兩會期間，有關中國貨幣是否超發的話題再次成為關注焦點。隨著中國貨幣信貸的高速增長、房地產等資產價格泡沫的逐步堆積，以及通貨膨脹壓力的不斷加大，中國“貨幣超發”的討論與爭議就從未停息過。
一國貨幣是否超發，一般用M2/GDP指標衡量。從數據上看，2003年至2012年這10年間，中國年均GDP增速高達10.5%，中國年均CPI增速僅為3.0%，的確是“高增長、低通脹”的“黃金時期”，但增長的速度和規模也不能不令人擔憂。央行數據顯示，截至2012年年末，中國廣義貨幣（M2）余額97.42萬億元，逼近百萬億大關，M2與GDP的比例高達188%。而同期美國GDP/GDP的比重為63%，僅為中國的三分之一。渣打銀行最新研究報告也表明，目前，在全球廣義貨幣(M2)的存量和增量方面，中國均居世界首位。據測算，2011年中國新增M2的規模全球占比達52%，這樣的增長規模和態勢在世界各國的確少有。
“貨幣超發”涉及到中國貨幣供給內生性的謎題。到底如何科學理性地看待和測度中國的高貨幣化現象？除了貨幣當局貨幣投放的力度之外，更主要的是取決于一國的金融結構、融資模式、儲蓄率、經濟發展階段以及貨幣與財政的關系等，因此拿絕對數值進行橫向比較并不完全具有可比性。事實上，中國與主要發達國家貨幣化率的確存在顯著差異，但問題在于，這種差異是量的差異還是質的差異？中國貨幣化過程存在著與其它國家迥異的結構性和制度性基礎，其核心是政府主導的貨幣投向，國際資本循環下的“被動創造”以及金融資源配置效率低下。
貨幣存量首先受制于中國經濟的貨幣化程度。隨著改革開放的深入和市場化程度的提高，我國貨幣需求水平不斷上升，表現為貨幣供應量的增長速度平均高于經濟增長速度，導致M2/GDP不斷上升。中國市場經濟進程有其特殊的背景，在漸進改革的市場化進程中，政府通過政策推動甚至主動參與，將自然資源、勞動力、資金、技術、管理等資源和要素不斷推向市場，使得各類資源持續貨幣化。由于中國貨幣供給的內生性，由此帶來大量的基礎貨幣投放，通過貨幣乘數的放大從而拉動較強的貨幣供給。
更加突出的問題是“政府投資”創造貨幣，經濟增長對貨幣形成較高的依賴。以政府主導高投資下的信貸擴張成為“貨幣創造”的內生方式。旺盛的政府投資需求引發了強勁的貨幣需求。近幾年政府投資迅速增長，資金來源主要來自銀行信貸，導致銀行貸款規模急劇擴張。由于中國金融體系以間接融資為主，隨著政府大幅增加通過銀行融資的投資支出，政府投資擴張放大了注入金融體系的貨幣流量，政府投資可以杠桿出更多的商業銀行貸款，由此也就創造出更多的貨幣。特別是金融資源對國有經濟的過度傾斜以及對國有部門的預算軟約束，導致金融資源效率下降，維持經濟高增長必須依賴更高的信貸和貨幣投放，即形成了“經濟增長→對投資需求→對貨幣需求→貨幣供給增加”，這自然表現為不斷攀升的M2/GDP比率。伴隨著2008年“4萬億”政府投資和財政擴張，貨幣投放也幾乎翻番。
因此，有效控制“貨幣超發”的前提是要理清“貨幣”和“財政”的關系，避免政府成為另一個“貨幣創造”的主體。事實上，央行已對兩者的關系進行重新思考。正如央行副行長潘功勝回答記者提問時談到，“央行和財政部門是一種相互分工合作、又相互制衡的關系，在財政資金的收支中執行不同的角色。更通俗地說，財政是國庫的會計，政府的會計，而人民銀行則是政府的出納”。
從央行自身職能看有三大職能，即發行的銀行、銀行的銀行和政府的銀行。其中，發行的銀行是指國家賦予中央銀行集中于壟斷發行貨幣的特權，成為國家唯一的貨幣發行機構；銀行的銀行即指向銀行提供服務，包括集中存款準備金、對銀行融通資金、組織銀行間的清算以及主持各外匯銀行的外匯頭寸拋補業務等；政府的銀行即為政府提供服務、代理政府金融事務、代表國家從事金融活動等。
然而，從現實情況看，中國的“貨幣”與“財政”的關系十分模糊。一方面貨幣過多承擔“準財政”職能。“低政府債務、高貨幣信貸”是貨幣充當“準財政”職能的突出表現。國有銀行改革、持有外匯資產并由此承擔沖銷成本、通過票據置換和購買資產管理公司債券并承擔銀行體系壞賬，不僅惡化了央行資產負債表結構，也大大限制了貨幣政策的操作空間；另一方面，財政也過多承擔“準貨幣”職能。中國從1994年首次公布貨幣統計口徑開始，政府部門一直沒有作為貨幣持有者進行統計，中央和地方政府在商業銀行的財政存款并沒有納入到貨幣統計口徑中。2010年末，財政在中央銀行的存款為24277.32億元，與M2的比例達到3.3%。財政存款規模較大，并且隨著政府收支的變化而波動，對貨幣供給的沖擊不容忽視。
本質而言，貨幣是國家的債務憑證，也是財政赤字的票據表現，國家發行貨幣就應該以國家的資產為擔保。從這層意義上講，處理好“貨幣”和“財政”的關系才是關鍵，未來必須建立財政預算的“硬約束”，收斂財政擴張和政府投資的步伐才可能從根本上對“貨幣超發”形成約束。