經常強調保護投資者，但令投資者悲哀的是，當投資者因上市公司違法違規行為遭受重大損失的時候卻經常欲哭無淚，求告無門，沒有一個機構出面替投資者伸張正義。我們不是沒有投資者保護機構，我們有投資者保護基金，但是，由于其成立的特殊背景，現行的投資者保護基金主要是根據其信用評級、按其營業收入的0.5%－5%向券商征收，其職能主要是處置證券公司風險。這在當時是可以理解的。但是，現在券商的情況已經有了很大的改變，客戶資金基本上都是第三方托管。我建議對投資者保護基金進行改造，其機構性質與監管部門等行政機構脫鉤，其人員構成應充分代表投資者，包括應有資深股民參加，真正成為完全代表投資者利益的第三方公法機構，并聘請專職律師(事務所)作為法律代表。這些專職律師(事務所)除了擔任投資者保護基金的專職律師機構外，不接受其他任何上市公司或證券公司聘請，不從事任何與證券發行、上市及并購等相關的法律業務，以免產生利益沖突，影響其為投資者服務。投資者保護基金的職能不是處置證券公司風險，而是代表投資者向上市公司、監管部門和券商等中介機構因其各種過錯、各種違法違規行為給投資者造成的損害索賠，并有權代表投資者提起法律訴訟。
　　基金的來源建議改為向上市公司和證券公司兩邊征收，而且應主要由上市公司繳納，征繳的依據和基數有3個，一是按其每次融資金額征繳，二是上市年費劃轉，三是其股價每下跌30%即繳納一定比例的投資者保護基金。而券商繳費的依據和基礎應由各券商的營業收入改為按各券商投行承銷的收入和保薦上市的家數。基金只能用于補償投資者損失及為了追究上市公司、券商等中介機構和監管部門的經濟責任和法律責任而發生的相關費用。
　　為什么要對現有的投資者保護基金作這樣的改造？目的就是切實提升上市公司和券商等中介機構及監管部門回報股民、保護投資者的意識，加強這些主體保護投資者的義務，提升市場保護投資者的能力和效率。

　　再健全的法律制度，再嚴密的游戲規則，如果缺乏監管，或有法不依，執法不嚴，都只能停留在紙面上，其市場秩序及由此產生的后果可想而知。
　　建議證監會和各證券交易所、期貨交易所借鑒央行每季度發布貨幣政策執行報告的經驗，每季度定期發布監管報告，把每季度上市公司、證券公司、期貨公司等中介機構及個別投資者的違法違規行為及其查處情況公之于眾，把新股發行審核過程中發現的各種問題包括各券商和各保薦人的誠信記錄和發審委委員的履職情況公之于眾。