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二、新浪模式

（一）新浪模式產生的背景
　　在境內居民持有境內企業資產權益到境外融資的模式中，新浪模式是非常典型的境內居民以其持有的境內內資公司的資產權益到境外設立特殊目的公司，并以其設立的特殊目的公司與境外私募投資方簽署融資協議進行私募融資，或者通過和承銷商簽署承銷協議向公募投資方進行公募融資，同時特殊目的公司在中國境內設立返程投資外商獨資企業，該外商獨資企業通過與申請人及其持有境內資產權益的內資公司簽署的一系列協議控制協議，如獨家技術支持和咨詢服務協議、股權質押合同、股權表決權授權及股權購買權合同等，使申請人持有的境內內資公司的收益可以按照國際會計制度合并報表到返程投資的外商獨資公司，外商獨資公司的收益可以合并報表到境外特殊目的公司，當外商獨資公司的財務業績達到境外證券市場上市的要求，境外特殊目的公司就可以進行首次公開招股，或者采用借殼上市的方式在境外證券市場進行再次融資。
　　新浪模式最早起源于境內居民擬將其持有的經營范圍為外商限制投資領域的境內內資公司的資產權益通過股權重組的方式到境外融資。由于外商投資產業指導目錄的限制，境外私募投資方不能直接以股權并購或者認購增資的方式持有境內居民持有的內資公司的股權，從而完成投資行為，比較典型的就是互聯網服務業和廣告業。
　　ICP證書是互聯網服務業必備的證書之一。ICP是Internet Content Provider的縮寫，意為“互聯網內容提供商”，即向廣大用戶提供互聯網信息業務和增值業務的電信運營商。ICP證書的全稱是“中華人民共和國電信與信息服務業務經營許可證”，例如，北京地區由北京市通信管理局簽發的許可證號為“經營許可證編號京ICP證××××××號”，是通過互聯網向上網用戶提供有償信息、網上廣告、制作網頁、電子商務及其他網上應用服務的公司必須辦理的網絡經營許可證 ，國家對經營性網站實行ICP許可證制度。根據中華人民共和國國務院令第291號《中華人民共和國電信條例》、第292號《互聯網信息服務管理辦法》的規定，經營性網站沒有獲得經營性ICP許可證，就屬于非法經營。非經營性網站要辦理非營業性互聯網信息服務業務備案證，其簽發的許可證號為“京ICP備××××××號”。 但是如果外國投資方的資質和提供電信與信息服務業務的背景沒有達到國家工信部規定的資質門檻要求，幾乎不可能獲得ICP資質證書。根據現行的政策法規，目前對于外商獨資公司是不允許辦理ICP許可證的，對于中外合資企業，中方控股達到50%以上的才允許申請辦理ICP許可證。也就是說，普通的外商獨資企業目前還不允許從事中國的電信增值業務服務和因特網信息服務業務。即使是中方控股達到51%的中外合資企業，對其外方股東的資質要求也非常高。
　　另外，針對外國投資者投資廣告業，2008年8月20日國家工商行政管理總局和商務部令第35號公布并于2008年10月1日實施的《外商投資廣告企業管理規定》，其中第十條規定如下：
　　設立外資廣告企業，除符合有關法律、法規規定的條件外，還應具備以下條件：
　　（1）投資方應是以經營廣告業務為主的企業；
　　（2）投資方應成立并運營三年以上。
　　新浪模式下的境外特殊目的公司通常為境外設立的離岸殼公司，而非實體經營公司，因此不具備申請經營性ICP證書和設立外商獨資廣告公司的必要資質條件。
　　近年來，由于中國政府對境內居民或境內機構到境外設立特殊目的公司并以其完成融資和返程投資的備案登記資格要求的限制，例如，某些涉及外商投資允許類項目甚至鼓勵類項目的，由于一些境內居民很難滿足以其持有的合法境外權益到境外融資的登記備案條件：比如境內居民無法提供其境外權益的合法性證明，無法滿足境外公司成立滿2年的要求，無法提供境外公司有經營往來財務數據的審計報告等，使得本應按照106號文附表2辦理登記的境外間接上市法律結構，以及其他原因，不得不采用新浪模式。目前，這樣的法律結構安排在某些項目提交境外證券監管當局過會審批中也受到關注和質詢，本書中有相關闡述。
