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    1. QE退出時機與路徑漸明
      2013-06-20   作者:張茉楠  來源:經(jīng)濟參考報
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        張茉楠

        本周,全球財經(jīng)界進入“伯南克時刻”,全球市場屏息等候美聯(lián)儲季度貨幣政策決議。今年5月份以來,對于美聯(lián)儲貨幣政策收緊(從超寬松回歸常態(tài))的市場預(yù)期不斷強化?梢哉f,美聯(lián)儲政策的轉(zhuǎn)向?qū)θ蚪鹑谑袌觥⑷蛄鲃有砸约敖?jīng)濟復(fù)蘇而言都是最大的風險因素,將產(chǎn)生深遠影響。
        筆者認為,此次季度會議美聯(lián)儲可能不會非常明確地做出裁決,美聯(lián)儲貨幣政策仍然處于觀察期,未來美聯(lián)儲貨幣政策是否轉(zhuǎn)向取決于長期維持低利率的必要性和成本。當前美國經(jīng)濟復(fù)蘇不能算是強勁,然而,美國房地產(chǎn)市場率先走出危機、制造業(yè)生產(chǎn)效率提高、就業(yè)市場溫和復(fù)蘇、家庭去杠桿化進程趨于結(jié)束,以及貿(mào)易收支改善使美國經(jīng)濟逐步走上了可持續(xù)復(fù)蘇之路?梢哉f,與發(fā)達國家經(jīng)濟復(fù)蘇繼續(xù)分化、新興經(jīng)濟體面臨諸多結(jié)構(gòu)性難題,以及其他諸多不確定性相比,美國經(jīng)濟復(fù)蘇的態(tài)勢相對是確定的。
        正是在這樣的國際國內(nèi)大背景下,美聯(lián)儲選擇政策退出相當謹慎。從過往經(jīng)驗來看,美聯(lián)儲退出債券購買計劃的路途可能不會像市場預(yù)料的那樣清晰和平坦。從美聯(lián)儲退出“量化寬松”政策的路線圖看,美聯(lián)儲很可能采取與實施量化寬松時不同的逆向操作,即先“退出量化(減少債券購買)”,后“退出寬松(啟動加息進程)”。具體而言,首先將縮小直至停止資產(chǎn)購買計劃規(guī)模,然而不再將已經(jīng)到期債券本金用于投資,此后,將通過調(diào)整超額準備金利率等方式吸收流動性,最后才會提高聯(lián)邦基金利率,直至通過出售債券等方式來逐步縮小美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表規(guī)模。
        從關(guān)鍵時間節(jié)點上看,過早退出和過晚退出對美國經(jīng)濟都不利?紤]到美國經(jīng)濟復(fù)蘇仍具有較大的波動性,政策過早退出可能讓經(jīng)濟遭遇意想不到的“逆風”。政策過晚退出則可能推遲家庭和金融機構(gòu)資產(chǎn)負債表的必要調(diào)整,助長金融失衡,如過度杠桿化和過度投機等風險可能逐步積累,進而給美國金融系統(tǒng)平添新風險。
        美聯(lián)儲量化寬松退出很可能在2013年四季度至2014年初,而第一次加息將出現(xiàn)在2015年第二季度,加息將成為美聯(lián)儲調(diào)整貨幣政策的主要手段。此后,在首次加息后開始出售所持有的證券資產(chǎn),預(yù)計這一過程需要3至5年。
        不過,美聯(lián)儲政策的調(diào)整和力度會視經(jīng)濟復(fù)蘇具體情況而定,由于美國通脹預(yù)期比較穩(wěn)定,在財政去杠桿化進程繼續(xù)、居民收入和消費增長遲緩,以及全球經(jīng)濟復(fù)蘇遲緩等不確定性因素的作用下,為了避免對美國經(jīng)濟造成二次沖擊,美聯(lián)儲并不排除動用新的政策工具,退出之路或出現(xiàn)反復(fù)。在政策工具選擇上美央行會選擇對美國最有利的工具,并將目前超低利率穩(wěn)步回調(diào)至理想化的“中性水平”,既不再產(chǎn)生刺激作用,又不妨礙經(jīng)濟繼續(xù)增長。
        展望未來前景,美聯(lián)儲在未來至多一年內(nèi)退出量化寬松是大概率事件。不過,對于新興市場而言,不僅要為發(fā)達國家量化寬松的實施埋單,還要為量化寬松的退出埋單。由于自身結(jié)構(gòu)性問題,新興市場增長動能趨于放緩,與發(fā)達國家的增長率差縮窄,對國際資本的吸引力還是減小,特別是那些經(jīng)濟增長乏力、“雙赤字”情形嚴峻、金融體系較為脆弱且又對外部需求和外部資本過度依賴的國家。一旦國際資本撤退,新興經(jīng)濟體本幣貶值,償債壓力增大,并不排除爆發(fā)局部性金融危機的可能。

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