央行此次降息與定向降準(zhǔn)，是數(shù)量型工具與價(jià)格型工具同步運(yùn)用、總量性政策與結(jié)構(gòu)性政策并舉。與去年以來(lái)頻頻降息、全面降準(zhǔn)+定向降準(zhǔn)、定向降準(zhǔn)輪番上陣有顯著不同，意在對(duì)提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、降低融資成本、穩(wěn)定金融運(yùn)行的多重權(quán)衡。在現(xiàn)存社會(huì)融資結(jié)構(gòu)難以撼動(dòng)而金融創(chuàng)新反而抬高融資成本的當(dāng)下，還得讓商業(yè)銀行繼續(xù)承擔(dān)普惠金融的通道。而在貨幣和財(cái)政政策對(duì)調(diào)整結(jié)構(gòu)的效果并不明顯的情形下，深化改革更應(yīng)成為“調(diào)結(jié)構(gòu)”的重要基石。

　　就在一片央行貨幣政策進(jìn)入觀望期的言論聲中，就在各方都認(rèn)定本月降準(zhǔn)降息沒(méi)有可能的時(shí)候，央行上周六突然宣布降息、定向降準(zhǔn)。這是央行時(shí)隔七年后同時(shí)降準(zhǔn)降息。

　　央行此舉，是數(shù)量型工具與價(jià)格型工具同步運(yùn)用、總量性政策與結(jié)構(gòu)性政策并舉。所以，這次調(diào)整與2014年以來(lái)頻頻降息、全面降準(zhǔn)+定向降準(zhǔn)、定向降準(zhǔn)輪番上陣有顯著不同，意在對(duì)提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、降低融資成本、穩(wěn)定金融運(yùn)行的多重權(quán)衡。

　　就眼下看，穩(wěn)增長(zhǎng)是當(dāng)務(wù)之急。央行早幾天發(fā)布的《2015年第二季度銀行家問(wèn)卷調(diào)查報(bào)告》顯示，59.5%的銀行家認(rèn)為當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)“偏冷”，較上季度上升4.9個(gè)百分點(diǎn)。而對(duì)于下季度的貨幣政策，有45.8%的銀行家預(yù)期為“趨松”，另外51.8%的銀行家預(yù)期為“適度”。這一調(diào)查結(jié)果加上此前部分央行貨幣政策委員會(huì)成員的調(diào)整，讓市場(chǎng)各方格外關(guān)注未來(lái)貨幣政策的走向。專(zhuān)家表示，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在筑底期，各項(xiàng)穩(wěn)增長(zhǎng)措施正開(kāi)始顯效，低通脹的環(huán)境并未改變，貨幣政策仍將繼續(xù)圍繞企業(yè)“融資難”問(wèn)題精準(zhǔn)發(fā)力。

　　市場(chǎng)普遍認(rèn)為，盡管當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力依然較大，但在中央政府一系列穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革的政策引導(dǎo)下，未來(lái)財(cái)政政策將更為積極、松緊適度的貨幣政策也會(huì)持續(xù)發(fā)力，且穩(wěn)增長(zhǎng)后續(xù)政策儲(chǔ)備工具充足，經(jīng)濟(jì)增速有望在三季度末觸底回升。而此次央行降準(zhǔn)降息節(jié)奏的加快，也顯示穩(wěn)增長(zhǎng)的意圖明顯。

　　事實(shí)上，近期央行的一系列舉動(dòng)都在為降準(zhǔn)降息作鋪墊。6月中旬的MLF到期不續(xù)，相當(dāng)于降低了超額準(zhǔn)備金率大概0.5個(gè)點(diǎn)，超額準(zhǔn)備金率將降低到2.5%附近，這個(gè)水平將回到1-2月時(shí)的水平。降準(zhǔn)0.5個(gè)點(diǎn)大致投放資金規(guī)模和MLF到期規(guī)模一致，本質(zhì)上并不增加銀行間體系流動(dòng)性，但由于兩種操作對(duì)于商業(yè)銀行的成本不同，因而在資金總量平衡的情況下，最終能產(chǎn)生降低資金成本的作用。

　　值得一提的是，央行6月25日打破沉默啟動(dòng)逆回購(gòu)，此次公開(kāi)市場(chǎng)操作將凈投放350億。這無(wú)疑令市場(chǎng)對(duì)下一步貨幣政策的預(yù)期發(fā)生了非常微妙的變化。雖然銀行體系流動(dòng)性總體充裕，但近一段時(shí)間，在新股發(fā)行、商業(yè)銀行上半年末考核等多重壓力之下，銀行間流動(dòng)性略顯緊張。有專(zhuān)家認(rèn)為，目前正是月末以及半年末資金緊的時(shí)候，央行重啟逆回購(gòu)有助于緩解資金利率上行及市場(chǎng)對(duì)于寬松貨幣政策是否持續(xù)的擔(dān)憂。近期資金利率走高除季節(jié)性和IPO因素外，還有一個(gè)原因是市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)心央行的貨幣寬松是否發(fā)生變化，重啟逆回購(gòu)給市場(chǎng)吃了一顆“定心丸”。而目前長(zhǎng)端利率的居高不下有可能促使央行下決心進(jìn)行PSL和扭轉(zhuǎn)操作，從而促使流動(dòng)性進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　再看上周三國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定取消銀行存貸比75%限制，央行穩(wěn)增長(zhǎng)、優(yōu)結(jié)構(gòu)、降成本的意圖就更清晰了。取消存貸比紅線將有助于緩解商業(yè)銀行的存款壓力，規(guī)范銀行間的競(jìng)爭(zhēng);可以在銀行尚未建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管控措施時(shí)降低利率市場(chǎng)化對(duì)銀行業(yè)的沖擊，為利率市場(chǎng)化改革保駕護(hù)航。更為重要的是，取消存貸比將起到與降低存款準(zhǔn)備金率類(lèi)似的效果，甚至在信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整方面優(yōu)于存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)。從一定意義上說(shuō)，如果說(shuō)降息降準(zhǔn)甚至非常規(guī)貨幣工具是提供流動(dòng)性和降低資金價(jià)格，那么取消存貸比監(jiān)管就是要實(shí)質(zhì)增加信貸投放，并更有助于疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，有利于提高資金使用效率和優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