　　（二）新浪模式股權結構分析
　　1.新浪模式如圖3-1所示是典型的境外紅籌模式，是境內居民以其持有的境內企業資產權益在境外融資的方式之一。
　　
　　2.“中國境內內資有限公司”為成立3年或者跨3年的一家內資有限公司，其主要的經營范圍隸屬外商投資產業指導目錄中限制外商投資的產業目錄。
　　3.在新浪模式中內資企業“中國境內內資有限公司”為貢獻財務業績的主要運營主體公司，承擔著實現上市財務業績指標的任務。
　　4.境內居民申請人A和B在境外設立的特殊目的公司——開曼公司和香港公司，通常開曼公司為擬在境外證券市場上市的主體公司（IPO主體），開曼公司以向境外投資方出售公司的優先股或者可轉換債券等形式融資，香港公司為返程投資企業直接股東。
　　5.融資后的資金通過在中國境內設立返程投資公司——外商獨資企業以調回注冊資本金或者借香港公司外債的形式調回境內。
　　6.外商獨資企業和中國境內內資有限公司之間簽署一系列協議控制協議，包括獨家技術服務協議、股權質押協議等，使境內內資企業的運營業績和利潤收益通過合并報表的方式輸送到外商獨資企業。在新浪模式中，外商獨資企業承擔著轉移內資企業財務業績的功能。
　　7.然后，外商獨資企業將其財務業績合并到其間接股東開曼公司，當達到境外某證券市場上市的要求后，開曼公司通過向公眾股東出售開曼公司的股份，實現了將境內資產權益“裝入”境外特殊目的公司并成功上市融資的目的。
　　8.在公募融資之前通常開曼公司會實現幾輪私募融資，伴隨每一次境外融資，境內的外商獨資企業根據經營所需將特殊目的公司融資資金調回境內用于注入注冊資本或者外債。

（四）新浪模式中外商獨資公司與內資公司協議控制關系
　　在新浪模式中，境外特殊目的公司在境內設立的返程投資外商獨資企業與境內居民持有的內資公司簽署的協議控制協議一般包括授權委托書、獨家業務合作協議、獨家購買權協議、股權質押協議。
　　授權委托書：主要約定境內居民授權外商獨資企業作為唯一的排他的代理人就有關境內居民股權的事宜全權代表行使包括但不限于如下的權利：（1）參加內資公司股東會；（2）行使按照法律和內資公司章程規定享有的全部股東權和股東表決權，包括但不限于出售或轉讓或質押或處置境內居民股權的全部或任何一部分；（3）作為境內居民的授權代表指定和任命境內居民的法定代表人（董事長）、董事、監事、總經理以及其他高級管理人員等，外商獨資企業實際控制了境內居民持有的內資公司的經營權和決策權。
　　獨家業務合作協議：在一些項目中也稱為獨家技術服務協議、獨家咨詢服務協議或獨家管理服務協議，其核心內容為外商獨資企業作為唯一的服務提供商將向境內居民持有的內資公司提供業務合作，并在人力資源、技術研發、市場渠道、上下游資源信息、先進管理方法和經驗等方面向內資公司提供獨家技術、管理、咨詢等服務，境內居民持有的內資公司將就外商獨資企業所提供的服務支付相關技術服務、管理咨詢等費用。
　　獨家購買權協議：指境內居民不可撤銷地授予外商獨資企業在中國法律允許或不違反法律的前提下的一項不可撤銷的股權獨家購買權，外商獨資企業擁有隨時一次或多次從境內居民購買，或指定一人或多人購買其所持有的內資公司的全部或部分股權的一項不可撤銷的專有權。通常協議中所規定的“人”可以是個人、公司、合營企業、合伙、企業、信托或非公司組織及其他法律允許的主體；外商獨資企業行使購買內資公司股權獨家購買權時，其股權轉讓對價確認應該遵循中國法律的相關規定。
　　股權質押協議：如果在中國現行的法律法規下，外商獨資企業暫時不能行使購買內資公司股權的專有權時，為了保證外商獨資企業對內資公司股權的控制權，同時也為了促使內資公司及時完整地履行授權委托書、獨家業務合作協議、獨家購買權協議的義務，通過外商獨資企業與內資企業之間簽署股權質押協議來實現，即境內居民將其持有內資公司的全部股權權益質押給外商獨資企業。
