本輪牛市遭遇了最大一次調(diào)整。新開(kāi)戶(hù)投資者由賬面盈利轉(zhuǎn)為虧損，老投資者賬面盈利至少也被抹去了一半以上(在收益50%的情況下，若下跌約17%就可吃掉一半盈利)。到底是什么因素引發(fā)了這波劇烈調(diào)整?

　　筆者以前說(shuō)過(guò)，股市漲跌長(zhǎng)期看業(yè)績(jī)，短期看資金。說(shuō)到資金，主要可分為這幾路：新開(kāi)戶(hù)資金、原有賬戶(hù)銀證通劃轉(zhuǎn)資金、機(jī)構(gòu)自營(yíng)資金、公私募基金客戶(hù)資金、兩融業(yè)務(wù)資金和場(chǎng)外配資資金。其中，前五路資金基本處于監(jiān)管之下，作為公開(kāi)信息，動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)也是時(shí)時(shí)發(fā)布的，而場(chǎng)外配資資金尚處于灰色地帶，很難獲取準(zhǔn)確公開(kāi)數(shù)據(jù)。

　　要論資金流向?qū)Υ蟊P(pán)的影響，這六路資金中最直接、最可信賴(lài)的指標(biāo)是“兩融”業(yè)務(wù)資金。這是因?yàn)椋�其他幾路資金顯示的是資金在某一時(shí)點(diǎn)的存量，“你可以把馬兒牽到河邊，但你不能強(qiáng)迫它喝水”，客戶(hù)把資金轉(zhuǎn)入股市并不表明馬上就會(huì)滿(mǎn)倉(cāng)買(mǎi)入，基民所認(rèn)購(gòu)基金建倉(cāng)期也要以月計(jì)，所以，在某種程度上，這幾路資金反映的是一個(gè)期初數(shù)或期中數(shù)的概念。而“兩融”業(yè)務(wù)資金余額，尤其是占絕大多數(shù)的融資資金余額，反映的則是交易完成后的資金占有量，是個(gè)期末數(shù)的概念。有多少存量融資余額，以及某一期間增加了多少余額，就意味著累計(jì)有多少資金是凈買(mǎi)入，以及某一期間有多少增量資金通過(guò)融資凈買(mǎi)入。

　　在這輪牛市的起點(diǎn)去年7月，融資余額約4000多億，而6月18日融資余額最高點(diǎn)是2.27萬(wàn)億，同期滬深總市值從約30萬(wàn)億上升到約73萬(wàn)億，融資余額翻了兩番多，總市值翻了一番多，雖然不呈同比例增減關(guān)系，但大體還是高度相關(guān)。當(dāng)然，推高股指的力量不僅來(lái)源于融資盤(pán)的凈買(mǎi)入，其他幾路資金的力量同樣不容小覷，“大河水漲小河滿(mǎn)”，在流動(dòng)性如此寬松、金融融通如此便捷的當(dāng)下，資金像水一樣在銀行、保險(xiǎn)、證券、外匯等市場(chǎng)流動(dòng)，融資的增減，必然與其他幾路資金的增減高度相關(guān)。

　　在最近的暴跌中，融資余額的減少源于賣(mài)盤(pán)的平倉(cāng)和了結(jié)，雖然也有抄底資金融資買(mǎi)入，但融資余額的減少必定是融資賣(mài)盤(pán)和融資買(mǎi)盤(pán)相軋的差值，體現(xiàn)的是凈賣(mài)出的資金量。數(shù)據(jù)顯示，6月19日起至6月29日，6個(gè)交易日內(nèi)，“兩融”余額從2.27萬(wàn)億減至2.09萬(wàn)億，凈減少約2000億，折合每個(gè)交易日凈減少約330億。

　　不要小看這每天的330億：筆者曾于去年底分析過(guò)當(dāng)時(shí)拉升股指的三股力量，當(dāng)時(shí)匡算的每天合計(jì)資金增量不過(guò)100億左右，但卻引發(fā)了去年下半年股指的大幅上漲。如今，融資余額從年初的約1萬(wàn)億升至6月的最高點(diǎn)2.27萬(wàn)億，折合每個(gè)交易日約130億，同期大盤(pán)也跟隨上漲了約50%。但這輪急跌期間，每日融資資金凈減少約330億，相比之前，不僅由正轉(zhuǎn)負(fù)，而且數(shù)額陡然增加了2倍多，難怪大盤(pán)跌得這么兇!

