化解2014年宏觀金融風險和經濟下行壓力，貨幣政策須真正回歸“穩(wěn)健”。如果當前果斷下調存款準備金率，釋放積極信號，不僅可以有效引導市場預期，還可為明年奠定一個良好的政策基調；反之，如果在經濟下行壓力增加的背景下繼續(xù)傳遞偏緊信息，不僅會惡化明年預期，還會加速高利率向實業(yè)傳導，強化金融對經濟的抑制。在股市、債市、實業(yè)已全面收縮，房地產和平臺貸系統(tǒng)性風險凸現等因素影響下，不排除明年經濟形勢有突然全面惡化的可能。
　　自6月份“大錢荒”以來，市場又經歷了10月份和年底的兩次“小錢荒”，流動性緊張幾成常態(tài)。為什么中國作為世界上錢最多的國家的錢又是最貴的？造成這一局面的主要原因有兩方面，一是資金供給緊張，二是預期惡化。
　　首先，高準備金率、貸存比和信貸額度管制三道“緊箍咒”導致市場資金供給緊張。雖然M2余額已近110萬億，但20%的法定存款準備金和央票就凍結了26萬多億貨幣，再扣除資產市場的貨幣需求，實體經濟的貨幣流動性只有50萬億左右。對銀行的貸存比和額度管理進一步減少了可能的信貸資源；再加上國有銀行和央企的資金壟斷，結果使原本并不短缺的儲蓄之“水”變成了稀有的信貸之“油”。
　　其次，年底前連續(xù)多次停止逆回購導致市場預期嚴重惡化。更令人擔憂的是，造成市場恐慌后，又象選擇了不透明的短期流動性調節(jié)工具(SLO)注入流動性。與再貸款、再貼現和其他公開市場工具相比，SLO除了增強了不透明性、縮短了資金期限、增加了對商業(yè)銀行的威懾力，并沒有顯現出任何優(yōu)點。這使得商業(yè)銀行出于“自衛(wèi)性”或“防衛(wèi)性”需求，對現金偏好大幅提高，導致超額準備金保持在一個較高水平，進一步加劇了實體經濟的資金饑渴。
　　被扭曲和惡化的不僅是貨幣供給的預期，還有利率市場化的改革預期。眾所周知，利率市場化改革的目的，是要讓市場真實反映資金供求關系，用最低的金融成本把我國豐富的儲蓄轉化為投資，切實降低實體經濟的融資成本。如今，名義穩(wěn)健實際緊縮的貨幣政策正在把利率市場化這樣一副“好藥”變成“毒藥”，甚而把利率市場化改革當成長期保持高利率的理由，這與改革初衷顯然是南轅北轍。
　　事實表明，當前的貨幣政策已經偏離了“穩(wěn)健”的本意，今年以來的多次“預調微調”不但沒有很好引導預期，反而一次又一次對市場預期起到負面作用。如繼續(xù)下去，有可能引發(fā)三大宏觀金融風險：
　　第一個風險是造成實業(yè)經營困難和經濟結構逆向調整。今年貨幣市場資金成本上行，已經傳導至實體經濟，并造成越來越多實業(yè)關門轉而放起了高利貸，進一步加劇了資金空轉。錢荒和高利率還造成經濟結構逆向調整：那些沒有硬資產抵押、資金可得性差的創(chuàng)業(yè)企業(yè)、民營企業(yè)、科技企業(yè)很難得到信貸，而房地產、產能過剩行業(yè)、地方平臺，有硬資產抵押、資金可得性強，不惜抬高利率，仍能得到貸款。
　　第二個風險是有可能釀成中國式次貸危機。美聯儲連續(xù)15次提高基準利率，是造成2007年次貸危機迅速惡化的主要原因之一。中國房地產價格已連續(xù)上漲了12年，最近幾年實際貸款利率上升幅度也遠超美聯儲當年拉高利率的力度。在房地產泡沫的后期，過快拉高利率、制造錢荒，一旦刺破泡沫形成崩盤，有可能引發(fā)信托兌付風險和銀行壞賬等連鎖反應，釀成中國式次貸危機。
　　第三個風險是有可能釀成中國版的債務危機。面對已經形成的巨額地方債務，若學習伯南克化解美國金融危機、降低杠桿的方法，中國應該嚴控新增地方債務，逐步降低老地方債的利率，并用更低利率的金融產品去逐步替換之前高利率、高風險的地方債務(有毒資產)，才可以達到化解風險和降低杠桿的目的。但是，若學習格林斯潘迅速提高利率、捅破泡沫的方法，抬高地方債務成本，使其失去還款能力，則不但不能“降杠桿”，還可能“折斷杠桿”。
　　應該認識到，在當前國際資本流動迅速，國內貨幣流向發(fā)生深刻變化，不同部門資金可得性差異巨大的復雜背景下，企圖用總量貨幣政策“調結構”、“管房價”、“管地方債”，不但不現實，而且是典型的政策錯配和部門職能錯位。沒有一家銀行會因為緊縮而把資金投放給沒有資產抵押的高科技企業(yè)，也沒有一個地方官員會因為利率上漲而讓道路橋梁停建，不斷抬高利率只會傷及實業(yè)。
　　此前的中央經濟工作會已提到，明年經濟運行存在下行壓力，要實行積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。事實上，連續(xù)多年擴張的財政政策“積極”的空間已經有限；實際緊縮的貨幣政策應盡快回歸“穩(wěn)健”。
　　在三中全會結束和中央經濟工作會結束以后，央行的貨幣政策委員會也將很快迎來第一次會議——這將是奠定明年貨幣政策基調，乃至未來十年貨幣政策決策格局的一次重要會議。為了中國經濟明年平穩(wěn)健康運行，為了給改革創(chuàng)造寬松的環(huán)境，建議盡快調低法定存款準備金率，并通過各種公開市場業(yè)務手段，引導短期利率價格下行，使隔夜拆借利率盡快回到年初2%以下的正常水平。長期，應當堅決貫徹三中全會精神，讓市場發(fā)揮決定性作用，讓利率真實地反映我國資金供求關系，推動實際利率下行，切實降低實體經濟運行成本。