　　在股權質押協議中，外商獨資企業為質權人，境內居民為出質人，境內居民持有的內資公司的股權權益為質物，主債權也稱為擔保債務：外商獨資企業因境內居民和內資公司違反已經簽署的《授權委托書》、《獨家業務合作協議》、《獨家購買權協議》中相應的協議義務以及出現任何違約事件而遭受的全部直接利益的喪失，以及外商獨資企業為強制境內居民和內資公司履行其協議義務而發生的所有費用。
　　國家工商行政管理總局頒布了《工商行政管理機關股權出質登記辦法》，該辦法于2008年10月1日開始生效。該登記辦法第二條規定：“以持有的有限責任公司和股份有限公司股權出質，辦理出質登記的，適用本辦法。已在證券登記結算機構登記的股份有限公司的股權除外。”第三條規定：“負責出質股權所在公司登記的工商行政管理機關是股權出質登記機關。 各級工商行政管理機關的企業登記機構是股權出質登記機構。”根據該登記辦法，出質的股權應當是依法可以轉讓且權能完整，未被人民法院依法凍結的。股權出質登記共計四種類型：股權出質設立登記、股權出質變更登記、股權出質撤銷登記、股權出質注銷登記。該登記辦法的出臺為新浪模式中境內居民將其持有的內資企業的全部股權質押給返程投資外商獨資企業在有管轄權的各級工商行政管理機關的企業登記機構辦理股權質押登記提供了法律依據和履行協議的保障，也為境外投資方和境內居民共同持股和控制的特殊目的公司成功控制境內居民持有的境內公司的權益提供了法律保障。
　　為了更好地督促管理指導境內居民持有的內資公司的運營，并且履行協議控制協議中規定內資公司向外商獨資企業支付相關技術服務、管理、咨詢等費用，通常境外投資方會在內資公司指派中國籍授權人（nominee）擔任股東，其持有的股份與投資方在境外特殊目的公司的股份互相對應。
　　注意：一家返程投資的外商獨資企業可以和境內居民持有的多家境內內資公司簽署協議控制協議；而一家境內居民持有的境內內資公司只能和一家返程投資的外商獨資企業簽署協議控制協議。
　　（五）新浪模式中特殊目的公司提供貸款分析
　　在新浪模式中，特別是對于境內居民持有的內資公司從事互聯網行業，根據國家對互聯網行業相關法律法規的要求和互聯網行業經營內容的不同，需要辦理如下行業許可證：
　　（1）互聯網經營許可證；
　　（2）互聯網文化經營許可證；
　　（3）互聯網出版許可證；
　　（4）信息網絡傳播視聽節目許可證；
　　（5）互聯網視聽節目服務許可證。
　　申請辦理上述許可證一般對內資企業注冊資本金的要求為100萬元人民幣至1000萬元人民幣。內資企業在創業初期，除了具備強大的技術人員資源及市場潛力外，往往沒有充足的資金用于增加內資企業的注冊資本以達到獲得上述許可證的資質條件，因此，投資方往往會通過“過橋貸款”的方式貸款給境內居民。合法的“過橋貸款”應該通過境外投資方在中國境內的合法人民幣收益貸款給境內居民，但是當境內居民向外匯局申請辦理75號文和106號文規定的境內居民個人境外投資外匯登記，并且外商獨資企業設立完成后，境外融資的資金只有通過以下三種方式合法調回中國境內：新設外商投資企業（認繳注冊資本和增資）、外債、外資并購境內企業。
　　境內居民為了實現其持股的內資企業注冊資本金達到資質申請的要求而采取的不合法合規的方式值得關注：
　　對于一些境外個人或機構通過電匯外匯到境內居民個人賬戶，再由境內居民以分拆等方式規避個人結匯和境內個人購匯年度總額管理的行為，根據2009年11月19日國家外匯管理局簽發的《國家外匯管理局關于進一步完善個人結售匯業務管理的通知》（匯發［2009］56 號）的規定，由國家外匯管理局依據2008年8月5日頒布的《中華人民共和國外匯管理條例》（國務院令第532號）第四十七條、第四十八條及其他相關規定予以處罰。