　　有分析稱(chēng)，存貸比監(jiān)管取消后，16家上市銀行將新增人民幣貸款約6.6萬(wàn)億。當(dāng)然，取消存貸比監(jiān)管并不意味著銀行可以撒開(kāi)了去放貸，因?yàn)殂y行還存在資本充足率和貸款額度限制等約束。而且，銀行信貸投放還受到資本充足水平、風(fēng)險(xiǎn)偏好、行業(yè)投向指引、信貸需求狀況等因素的影響。在目前經(jīng)濟(jì)下行、企業(yè)有效信貸需求不足、銀行資產(chǎn)質(zhì)量壓力較大的情況下，此舉并不會(huì)立刻導(dǎo)致貸款投放立即大幅增加。再說(shuō)，由于短期內(nèi)存款仍是銀行負(fù)債的主要來(lái)源，貸款也是銀行的主要資產(chǎn)業(yè)務(wù)，作為重要的流動(dòng)性監(jiān)測(cè)指標(biāo)，存貸比仍會(huì)對(duì)銀行構(gòu)成約束。

　　眼下，低迷的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)仍在持續(xù)，而銀行間市場(chǎng)異常寬松，隔夜SHIBOR利率已降至1%左右，逼近歷史低位。有人據(jù)此認(rèn)為我國(guó)正陷入“流動(dòng)性陷阱”。這是指當(dāng)一定時(shí)期的利率水平趨近于零，此時(shí)央行增加多少貨幣都會(huì)被儲(chǔ)蓄起來(lái)，致使擴(kuò)張性貨幣政策無(wú)法刺激銀行放貸、企業(yè)投資和居民消費(fèi)，導(dǎo)致貨幣政策失效。造成這種現(xiàn)象的主要原因在于利率管制阻礙了利率傳導(dǎo)的機(jī)制，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性無(wú)法傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。筆者的看法是，目前我國(guó)的狀況與凱恩斯所說(shuō)的經(jīng)典“流動(dòng)性陷阱”狀況有本質(zhì)不同，主要反映的是利率傳導(dǎo)機(jī)制不暢。要想有實(shí)質(zhì)性的改變，使經(jīng)濟(jì)增速觸底回升，核心還是在改革。在高負(fù)債率且風(fēng)險(xiǎn)不斷抬升的中國(guó)經(jīng)濟(jì)中，要降低社會(huì)融資成本，增加貨幣供應(yīng)和再貸款規(guī)模以穩(wěn)固商業(yè)銀行根基實(shí)際已成關(guān)鍵。在現(xiàn)存社會(huì)融資結(jié)構(gòu)難以撼動(dòng)而金融創(chuàng)新反而抬高融資成本的當(dāng)下，還得讓商業(yè)銀行繼續(xù)承擔(dān)定向降準(zhǔn)和降息、普惠金融的通道。

　　而結(jié)構(gòu)矛盾是中國(guó)經(jīng)濟(jì)心腹大患。李克強(qiáng)總理曾指出，調(diào)結(jié)構(gòu)也是穩(wěn)增長(zhǎng)，這透露出的是，調(diào)結(jié)構(gòu)并不只是做“減法”，還包括做“加法”。在爬坡過(guò)坎的關(guān)口，要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)有質(zhì)量有效益可持續(xù)的發(fā)展，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化是必須采取的主動(dòng)作為。

　　世人都注意到，財(cái)政部長(zhǎng)樓繼偉上周在中美第七次戰(zhàn)略與經(jīng)濟(jì)對(duì)話新聞發(fā)布會(huì)上稱(chēng)，中國(guó)7%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)并不意味著增速一定要達(dá)到7%。這顯示出中央對(duì)今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比市場(chǎng)要鎮(zhèn)定。“十三五”的核心是中國(guó)要從大國(guó)轉(zhuǎn)為強(qiáng)國(guó)，焦點(diǎn)就是“一帶一路”，“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)”。“一帶一路”方面，現(xiàn)在市場(chǎng)人士認(rèn)為未來(lái)5年中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)從“激進(jìn)式”發(fā)展轉(zhuǎn)向協(xié)調(diào)跟圓融，要完成中國(guó)內(nèi)部跟外部、速度和質(zhì)量、發(fā)展和生態(tài)等多種平衡關(guān)系。

　　無(wú)論貨幣還是財(cái)政政策，當(dāng)前利用宏觀調(diào)控來(lái)調(diào)整結(jié)構(gòu)的政策效果并不明顯。相比之下，深化改革更應(yīng)成為“調(diào)結(jié)構(gòu)”的重要基石。