隨著壓軸的GDP掀開面紗，2014年的經濟數據全部到位。除了7.4%的GDP超出預期之外，其他主要經濟數據均不及預期。中國的經濟，仍未走出舊的經濟周期。

　　“三駕馬車”的增速皆輸于2013年。固定資產投資增長率為15.7%，相比2013年的23.1%，降幅明顯。其中，房地產開發投資的增長率僅為10.5%，相比2013年的19.8%，大幅下降;社會消費品零售總額增長12%，這一數字在2013年是13.1%;按美元計價的進出口總額同比增長3.4%，相比2013年的7.6%，被一刀腰斬。

　　反映物價的兩個指標，CPI和PPI雙雙下滑，其中PPI已經連續34個月為負值。“三駕馬車”和物價的表現，共同指向通縮風險。這一風險在2015年仍將氤氳。作為經濟先行指數，去年12月的制造業PMI為50.1%，微微高于榮枯分界線，增長動力不足，預示著2015年的開年仍很困難。

　　好消息是，去年12月的非制造業PMI為54.1%，服務業對經濟的拉動作用持續增強。城鎮就業人數比2013年底增加1070萬人，服務業功不可沒。這是中國經濟結構的一個悄然變化，如果這個變化越來越積極，將重估我們觀察中國經濟的工具，比如“克強指數”就沒那么重要了，因為它針對的是制造業，而非服務業。

　　對中國經濟而言，通縮風險、過高杠桿和過剩產能，構成了短期利空。而人口紅利消退和人口老齡化對中國經濟的影響，將是持續和漫長的。60周歲及以上人口21242萬人，占總人口的15.5%，65周歲及以上人口13755萬人，占總人口的10.1%。這是一個比GDP更重要的數據，構成了對中國經濟的長期利空。

　　伴隨著人口老齡化，儲蓄率和勞動力供給將逐漸走低，固有的投資驅動發展模式一去不復返了。在經濟規律面前，我們跟其他國家一樣，沒有例外。初期的快速發展靠投資，高儲蓄率和廉價勞動力支撐起投資的大手筆;中長期的持續發展靠消費，惟有創新才能制造消費需求。創新不是從石頭里蹦出來的，總有一段時間的斷檔，投資下來了，創新跟不上，經濟就會很難看。

　　怎么辦?找“央媽”。在中國之前，但凡進入老齡化的國家，都是貨幣寬松，壓低利率，為經濟托底，為創新贏時間。但這一招是賭招，弄砸了就是日本的前車之鑒：創新沒有接手經濟，資產資本市場泡沫膨脹，失去N個十年。創新來自于市場的活躍，后者來自于管制的冰融，再后者來自于改革。沒錯，旨在厘清權力與市場邊界的改革。

　　與此同時，貨幣寬松能夠緩解通縮風險，但同時又是加杠桿和復活過剩產能，導致市場遲遲無法出清，不能給新技術和新產能騰出空間。持續的寬松，流動性第一位的去處是資本資產市場，這已經被自去年11月以來的A股所驗證。但股市的雄起，完完全全是流動性的玩物，是“看得見的手”的玩物。降息信號導致大漲，兩融警報導致暴跌，夜半喊話導致反彈，毫無違和。央行最想見到的降低實體經濟融資成本，被擠在了一旁。

　　市場出清需要陣痛，需要對GDP目標有更大的容忍度。這一點我們心里要有數。