　　同樣，對于一些返程投資外資企業違反國家外匯管理局綜合司頒布的《關于完善外商投資企業外匯資本金支付結匯管理有關業務操作問題的通知》（匯綜發［2008］142號）關于資本金結匯管理的相關規定，將外資企業的注冊資本金或外債以改變結匯用途的方式結匯，將結匯所得人民幣輾轉劃至境內居民個人賬戶的做法，在實踐中，外匯管理局依據《中華人民共和國外匯管理條例》，除了對該外資企業作出處以罰款的行政處罰外，還要嚴格依法對違規銀行進行處罰。如果銀行疏于對外資企業交易真實性與外匯收支一致性的審核，對違反外匯管理規定導致違規資金流入的銀行，外匯管理局將依法予以罰款、停止經營相關業務、通報批評等處罰，并追究負有直接責任的高級管理人員的相關責任。
　　（六）新浪模式涉及的主要變更形式
　　在新浪模式中，由于融資項目的運營發展和市場開拓的需要以及境外證券市場對擬上市的特殊目的公司財務業績的要求，境外特殊目的公司和境內返程投資外資公司以及境內企業都需要進行業務拓展和擴張。企業在運營過程中涉及的境內外股權結構主要變更形式分為境外業務擴張和境內業務擴張兩種。
　　1.境外業務擴張。
　　（1）境外特殊目的公司在境外長期股權/債權投資并且不涉及返程。
　　在一些境內企業境外間接上市的項目中，涉及高科技以及傳統行業的項目，如軟件開發、軟件外包、電影發行、演藝經紀、廣告、文化傳媒、餐飲等，隨著運營發展和市場開拓的需要，在境外進行長期股權投資或者債權投資。例如，境外特殊目的公司在美國、中國香港、中國臺灣、日本、英屬維爾京群島、英屬開曼群島等地再設立新公司開展業務，或者在境外不同國別收購已經存在的公司，而這些新設立的境外公司或者被收購的境外公司并不在中國境內設立外資企業。 75號文第七條和106號文附表1注意事項10規定了這樣的境外公司屬于特殊目的公司再投資的公司，需要辦理備案登記，未經登記的特殊目的公司不得作為后續融資及返程投資的合法主體。
　　
　　（2）境外特殊目的公司未上市前被境外上市公司或上市的特殊目的公司收購部分或者全部股權。
　　一些境內企業境外間接上市的項目，考慮到境外單獨上市的成本、上市時點境外證券市場的市盈率情況、自身業務發展的瓶頸和局限以及是否被上市地公眾認知接受等問題，需要與其他已經上市的公司（包括OTCBB殼公司）或者已經上市的特殊目的公司進行股權重組及業務整合，采取在境外出售部分或者全部股權的形式，實現境外間接上市，這種方式下境內外股權結構的設計和安排會比較復雜，下面以其中一種形式舉例說明。
　　假設目前已經完成私募融資后的股權結構。
　　與境外上市公司或上市的特殊目的公司以換股的方式獲得進一步融資后的股權結構。
　　
　　（3）上市的特殊目的公司境外子公司再次股權重組后完成私募融資。
　　部分境內企業已經成功地通過境外間接上市的方式實現在境外公開發行特殊目的公司的股票，獲得了公募融資資金，隨著境內外業務的拓展，一些上下游的關聯業務也開展得風生水起，具備了可以分拆后再次進行上市融資的機會和條件，如大家熟悉的網絡游戲、動漫軟件研發等行業，這時候就產生了已經在境外上市的特殊目的公司境外子公司再次股權重組后完成私募融資，并計劃隨著公司財務業績的發展再次實現境外上市募集資金的需求。私募融資前境內外股權結構，私募融資后境內外股權結構。
　　2.境內業務擴張的模式。
　　（1）收購新的內資企業并在特殊目的公司新增境內居民股東。
　　在境內內資企業運營過程中，為了加速業務擴張，通常采用兼并收購其他企業的方式合并新的子公司的財務報表（上下結構）。在內資公司兼并收購其他企業股東的全部股權時，設計好被收購內資企業原中國籍股東股權轉讓對價的支付方式非常重要，一般股權對價支付的方式分為以下四種：一是全部現金；二是全部授予境外特殊目的公司股份；三是一部分現金、一部分授予境外特殊目的公司股份；四是授予業務經營權、員工期權計劃等。
　　如果兼并收購交易文件采取第二和第三種方式容易產生法律瑕疵，這里有下面兩個非常重要的法律點需要關注：
　　第一，如果境外特殊目的公司授予被收購的內資公司的原中國籍股東股份，按照75號文和106號文的登記原則，被收購的內資公司的原中國籍股東必須對應持有收購方內資公司的股份，這樣才能滿足這些原中國籍股東在境外特殊目的公司持股的資格要求；如果這些原中國籍股東被收購后完全不持有境內內資公司的股份，首先會被外匯局判定為有“跨境換股的嫌疑”。
