盡管歐洲央行多位高管去年底以來數次表態歐元區不存在通縮，行長德拉吉近日再次強調消費者因預期物價下滑而推遲消費的情況并未出現，但種種跡象表明，歐洲央行對通縮風險的態度已從消極否認逐漸轉向積極應對。部分機構甚至預測，本周四的議息會議可能再推量化寬松措施或實施負利率政策。

　　單從統計數據角度來否定歐元區通縮并沒有太大意義。看最新公布的數據，2月歐元區消費者物價指數(CPI)同比降至0.7%，連續5個月低于1%水平。雖然經濟學理論對通貨緊縮的定義是CPI同比負增長，但曾長期陷入嚴重通縮的日本的經歷表明，并非一直都是如此。縱觀日本“失去的二十年”，有93個月CPI同比正增長，其中增速大于1%的月達到33個。結合生產資料價格指數(PPI)走勢來看，歐元區的通縮風險更不容小覷。歐元區PPI在近10個月內有8個月份同比負增長，且收縮幅度持續加大。截至今年1月，歐元區PPI同比收縮1.4個百分點。在經濟疲弱格局尚未有效改善之際，歐元區經濟呈現向通貨緊縮轉換的跡象，使未來復蘇前景更不容樂觀。過年后歐元區GDP實現環比正增長，邊緣國的家庭和企業資產負債表正逐步從危機沖擊下修復，但進展緩慢、通縮風險加大，已成歐元區經濟復蘇難以邁過的門檻。

　　而應對通縮風險，可供歐洲央行選擇的政策也不多，估計推行新一輪長期再融資操作(LTRO)的可能性較大。歐洲央行在2011年末和2012年初分別推出了兩輪期限為三年共計1萬億歐元的LTROs。一方面旨在應對歐元區銀行業面臨的流動性困境，另一方面也期望通過緩解信貸緊縮，刺激內需增長。目前，雖然銀行業流動性狀況已大幅改善，但因銀行自身惜貸、居民貸款意愿疲弱，歐元區整體信貸狀況未明顯好轉。因此，歐洲央行若推出融資換貸款型的新一輪LTRO，在維持銀行業流動性的同時，促進更多資金流向實體經濟，或能緩解日益嚴峻的通縮風險。

　　但融資換貸款型LTRO可能會因歐元區金融市場“碎片化”、貨幣政策傳導機制失靈等問題而難以取得理想效果。在近年來的危機中，歐元區一體化的金融市場被嚴重割裂，各成員國金融市場獨立性相對增強，這種“碎片化”走勢，對歐洲央行貨幣政策的傳導與作用機制造成較大阻礙，這也正是前兩輪LTROs未能有效促進實體經濟復蘇的重要原因所在。融資換貸款型LTRO雖能從總量上緩解銀行惜貸問題，但卻不能保障資金流向最需要之處。銀行業對風險的厭惡情緒可能遠大于歐洲央行的預期，金融市場乃至歐元區經濟的“碎片化”可能加劇，又使通縮風險呈現更復雜的態勢。

　　降低基準利率水平也是可能的選擇，也可能將已減至零值的存款利率降至負值。歐洲央行分別于去年5月和11月兩次將主要再融資利率下調25個基點至0.25%歷史低位，曾一度有力地刺激了市場信心，但隨著政策刺激效果減弱，市場亟須更多刺激政策。不過，如若負利率政策向市場釋放錯誤信號，引發投資者憂慮再度升溫，最終效果或適得其反。例如，負利率對貨幣市場基金的抑制作用，可能加劇歐元區的信貸緊縮。一旦貨幣市場基金規模快速收縮，銀行和企業短期資金的重要來源受阻，就可能加大歐元區經濟增長壓力及通縮風險。

　　目前市場議論最多的是直接的量化寬松。在歐債危機惡化階段，歐洲央行就曾啟動了證券市場計劃(SMP)以緩解市場恐慌，2010年5月至2012年9月共計購買了2113億歐元的重債國國債。此后，又推出直接貨幣交易計劃(OMT)，雖然迄今尚未有任何一個國家正式提出申請，但該計劃已對歐元區國債市場的穩定起到了重要的作用。隨著歐元區通縮風險逐步攀升、經濟復蘇壓力加大，市場對歐洲央行推行更多量化寬松措施的期待更趨強烈。目前，部分歐洲央行官員甚至已提出考慮購買政府債券、私營部門資產等量寬措施建議。

　　頗令人玩味的是，在歐洲央行再推量化寬松預期高漲之際，美聯儲卻在最近的議息會議上釋放了可能提前加息的計劃，毗鄰的英格蘭銀行升息可能性也正在加大。美聯儲與英格蘭銀行貨幣政策方向的逐步調整，將對全球資金價格、流動性狀況帶來顯著影響，與美國金融市場、倫敦金融中心聯系極為密切的歐元區或首當其沖。在此背景下，歐洲央行即使再推量化寬松，其效果將在多大程度被美英貨幣政策轉向所沖銷尚難預料，但可以預見，量寬措施對通縮風險的抑制效果可能遠不如預期。

　　無論如何，應對通縮僅靠央行寬松貨幣政策是遠遠不夠的。君不見，號稱在“安倍經濟學”指導下將走出長期通縮的日本，持續推行的超大規模量化寬松對經濟的刺激效果不也在逐步減弱么?歐元區要避免陷入通縮困境，就需對長期以來形成的產業空心化等問題采取實質性措施，展開卓有成效的結構性改革。

　　歐元區經濟能否真正走向復蘇之路，就看歐元區是否找到了增長的真正動力，并能破除既有制度下的瓶頸與阻礙。