　　其實(shí)，相較半年前，市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生了巨大變化：如果說(shuō)近2萬(wàn)億融資買(mǎi)盤(pán)增量對(duì)應(yīng)于(不是等于)總市值的翻倍，那么，大盤(pán)若再翻倍，怎么也得對(duì)應(yīng)于兩個(gè)2萬(wàn)億的融資買(mǎi)盤(pán)增量吧。這樣一來(lái)，融資余額就很可能達(dá)超6萬(wàn)億。雖然看起來(lái)是個(gè)天文數(shù)字，但若有一天真實(shí)現(xiàn)了，融資余額占總市值的比例依然在3%左右，風(fēng)險(xiǎn)占比并未擴(kuò)大。但不容忽視的是，隨著總市值屢創(chuàng)新高，因資金增量推動(dòng)大盤(pán)上漲所帶來(lái)的邊際效用也在遞減。這類(lèi)似于開(kāi)車(chē)，雖然車(chē)速還在提高，但加速度是遞減的，一旦加速度由正轉(zhuǎn)負(fù)，速度就開(kāi)始下降，如果加速度短期內(nèi)下降特別快，車(chē)速就會(huì)急劇放緩。

　　融資余額掉頭轉(zhuǎn)向須有誘發(fā)因素。最近一輪IPO申購(gòu)數(shù)量多、融資額大，累計(jì)吸納了數(shù)萬(wàn)億金，加之很多人要把資金左右騰挪，賣(mài)掉存量股票去申購(gòu)，從而引發(fā)了大盤(pán)掉頭向下。在上述幾路資金中，影響最大的是配資資金。試想，如果你憑100萬(wàn)自有資金，承擔(dān)著高于銀行貸款利息幾倍的高息，從配資公司借來(lái)200萬(wàn)、300萬(wàn)，甚至400萬(wàn)、500萬(wàn)，全倉(cāng)買(mǎi)入股票，怎么可能淡定從容地從價(jià)值投資角度，分析研究公司基本面，中長(zhǎng)期持有業(yè)績(jī)良好的公司?你肯定會(huì)關(guān)注大盤(pán)及股票每時(shí)每刻的走勢(shì)，必定會(huì)以快進(jìn)快出的手法追漲殺跌，這自然放大了大盤(pán)漲跌的幅度。官方的說(shuō)法是配資資金規(guī)模約5000億。累積到5000億可能需要幾個(gè)月，要跑掉，則用不了幾個(gè)星期。如果短時(shí)間內(nèi)配資資金出逃過(guò)快，必然引發(fā)正常融資資金的大幅縮減，以及其他各路資金回收變現(xiàn)等一連串連鎖反應(yīng)。如此一來(lái)，大盤(pán)的短期暴跌就不可避免了。

　　成也蕭何，敗也蕭何。借錢(qián)炒股永遠(yuǎn)是普通投資者的大忌。我國(guó)資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者與散戶(hù)約為二八開(kāi)，換手率約10次/年，西方發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)約為八二開(kāi)，換手率約1次/年，我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)要與國(guó)際接軌，波動(dòng)小一些，即所謂的慢牛行情，還有一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。當(dāng)務(wù)之急，是要有效規(guī)范和監(jiān)管投機(jī)炒作資金，總量上要嚴(yán)控。我們的良好愿望是慢牛，但就像劣幣驅(qū)逐良幣，如果短炒之風(fēng)盛行，逼得價(jià)值投資者也去追漲殺跌，那么這個(gè)市場(chǎng)的生態(tài)要恢復(fù)起來(lái)就不是一朝一夕的事了。