　　第二，75號文和106號文中境內居民以其持有的境內企業資產權益到境外融資的相關規定中，境內居民在境外特殊目的公司持股的唯
　　一必要的前提條件如下：
　　該境內居民持有境內企業資產權益，即該境內居民持有一家成立滿三年或者跨三個經營年度的境內公司的股權。
　　該境內公司或者與返程投資外商獨資公司簽署相關一系列的控制協議；或者與境外特殊目的公司在境內新設立中外合資企業或中外合作企業。
　　因此，如果股權對價的支付采取第二和第三的方式，即被收購方原中國籍股東持有境外特殊目的公司的股份，那么，方案一的第一種情形是必須保證被收購方原中國籍股東在收購方內資公司中持有與境外特殊目的公司中對應的持股股份。
　　
　　在方案一（1）中，為了避免收購方內資公司因新加入過多被收購方原中國籍股東而影響內資公司的決策效率，或者未來在公司經營中出現因為股東之間矛盾引起的惡意不出席股東大會、惡意不表決、惡意不簽字等情況，可以將新增加的被收購方原中國籍股東以法人股東的形式入股到收購方內資公司，且該法人股東的法定代表人、董事會成員或者執行董事成員由核心境內居民或其委派的人員擔任，這是方案一的第二種情形。
　　
　　或者，如果考慮到收購方內資公司由于增加被收購方原中國籍股東而導致經營決策不方便，那么，方案二可以考慮將被收購方原中國籍股東仍然保留在被收購的內資公司持有與境外特殊目的公司中對應的持股股份。
　　
　　特別需要注意：
　　在方案一（1）、方案一（2）以及方案二中，由于境內業務擴張的需要，境外特殊目的公司給境內居民C和居民D增發了股份，所以在外匯局為新增的境內居民C和居民D申請辦理了《境內居民個人境外投資外匯登記表》，以后在向外匯局提交的每一次關于境內居民境外投資外匯變更登記的委托書、申請書、商業計劃書，更新后的《境內居民個人境外投資外匯登記表》中都需要新增的境內居民C和居民D簽字。假定新增的境內居民C和居民D還在境外特殊目的公司董事會擔任董事職務，具有代表境外特殊目的公司簽字的權利的話，那么如果出現與已經登記的境內居民之間產生矛盾，或者已經登記的部分境內居民與風險投資方之間產生矛盾，造成惡意不出席境外特殊目的公司董事會、惡意不表決、惡意不簽字等情況，就會給隨后發生的境外特殊目的公司股權變更、新增融資等重大變更事項的備案登記造成麻煩，只能通過法律手段進一步處理，當然也可以與新增的境內居民C和居民D協商，將境外特殊目的公司擬增發給境內居民C和居民D的股份，處理為員工持股計劃和認股期權計劃等其他方式。
　　（2）返程投資外資公司與新的內資企業簽署協議并在境外特殊目的公司新增境內居民股東。
　　在境內內資企業運營過程中，為了加速業務擴張，通常還有另外一種方式將擬兼并收購的內資企業的財務報表合并到整個境外間接上市的股權結構中：以返程投資外商獨資企業與擬兼并收購的內資企業簽署一系列協議控制協議（平行結構）來取代股權收購的方式。
　　
　　（3）增加返程投資外商投資企業。
　　在境內外資企業運營過程中，為了在境內不同區域建立業務網絡、搶占市場份額、合理使用和調配境外特殊目的公司融資資金，根據業務開展的需要，在境內不同地域設立返程投資外資公司，可以充分利用75號文和106號文中境內居民持有境內權益到境外融資并完成返程投資外資企業登記原則，選擇一家主要返程投資外資企業注冊地所屬外匯局辦理登記。
　　
　　情形1：當北京外商獨資企業成立之后，根據業務發展的需要，要在其他城市再設立新的外資企業，辦理境內居民個人境外投資外匯登記和新的外資企業設立的主要流程和步驟為：
　　①在北京外匯管理部就申請人A和申請人B以其持有的境內內資公司權益到境外設立特殊目的公司，并完成關于境內居民個人境外投資外匯登記的初始備案登記，然后，在北京設立返程投資外商獨資企業領取臨時營業執照，再到北京外匯管理部辦理完畢關于境內居民個人境外投資外匯登記的變更備案登記，為北京設立返程投資外商獨資企業申領外匯業務IC卡。
