一項媒體調查研究表明，剔除金融類的上市公司，2007年上市的116家公司在上市前的2004年至2006年，整體的全面攤薄凈資產收益率分別為 21.7% 、22.3%和21.4%。但在上市后，全面攤薄凈資產收益率不斷下滑，此后6年從未高于20%。特別是2012年的這一數據甚至低于10%，比遭受金融危機影響較為嚴重的2008年更低。

　　媒體之所以對2007年的IPO進行樣本分析研究，因為通常5年是募投項目的收獲期。調查同時顯示，這116家公司剔除募集資金投資項目與公司經營無關或無法單獨核算的項目，僅有27%的IPO項目符合預期，而有170個項目未達標，超過七成不是業績不符合預期，就是建設進度延遲。

　　顯然，募投項目不達標的比例偏高與企業上市后賺錢難存在因果關系。IPO募集獲得資金，本該產生的效益變成“水中月，鏡中花”，中小投資者難免遭遇“竹籃打水一場空”。

　　A股市場上，上市后盈利能力“開倒車”歷來并非個別現象。 2007年3月至2007年12月中小板首發的80家公司中，在2008年一季度有7家虧損，20家公司凈利潤同比下滑，合計占比為33.75%。有的大企業同樣沒能幸免。

　　2007年11月上市的中國石油，在2008年一季度出現了28.6%的凈利潤同比滑坡。該公司帶著“亞洲最賺錢公司”的美譽回歸A股市場，但上市后的盈利增長步伐戛然而止。其2004年至2006年的凈利潤連續增長，2007年上市當年攀至頂峰，上市次年的 2008年滑坡22.02%，2009年再下降9.7%。 2010年之后的凈利潤有升有降，沒能重新超越2008年。可見，中國石油A股IPO后的盈利水平不升反降，帶給中小投資者的負面影響不遜于高價發行。

　　對于上市后的盈利能力沒 “做加法”而是“做減法”，不少公司歸咎于“生不逢時”。不可否認，上市公司經營業績與宏觀經濟環境之間關聯度日益緊密，宏觀經濟環境帶來的影響不可低估。 2007年IPO的項目，隨之遭遇2008年金融危機的“煎熬”，客觀上加劇了募投項目進展慢和賺錢難。可問題在于，外部環境的變化并非全部因素，更不是部分企業圈錢與包裝上市的 “遮羞布”。導致上市前后的盈利能力“判若兩人”，還與部分企業刻意包裝有很大關系。這些企業過會前“濃妝艷抹”甚至“整容”，以此來達到上市的目的。包裝上市非但透支了公司未來若干年的成長性，使得上市后盈利能力露出原形，而且有的還為上市前粉飾財務報表付出了代價。

　　扭轉企業上市后反倒賺錢難的怪相，是提高A股投資價值及提振投資者信心的當務之急。如果聽任IPO繼續成為圈錢的游戲，業績變臉不受約束的話，很難從根本上消除IPO恐懼癥。新股發行制度改革最大限度保護中小投資者權益，既要提高信息披露的質量，確保IPO的真實性，還有必要采取措施來遏制業績變臉。

　　此前的IPO改革方案意見征求中，有保薦代表人建議實施新股業績承諾補償機制。按其建議，發行前持股5%以上的股東及所有股權投資者均對該業績預期做出承諾，并按鎖定期長短和持股比例，在承諾業績未實現時實施差異化的股份補償機制，補償方式可以選擇股份無償贈送、回購方式和以現金替代股份等。

　　類似的業績承諾補償機制，在并購重組中已經廣泛實施。若IPO改革引入該做法，將迫使不誠信的控股方承擔失信成本。IPO改革方案征求意見稿擬把控股方及高管的減持與發行價掛鉤，一定程度上使這些重要股東為業績變臉導致的股價破發付出代價。相比之下，引入業績承諾補償機制的建議，對約束新股業績變臉的作用更為直接。或許有人認為業績承諾或利潤補償都是發行市場化的倒退，IPO改革應該體現“買者自負”，但不可忽視的是，業績承諾補償機制針對IPO弊病，是保護中小投資者權益的有益之舉。