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| 2008-06-10 ■ 復旦大學經濟學院副院長、金融學教授 孫立堅 來源:國際金融報 |
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越南正在金融震蕩。這是繼1994年墨西哥危機、1997年東南亞危機、1998年俄羅斯危機和2001年阿根廷危機之后的又一個新興市場國家中的“優等生”，出現了嚴重的災難，如果說前幾次危機都有經濟增長放慢的前兆，那么，越南危機的爆發真有些突然性。
因為，直到去年為止，越南緊跟中國，還保持著世界第二位高速經濟增長的神話。它的產業結構也同中國雷同，沿承著東亞經濟發展的模式——以勞動密集型的制造業和低附加價值的服務業占主導地位。它的迅速發展同樣仰仗著投資環境的改善和對外開放戰略的積極實施。如果說通脹的高企和股市的大跌是導致越南的外國資本大量流出，從而引發金融危機的話，那么，為什么受到全球普遍的成本型通脹影響的其他新興市場國家卻能免遭其難？
事實上，東南亞國家之間由于產業模式和發展戰略的高度雷同性，形成了較強的競爭關系：中國以它明顯的工業化的時間積累和經濟規模的比較優勢保持著最強的發展勢頭；而越南則在資源和勞動力成本上比較優勢，緊隨其后，不斷在向世界展示它“后發”的追趕優勢。為了在亞洲快速“擠進”小康國家的行列，越南政府不斷推出更加積極的外向型經濟發展戰略以吸引大量外商直接投資的流入——它不僅同中國一樣，重視基礎設施建設和保持匯率的相對穩定性，而且，還提供了更多優惠的外部融資條件，比如，允許外國金融機構的進入和提高對境內機構的參股比例。通過金融開放來降低外國企業投融資中所產生的交易成本(去年越南股市的“繁榮”程度竟然超過了中國)。
從今天外匯占款所引起的中國流動性過剩和越南這次陷入貨幣危機的困境中，引起我們深刻反思的地方確實不少：
首先，匯率和利率管制的金融抑制戰略對東南亞發展中國家利用貿易和外商直接投資的驅動力，進行工業化和現代化的發展，起了不可低估的積極作用。中國和越南的高速增長充分地說明了這一事實。但是，這種金融壓抑削弱了本國金融資源有效配置的運轉機制，削弱了金融資產價值創造中所需要的風險管理和公司治理的基本功能，也削弱了政府監管部門宏觀調控和對金融風險進行監控的能力。
比如，中國和越南的金融體系，長期以來都只關注它對企業融資的重要性，卻忽視消費者對金融資產的價值創造功能的正常需求，和由此產生的對金融資產交易的雙方進行有效的內部治理和外部監管的需求。因此，一旦出口帶來巨大財富，就很容易爆發資產泡沫，由此產生強烈的財富膨脹的市場預期和追逐價值增長的投機行為；尤其是目前輸入型通脹的惡化，更是加速了這種追逐金融資產價值以對沖購買力下降的投資行為的擴張，從而這也就不知不覺地埋下了隨時可能爆發金融危機的種子。
第二，對國際收支不均衡問題的處理方法，如果選擇不當，不僅不會改善國際收支問題，而且只會降低本國抵御外部投機沖擊的能力。
越南為了盡快縮短和其他東南亞國家的發展差距，提高人民生活質量，不斷在積極改善外商投資環境，來促進FDI流入和貿易增長。雖然它也認識到這種發展模式會帶來像中國那樣的流動性過剩問題，從而模仿日本和東南亞的發展模式，也就是通過大量進口基礎設施建設所需要的器械和工業原材料(日本是進口高附加價值的最終產品作為研發的對象；東南亞是民間企業進口工業生產所需要的中間品)來緩解國際收支的不平衡(流動性過剩)，但是，這一做法卻擴大了貿易逆差；再加上由于輸入型的通脹不斷惡化，它價格上的國際競爭力明顯衰退，因而出口能力急劇下降。這都削弱了政府利用厚實的外匯儲備干預市場的能力。
相反，中國政府卻重視外匯儲備對本國現有發展模式的重要性。
第三，東南亞的比較優勢和所選取的外向型發展戰略，絕對不允許我們在金融體制改革過程中，急功近利，急于求成。如果過早地因為吸引外資而急于搞金融自由化和金融開放，那么，一旦基本面受到外部沖擊的影響出現惡化的趨勢，資金走向就很容易背離實體經濟發展，此時國內的金融體系和監管機制如果再不能抵擋由此帶來的大規模的短期資本流入和無法預料的資本外逃，金融危機爆發的一切條件此時就完全具備!
總之，通脹進一步高漲，失業率增加，投資放慢和經濟增長減速則是危機對實體經濟沖擊后可能帶來的慘痛結果。中國沒有放開資本賬戶，雖然熱錢涌入通過各種合法和非合法的渠道也在加劇，但是大規模獲利回吐的交易成本和監管風險，要比金融開放度高的越南大得多。在我們自身慶幸越南危機對中國的傳染效應有限的同時，我們應該反思，在經濟全球化和金融全球化的趨勢下亞洲發展模式是否可持續？怎樣才能持續？總之，筆者感到東南亞模式的“勝算”變得越來越少，所以，我們應該加快結構調整——通過一個由健全的金融體系所支撐的內需主導的國內市場來緩解我們對外高度依存的經濟結構，從而保證我們和諧社會所需要的可持續的經濟增長。
今天越南的事態還在發展，危機收斂和放大的可能性同時存在。但是，我們已經有東南亞經濟危機的深刻教訓，而且，已經在區域金融合作上有了實質性的進展，所以這次危機的處理能力一定會大大加強。 |
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