所謂保薦人制度，是指一種企業(yè)上市制度，目前采用保薦人制度最典型的主要有英國和香港地區(qū)。保薦人(Sponsor)一詞是從香港證券市場(chǎng)傳入內(nèi)地的舶來品，其作用實(shí)質(zhì)上類似于我國現(xiàn)有的上市推薦人，但與上市推薦人又有所不同。從職責(zé)上來講，保薦人應(yīng)承擔(dān)的職責(zé)要遠(yuǎn)重于上市推薦人。保薦人要對(duì)企業(yè)進(jìn)行上市前的實(shí)質(zhì)性審查和上市后的持續(xù)輔導(dǎo)，使之符合創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市規(guī)則的要求，保薦人在其中承擔(dān)著完全的保薦責(zé)任。本文通過考察英國AIM的“終身”保薦人制度，以期對(duì)我國順利推行保薦人制度能夠有所啟迪。

　　一、英國AIM終身保薦人制度產(chǎn)生的背景

　　國外的一項(xiàng)研究顯示，英國另項(xiàng)投資市場(chǎng)(Alternative Investment Market，縮寫AIM)的股票交易頻率較低，股價(jià)波動(dòng)幅度較大，存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是該市場(chǎng)的顯著特點(diǎn)。與金融時(shí)報(bào)指數(shù)FTSE－ALL和小盤股指數(shù)Small Cap Index相比，AIM指數(shù)的波動(dòng)性最大，標(biāo)準(zhǔn)離差達(dá)到0.32遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過前兩者0.20？0.11％的幅度。但AIM的投資收益率要高于主板市場(chǎng)，兩者的平均值分別為0.03％ 和0.01略遜于小盤股市場(chǎng)的0.04％。AIM的這種獨(dú)特性在指數(shù)收益的相關(guān)系數(shù)矩陣測(cè)試中再次得到證明。它與主板市場(chǎng)金融時(shí)報(bào)指數(shù)FTSE－ALL和小盤股指數(shù)Small Cap Index的相關(guān)系數(shù)分別為0.19 和0.33，而后兩者之間的相關(guān)系數(shù)則達(dá)到了0.56。這表明AIM的市場(chǎng)表現(xiàn)與主板市場(chǎng)有一定程度的脫節(jié)，是一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的高風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)。
　　由于技術(shù)手段和成本的原因，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)與生俱來的高風(fēng)險(xiǎn)不可能由投資者自己去規(guī)避和控制。而且，至今似乎尚無證據(jù)表明，市場(chǎng)能夠依靠上市公司內(nèi)部完全主動(dòng)的自律行為來降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。這副重?fù)?dān)很自然地落在了作為第三方市場(chǎng)參與者的中介機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)監(jiān)管者的肩上。這是保薦人制度產(chǎn)生的深層次原因。市場(chǎng)監(jiān)管者通過與中介機(jī)構(gòu)的分工合作，共同來防范和化解市場(chǎng)運(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)。至于這種行為的動(dòng)機(jī)，中介機(jī)構(gòu)有利益驅(qū)動(dòng)的原因，監(jiān)管者則是為了維護(hù)社會(huì)公眾的合法權(quán)益。
　　保薦人作為一種制度安排，一方面通過嚴(yán)格監(jiān)督上市公司的信息披露行為，促使上市公司更加充分地披露信息，有利于提高上市公司運(yùn)作的透明度，有效防范因上市公司自身原因而轉(zhuǎn)嫁給投資者的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，經(jīng)紀(jì)商的職能便利了公司股票的買賣，可以大大緩解因上市公司流通盤較小而產(chǎn)生的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。在英國AIM，保薦人和經(jīng)紀(jì)商珠聯(lián)璧合，猶如創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的兩根“擎天柱”，為投資者撐起了一片晴朗的天空，促進(jìn)了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的規(guī)范、穩(wěn)健發(fā)展。從這個(gè)意義上說，保薦人制度的產(chǎn)生首先是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)規(guī)范、穩(wěn)健發(fā)展的內(nèi)在要求。
　　但是，不能忽略市場(chǎng)監(jiān)管者的主觀意愿和判斷能力對(duì)市場(chǎng)的發(fā)展所起的作用。從某種程度上講，它可能會(huì)是對(duì)市場(chǎng)的制度建設(shè)更能起到?jīng)Q定性影響的一個(gè)因素。英國政府在考慮本國市場(chǎng)的運(yùn)行現(xiàn)狀后，明確提出了維護(hù)市場(chǎng)信心的監(jiān)管主旋律，把保護(hù)投資者的合法權(quán)益列在監(jiān)管原則的首位。并且認(rèn)為設(shè)立AIM持續(xù)基礎(chǔ)(即終身)的保薦人制度，是防范和化解市場(chǎng)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的一種有效的解決方案，這是保薦人制度產(chǎn)生的又一個(gè)原因。然而同樣是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，Nasdaq卻沒有實(shí)行保薦人制度。不能否認(rèn)的是，監(jiān)管者對(duì)市場(chǎng)環(huán)境作出的不同判斷，導(dǎo)致國家間市場(chǎng)制度安排產(chǎn)生了這種差異。
　　最后，保薦人制度的建立有賴于中介市場(chǎng)的發(fā)育程度。英國數(shù)百年的社會(huì)化專業(yè)分工歷史，造就了一大批紀(jì)律嚴(yán)明、經(jīng)驗(yàn)豐富的行業(yè)專家，為實(shí)施保薦人制度提供了人員和素質(zhì)保障。這是AIM市場(chǎng)擁有龐大的保薦人隊(duì)伍，而且涉及領(lǐng)域非常廣泛(如法律、金融、會(huì)計(jì)等)的重要原因。