　　②在其他城市辦理新設立的外資企業的名稱核準、發展改革委立項審批、商務局審批和臨時營業執照的申領（此時外資企業外方注冊資本還未繳納）和除外資企業申領外匯業務IC卡外的其他相關政府審批部門的登記備案工作，如刻章備案、組織機構代碼備案、稅務登記備案、統計登記備案、三資企業備案登記、社會保障局備案登記、財政登記備案等。
　　③在北京外匯管理部辦理境內居民個人境外投資外匯登記中關于在其他城市新增加返程投資外資企業的變更備案登記。
　　④在其他城市外匯管理分局為新設立的返程投資外資企業申領外匯業務IC卡。
　　情形2：如果根據業務發展，其他城市外資公司和北京設立的外商獨資企業需要同時成立，則辦理境內居民個人境外投資外匯登記和外資企業的設立的主要流程和步驟為：
　　①在北京外匯管理部就申請人A和申請人B以其持有的境內內資公司權益到境外設立特殊目的公司，并完成關于境內居民個人境外投資外匯登記的初始備案登記。
　　②在北京和其他城市同時辦理返程投資外地外資企業及北京外商獨資企業的名稱核準、發展改革委立項審批、商務局審批和臨時營業執照的申領（外方注冊資本還未繳納）和除外資企業申領外匯業務IC卡外的其他相關政府審批部門的登記備案工作，如刻章備案、組織機構代碼備案、稅務登記備案、統計登記備案、三資企業備案登記、社會保障局備案登記、財政登記備案等。
　　③到北京外匯管理部辦理完畢關于境內居民個人境外投資外匯登記的變更備案登記后，為北京外商獨資企業及外地外資企業申領外匯業務IC卡。
　　特別需要注意的是，當境內居民以境內權益設立、控制境外特殊目的公司的返程投資企業分布于多個不同地區時，境內居民自然人如果選擇了其中一家主要企業所在地的外匯局作為登記地，那么：
　　①如果第一家設立的返程投資企業在該企業所在地的外匯局辦理了境內居民的個人境外投資外匯登記，那么未來其他不同地區的返程投資外資企業的境內居民個人境外投資外匯登記都需要在第一家返程投資外資企業所在地的外匯局辦理，而其外匯業務IC卡則在不同地區的外匯局申領。
　　②當不同地區的返程投資外資企業已經在第一家返程投資外資企業所在地的外匯局辦理了境內居民的個人境外投資外匯登記，未來如果返程投資外資企業由于業務發展的需要將企業注冊地址遷往外地，其關于境內居民個人境外投資外匯登記都需要在第一家返程投資外資企業所在地的外匯局辦理，而其外匯業務IC卡則在注冊地址遷入地區的外匯局申領。
　　（4）返程投資外資企業和內資公司之間的業務重組。
　　在新浪模式中，為了通過外商獨資企業與境內內資公司之間簽署協議控制協議的方式，從而達到將境內內資公司的財務業績報表合并到外商獨資企業的目的，不可避免地會產生同樣一筆收入在境內內資公司繳納所得稅，通過合并報表的方式到外商獨資企業后，仍然需要再次納稅，也就是雙重征稅的缺點。當然，在實際操作中，外商獨資企業與境內內資公司如果滿足國家級高新技術企業或者園區級高新技術企業的資格要求，可以申請成為國家級高新技術企業或者園區級高新技術企業，可以享受相關稅收優惠政策，以及當地政府為了招商引資而制定的相關稅收優惠政策。
　　因此，為了盡可能地合理地減少新浪模式帶來的稅負成本，需要按照國家制定的外商投資產業指導目錄，將外資企業能夠經營的范圍從內資企業轉移納入外資企業經營的內容，這樣，境內內資公司就只需要經營那些外資企業受限制的行業，還同時滿足了境外特殊目的公司融資資金符合外匯局142號文結匯用途的要求。
　　（七）新浪模式法律風險分析
　　 新浪模式的產生主要源于兩方面原因：一是根據外商投資產業指導目錄，外國投資者不能直接投資到一些限制性經營的領域；二是境內居民以其持有權益的境內公司在境外設立的特殊目的公司并向境外投資方融資后，特殊目的公司最有效和最直接的投資境內居民持有的境內企業的方式是股權并購或者資產并購。但是根據商務部等六部委共同頒布的于2006年9月8日生效的10號令中第十一條規定，“ 境內公司、企業或自然人以其在境外合法設立或控制的公司名義并購與其有關聯關系的境內的公司，應報商務部審批”。而在實踐中沒有一例這樣的關聯并購交易獲得商務部的審批，因此 ，新浪模式通過特殊目的公司在境內新設立的外商獨資企業與境內居民持有的境內公司（兩個境內法人企業）之間簽署一系列合同（協議控制協議）的方式達到控制境內公司經營權、決策權和轉移財務業績的目的。
