經濟學家張維迎幾年前曾提出將一部分外匯儲備分給老百姓的觀點，引發了激烈爭論。今年春節期間，經濟學家邱曉華再次在微博中提出類似觀點，同樣引發了激烈爭論。筆者沒有參與這次爭論，一直在潛水旁觀。截至目前，似乎是反對者居多。
反對者的主要論據有：
第一，外匯儲備是央行資產負債表上的資產，對應的負債是央行通過外匯占款發出的基礎貨幣。在負債沒有相應縮減的前提下，央行不可能將外匯儲備資產直接分給老百姓。換句通俗的話來說，央行當年積累外儲的過程是老百姓將美元賣給央行、換回人民幣的過程，如果未來老百姓想用手中的人民幣換回美元，但央行的外儲已分光了，這如何是好？
第二，我國大部分老百姓還是低收入階層，既不能出國旅游，也無財力把孩子送去國外上學。當他們收到相應的美元之后，很可能會到銀行將美元換為人民幣，而這些美元最終可能再度回到央行手中變為外儲。與其如此麻煩給老百姓發錢，不如央行直接印人民幣發給老百姓得了。
第三，針對有人建議可將外儲投資收益分給老百姓的建議，反對意見是，當前的外儲投資收益已由央行上繳中央財政了。將外儲投資收益分給老百姓的建議，其實不過相當于財政部通過各種手段直接給老百姓發錢而已，沒有太大意義。
這些反對論據自然都有其道理，至少說明單方面從央行那里剝離出外儲并直接分給老百姓的做法，在當前環境下是不可行的。然而，這并不意味著，我們不能以變通的方式來將外儲間接地分給老百姓。
讓我們來考慮以下一種方案。第一步，由財政部發行一批特別國債；第二步，財政部用這批特別國債與央行外儲資產按市場價值置換；第三步，財政部用置換得到的外儲資產組建一個主權養老基金，專門投資于海外資產市場；第四步，出臺專門的法律法規，規定該主權養老基金的投資收益，百分之百用于充實社�；鹳~戶。主權養老基金的信息披露與治理結構可完全借鑒挪威主權財富基金制定。
這種方案是否規避了之前反對者們提出的各項意見呢？
先看央行。這樣做，央行總資產與總負債均沒有變化，唯一的變化僅僅是外幣資產變為了本幣資產。央行其實從中獲得了兩大好處：減少了未來人民幣升值可能造成的估值損失，獲得了進行公開市場操作的新工具。而用國債替代央票在公開市場操作，可降低沖銷成本。
可能有人會問，要是老百姓都要求將手中的人民幣換為美元，而央行沒有那么多美元了，怎么辦？道理很簡單，目前國內儲蓄超過90萬億人民幣，而外匯儲備只有3萬多億美元，即使不分外儲，也很難滿足所有人的換匯需求。舉個極端的例子，如果中國一夜之間全面開放資本賬戶，老百姓選擇將四分之一的儲蓄兌換為美元后投資于海外市場，這意味著央行目前的外儲可能在一夜之間消耗殆盡。央行會放任這種無限制的貨幣兌換碼？
答案自然是不會。央行對此可有多種對策：或實施匯兌限制；或讓人民幣對美元貶值；或實施負責任的貨幣政策，降低居民將人民幣兌換為美元的動機。有必要提出，有種觀點是非常錯誤的，即央行手中的美元歸根結底是老百姓的，千萬不能動用，否則未來會出問題。事實上，央行所持美元是央行根據市場價格支付了對價換來的，央行自然有自由處置的權利。當年央行直接用外儲注資商業銀行，不就是用外幣資產置換了人民幣資產嗎？
再看第二種反對意見，由于該方案并沒有把外匯資產直接分到老百姓手里，自然不會有老百姓到銀行換匯。而且主權養老基金將所有資金投資于海外，并沒增加國內貨幣量，也不會引發通脹。
最后再看第三種反對意見。這種意見持有者會認為，實施該方案，與財政部直接發債，用募集人民幣資金填補社保基金賬戶沒有實質性區別。筆者認為，這兩種方式至少存在如下區別：其一，在資本賬戶尚未完全開放的前提下，間接增加了中國居民部門對海外資產的持有規模，這有助于規避國內的通脹風險以及其他系統性風險；其二，如前所述，降低了央行資產負債表的幣種錯配，以及潛在的匯兌損失，并賦予了央行更可持續的公開市場操作工具。
其實，上述主權養老基金的操作模式，與中投公司的操作模式基本一致。為什么要另起爐灶呢？關于中投公司的最終資金運用，目前非常模糊。與國有企業一樣，中投公司名義上是全民所有制，但老百姓不能從中直接獲益。而新成立的主權養老基金將直接承諾將所有投資收益用于充實社保基金賬戶。鑒于中國外儲規模龐大，不妨設立幾家主權財富基金，它們相互之間的競爭有助于提高資產管理效率。中投公司成立后外管局的投資策略變化不就是明證么？
簡言之，從實際出發，雖然中國政府將外儲資產分給老百姓的概率很低，但這并不意味著沒有任何辦法讓老百姓在金融抑制的背景下從主權資產的海外投資中獲益。