　　二、持續(xù)聘任保薦人是企業(yè)上市的先決條件

　　倫敦證券交易所接受企業(yè)的上市申請(qǐng)后，主要考慮的方面是發(fā)行人能否遵守市場(chǎng)規(guī)則，投資者能否自由地買賣交易。為此，AIM設(shè)立了兩個(gè)重要的市場(chǎng)角色：保薦人和經(jīng)紀(jì)商。所有尋求AIM上市的企業(yè)必須首先聘請(qǐng)保薦人和經(jīng)紀(jì)商各一名。保薦人主要就上市規(guī)則向發(fā)行人提供指導(dǎo)和咨詢意見，經(jīng)紀(jì)商的職責(zé)是專注于提供和支持企業(yè)股票的交易便利。保薦人和經(jīng)紀(jì)商的職責(zé)可以由同一家公司兼任。聘請(qǐng)保薦人是AIM上市審核標(biāo)準(zhǔn)的先決條件之一， 任何企業(yè)概莫能外。
　　英國對(duì)金融市場(chǎng)的監(jiān)管一向以嚴(yán)格著稱。監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管的首要目標(biāo)是維持市場(chǎng)信心，保護(hù)投資者的利益。針對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)普遍存在的高收益與高風(fēng)險(xiǎn)共生的特征，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求對(duì)AIM上市企業(yè)必須實(shí)行終身保薦人制度。終身保薦人制度是指上市企業(yè)在任何時(shí)候都必須聘請(qǐng)一名符合法定資格的公司作為其保薦人，以保證企業(yè)持續(xù)地遵守市場(chǎng)規(guī)則，增強(qiáng)投資者的信心。保薦人的任期以上市企業(yè)的存續(xù)時(shí)間為基礎(chǔ)，企業(yè)上市一天，保薦人就要伴隨左右一日。如果保薦人因辭職或被解雇而導(dǎo)致缺位，被保薦企業(yè)的股票交易將被立即停止，直至新的保薦人到任正式履行職責(zé)，才可繼續(xù)進(jìn)行交易。如果在一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)仍然沒有新的保薦人彌補(bǔ)空缺，那么被保薦企業(yè)的股票將被從市場(chǎng)中摘牌。