　　當然，10號令第十一條也規定：“當事人不得以外商投資企業境內投資或其他方式規避前述要求。 ”在實踐中，律師們針對2006年9月8日之前搭建好的新浪模式出具法律意見時一般無異議，但是對在2006年9月8日之后搭建的新浪模式在境外間接上市出具法律意見時，會依據10號令第十一條中提及的“或其他方式”向上市后公眾投資者提示法律風險：不排除政府相關部門針對新浪模式在未來提出進一步的需要進行審批的要求。
　　另外，2011年2月3日國務院辦公廳發布的《國務院辦公廳關于建立外國投資者并購境內企業安全審查制度的通知》（國辦發［2011］6號），第一條第（一）款規定：“并購安全審查的范圍為：外國投資者并購境內軍工及軍工配套企業，重點、敏感軍事設施周邊企業，以及關系國防安全的其他單位；外國投資者并購境內關系國家安全的重要農產品、重要能源和資源、重要基礎設施、重要運輸服務、關鍵技術、重大裝備制造等企業，且實際控制權可能被外國投資者取得。”第一條第（三）款指出：“外國投資者取得實際控制權，是指外國投資者通過并購成為境內企業的控股股東或實際控制人。”包括情形中第4項規定：“其他導致境內企業的經營決策、財務、人事、技術等實際控制權轉移給外國投資者的情形。”商務部隨后于2011年3月4日發布了《實施外國投資者并購境內企業安全審查制度有關事項的暫行規定》（商務部公告2011年第8號）。筆者認為凡是涉及上述并購安全審查范圍的項目，不能采用新浪模式的方式到境外間接上市，同樣，境外風險投資方在投資特殊目的公司時要慎重選擇擬投資項目，審查項目本身是否涉及并購安全審查范圍。
　　值得關注的是，境內企業采用新浪模式在香港聯交所掛牌上市，在上市過程中曾經被香港聯交所就境內權益公司的經營范圍為外商投資企業允許類，為什么還要采取新浪模式提出過質疑。筆者認為，在實際操作中，如果項目本身的經營范圍是外商投資鼓勵類和允許類的行業，在一些新浪模式中實際上真正的運營主體也設計為返程投資外商獨資企業，而境內居民持有權益的境內公司與返程投資外商獨資企業簽署協議控制協議只是為了把境外紅籌結構搭建之前內資公司的運營業績“裝入”外商獨資企業。這樣安排還有另一層因素，那就是如果境內居民不持有境內公司的權益，那么75號文和106號文的備案登記就要按照境內居民持有合法境外權益在境外設立特殊目的公司，融資并返程投資（106號文附表2）的要求登記，而大部分境內居民在境外融資的法律事實和背景不能滿足106號文附表2辦理境內居民個人境外投資外匯登記的要求。
　　另外，根據匯綜發［2008］142號文關于外資企業注冊資本金結匯的相關規定，境外特殊目的公司融資資金以注冊資本或外債的形式調回境內返程投資外商獨資企業后（外國投資者舉辦的投資性公司或者創業投資公司除外），其資金結匯的用途未經外匯局批準只能用于外商獨資企業日常經營之需，因此，在新浪模式中，外商獨資企業常常承擔費用類公司的職能，其經營范圍設計為有理由能夠支付大部分項目運營所需要的費用，同時大部分核心員工的勞動合同需要與外商獨資企業簽署，這樣也有利于未來境外特殊目的公司上市后，按照《境內個人參與境外上市公司員工持股計劃和認股期權計劃等外匯管理操作規程》（匯綜發［2007］78號，業內簡稱78號文）的規定，辦理員工持股計劃和認股期權計劃的行權和結匯事宜。78號文中規定只有境外上市公司本身，或境外上市公司在境內的母公司、子公司及分支機構的員工才可以辦理 78號文備案登記。關于員工持股計劃和認股期權計劃在本書第六章中有詳細闡述。

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