美聯儲主席伯南克12月初在參議院出席連任聽證會時表示：第一，他并沒有看到美國國內出現明顯的資產泡沫，美國公眾大可不必過于擔心；第二，就算出現了資產泡沫，美聯儲也有多種工具可以處理，不排除運用貨幣政策來抑制資產泡沫的可能，但他個人更傾向于通過加強金融監管來實現這一目標；第三，中國等亞洲國家抱怨美聯儲過于寬松的貨幣政策推動美元套利交易盛行，造成其國內出現資產泡沫是沒有道理的，因為美聯儲貨幣政策只需對美國國內金融和經濟問題負責，而那些對投機感到擔憂的國家應學會利用自己手中的工具，包括匯率及財政和貨幣政策等，來抑制本國資產泡沫的形成。　
　　說美國國內目前還沒有大的資產泡沫，或許是事實。雖然美國消費信心指數和就業率等多項宏觀指標已開始好轉，但美國房地產市場并未真正開始復蘇，股市的上漲節奏相對新興市場也更為謹慎。但伯南克忽視了兩點：第一，他沒有將位于紐約和芝加哥的全球大宗商品市場計算在內；第二，他似乎沒有看到資產泡沫即將到來的危險——隨著美元升值，美元套利平倉將導致大批美元回流，從而推高美國資產價格。
　　自次貸危機爆發以來，美聯儲將聯邦基金利率一路調降至0到0.25%區間，并將這一事實上的零利率政策保持了一年之久，加之美聯儲大量向市場注入流動性，導致美元泛濫成災。12月18日倫敦銀行間拆借市場美元6個月Libor利率為0.4354%，而同期日元6個月Libor利率為0.4803%，表面上看，美元繼續充當了最廉價的融資貨幣，甚至與一個月前相比，還進一步拉大了與日元的拆借成本差距。但與一個月前完全不同的是，美元已踏入了強勁反彈的上行通道。
　　眾所周知，美元套利交易持續進行的兩個必要條件是：一個是美聯儲維持低利率政策；另一個必要條件則是，美元的弱勢地位也不會有顯著改善。自今年3月到11月，美元相對全球主要貨幣呈明顯貶值態勢。“零利率＋弱勢美元”絕對是套利交易的黃金拍檔。
　　因此當美元強勁反彈，新興市場經濟體勢必面臨美元套利交易的風險：美元套利交易平倉的需求將引起美元的大規模回流，從而導致新興市場經濟體金融市場出現劇烈動蕩，一些可以預想的結果包括：資產泡沫破滅、本幣貶值、利率大幅提升、信貸緊縮、銀行倒閉等。
　　這一幕我們并不陌生。在1997年亞洲金融危機、1998年俄羅斯金融危機中都曾上演過。不過當時的導火索是日元套利交易資本突然從相關國家撤離。即便最近幾年，日元套利交易的大規模平倉仍時不時地對全球股市形成沖擊，如2007年的“2·27”全球股災等。
　　因此，當12月美元強勢反彈時，美元套利交易平倉潮也暗流涌動。瑞士信貸甚至認為，這可能將對2010年全球經濟構成最大威脅。由于其涉及資金高達1.4萬億~2萬億美元，投資者平倉可能導致全球貨幣市場、大宗商品市場和新興市場股市同時發生劇烈波動。
　　而對美國而言，美元交易平倉還意味著美元大量回流，涌入美國國內資產市場。如果美元此前確實是被大幅低估的話，那么，美國資產泡沫的浮現恐怕也為期不遠了。
　　但中國或許是一個例外。由于在過去一年多時間里，人民幣一直嚴格釘住美元，這雖避免了中國出口業的急劇下滑，卻也為美元套利提供了一個穩定的投機預期，因為在可預見的將來，套利交易者似乎根本不必擔心美元對人民幣大幅升值的問題。
　　甚至，為緩解資產泡沫上漲過快，中國央行可能被迫反其道而行之，即人民幣非但不升值，反而小幅貶值，如此也使美元套利交易者知難而退。值得注意的是，12月初以來，人民幣兌美元匯率已從6.8270悄然貶至6.8284。

（作者系宏觀經濟分析師）