進(jìn)出口和跨境資本等支撐一季度上行的外部動(dòng)力，二季度是否能夠繼續(xù)給大家?guī)?lái)意外之喜？
相對(duì)于資本流動(dòng)，外貿(mào)形勢(shì)可能更易于判斷。主流機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)認(rèn)為，由于全球經(jīng)濟(jì)仍處于溫和復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，出口可能無(wú)法保持前兩個(gè)月那樣的強(qiáng)勁反彈步伐。一些統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也能夠有所輔證：雖然今年前兩個(gè)月的出口同比增速均超過(guò)20%，但前兩個(gè)月工業(yè)品出口交貨值和輕工業(yè)用電量增速仍處于10%以下的較低水平。
判斷資本流動(dòng)趨勢(shì)，需要考慮更多外部環(huán)境變量。
首先，歐洲經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大，風(fēng)險(xiǎn)事件仍可能爆發(fā)。歐洲是中國(guó)第一大貿(mào)易伙伴，二次衰退風(fēng)險(xiǎn)加大我國(guó)外貿(mào)壓力。瑞銀判斷，先行指標(biāo)顯示法國(guó)在一季度會(huì)出現(xiàn)二次衰退。意大利、西班牙及其他邊緣國(guó)家仍深陷財(cái)政緊縮和去杠桿泥潭，預(yù)計(jì)普遍出現(xiàn)衰退。穆迪認(rèn)為，即便解決了當(dāng)前危機(jī)，塞浦路斯仍存在違約和退出歐元區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，塞浦路斯事件的深遠(yuǎn)影響值得回味。塞浦路斯的解決方案，可能意味著歐盟傾向通過(guò)“內(nèi)部承擔(dān)損失(bailin)”，而非ESM撥款來(lái)重組銀行，這意味著私人部門(mén)債權(quán)人無(wú)法免于損失，這將嚴(yán)重打擊外國(guó)投資者對(duì)歐元的風(fēng)險(xiǎn)偏好。
其次，日本央行的激進(jìn)寬松政策，不僅帶來(lái)了強(qiáng)烈的日元貶值壓力，也將對(duì)中國(guó)經(jīng)常賬戶帶來(lái)沖擊。雖然日元貶值的影響目前并不明顯，但其對(duì)東亞區(qū)內(nèi)各國(guó)貿(mào)易的影響存在滯后效應(yīng)，未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)東亞國(guó)家貿(mào)易收支很可能惡化，不排除出現(xiàn)東亞貨幣集體貶值的情形，但對(duì)中國(guó)而言，無(wú)疑不適用明顯的匯率調(diào)整。
第三，美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁的復(fù)蘇勢(shì)頭是否會(huì)導(dǎo)致美元階段性走強(qiáng)？一方面，美聯(lián)儲(chǔ)不斷釋放政策調(diào)整預(yù)期，有樂(lè)觀的看法估計(jì)QE可能在年底結(jié)束；另一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)力日漸增強(qiáng)。事實(shí)上，過(guò)去幾個(gè)月，美國(guó)的重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)大都好于市場(chǎng)預(yù)期。如果美國(guó)維持強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，美元中期走強(qiáng)確立，全球資金回流美國(guó)，那么目前的高估值資產(chǎn)，包括以房地產(chǎn)為代表的人民幣資產(chǎn)，或許將面臨較大沖擊。大宗商品和貴金屬近期的疲軟或許就是預(yù)警。
以上這些因素都將對(duì)中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)產(chǎn)生顯著影響。其中，歐洲的形勢(shì)變化將更多影響貿(mào)易領(lǐng)域，美元的變化將更多影響資本流動(dòng)，日元?jiǎng)t兩方面兼而有之。國(guó)家外匯局也在日前發(fā)布的報(bào)告中指出，多種因素將加劇中國(guó)跨境資本流動(dòng)波動(dòng)，甚至不排除引發(fā)階段性資本集中流出。
歐美日出現(xiàn)上述趨勢(shì)變化的可能較高，目前應(yīng)該更多考慮這些沖擊的深度將有多大，這將對(duì)我們的政策取向帶來(lái)較大影響。
尤其是在匯率方面，中國(guó)央行面臨兩難選擇。一方面，要維持國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格和產(chǎn)能，人民幣需要保持一定的強(qiáng)勢(shì)，這也是推進(jìn)人民幣國(guó)際化的要求；另一方面，穩(wěn)定外需可能需要適度貶值。
人民幣是上是下，可能要取決于哪個(gè)變量的沖擊更大。如果東亞貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值，人民幣即便不主動(dòng)貶值，也會(huì)控制不被動(dòng)升值。如果美元強(qiáng)勢(shì)反彈，人民幣也應(yīng)該保持一定上行。