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    1. 該從根源上解決股市制度性缺失問題了
      2012-11-27   作者:左曉蕾(銀河證券首席總裁顧問)  來源:上海證券報
       
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        左曉蕾

        多年以來,市場始終存在幾種產生誤導的思維方式。比如,認為制度建設是長期問題,而長期問題被理解為以后再設法解決。其實,長期問題的意思是解決這樣的問題需要過程,但千里之行始于足下,必須現在開始才有可能一步一步完成這個過程。如果現在不做,這些制度永遠都不會完善,問題也永遠都不會解決。
        近日滬指盤中跌破2000點,各種觀點紛至沓來。在宏觀經濟數據釋放了積極的信號,中國經濟基本面已企穩,實現經濟增長目標已無懸念的形勢下,滬深股市仍然跌跌不休,顯然太不合常理。筆者的觀點是,不理性的下跌與市場充滿投機行為相關,而投機變成常態和主流行為,且完全不見改變跡象,就很有必要追究其根本原因了。投機行為的常態化,歸根結底是制度長期缺失或執行不到位。
        是時候從根源上解決這些制度性問題了,再要回避根本問題,可能會斷送資本市場發展前景。
        首先一個不能回避的問題,是上市公司不分紅。資本市場一直是被定位為長期融資和投資市場。背后的道理是,銀行存款一般都是短期的,短存長貸是間接融資期限錯配的最大風險。對于有成長性需要擴張的企業的長期融資,需要資本市場通過中介公司,通過信息披露來對稱信息,找到有閑置資金并對企業未來成長性帶來的回報有信心的投資者,這才形成長期直接投融資市場。這里的關鍵是,上市公司成長性帶來高于銀行存款利率的投資回報,投資者對長期回報的預期大于無回報的風險預期,市場信息披露體制相對完善且透明度較高。如果做不到這三點,就意味著資本市場長期投資的基礎不再存在,投資者為了收回成本賺取利潤,只得轉向短期炒作價格波動套利的投機。
        第二個不能回避的問題是不退市。滬深股市最活躍的投機集中在ST類公司。這類公司的相關指標已達到退市要求,但因為一直沒有嚴格按退市規則執行退市制度,ST股票五花八門的重組概念便由此成了最有“投機價值”的活動,也成為資本市場劣幣驅良幣的經典大戲。如果長期不能嚴格實施退市制度,上市公司只生不死,會使投資人完全喪失風險意識,加劇對ST股票的投機活動也是必然的。
        第三個不能回避的,是IPO定價引發炒新股的投機行為。為什么新股不論市盈率定價多少倍,掛牌上市仍然可以成倍地被推高?表面看,是因為炒新股屢屢獲利鼓勵了投機行為達到完全無風險觀念的地步,實際上,IPO簡單按市盈率倍數定價,卻從不詳細披露定價背后的計算過程,掩蓋了炒新股的巨大風險。筆者在2007年曾對某公司的股價做過計算,該公司每股盈利0.21元,按30%的年收益率計,需要27年才能達到當時的價格。但基于該公司當時和未來的經營狀況,連續27年達到年30%的增長根本不可能,所以該公司當時的股價泡沫成分很高,按照市場價持有該公司的股票風險很大。所以,筆者堅持認為,IPO定價一定要公開定價時對股市未來每年現金流的估算水平,現金流的估算必須給出與公司經營情況是否匹配的根據,讓公眾充分了解定價的合理性。公司上市三年業績變臉,如果給出十年高增長的現金流,還會有說服力嗎?如果定價過程有不實之詞或做假賬,應嚴懲不貸。這個過程是投資者教育的過程,也是真正落實投資者知情權的過程。如果IPO定價嚴格了這個程序,才能對繼續投機新股的行為說風險自負,相信這對新股投機有較明顯的遏制作用。
        第四個不能回避的問題,是創業板高管的急于套現。原本,公司上市是成長性的開始,但高管們的匆忙套現,卻使公司上市成為成長性的終結。對于參與創業板新股投資的機構和個人來說,還能對未來有什么期許?
        第五個不能回避的問題,是短期的市場股評式分析引導了羊群效應。常見的股評分析有兩個特點,一是單邊放大信息,特別是宏觀基本面和政策面的數據,漲時放大利好信息,跌時放大利空信息,助漲助跌。二是圍繞K線預測短線行情。實際上,根據K線圖背后的理論假設是不能用來預測的。這種短線和順應波動的分析方式,迎合了投機需求,對資本市場近期的下跌產生較大影響。這種扭曲信息弱化市場有效性的分析方式是不合規的。
        多年以來,市場始終存在幾種產生誤導的思維方式。比如,認為這些都是長期問題,而長期問題被理解為以后再設法解決。其實,長期問題的意思是解決這樣的問題需要過程,但千里之行始于足下,必須現在開始才有可能一步一步完成這個過程。如果現在不做,這些制度永遠都不會完善,問題也永遠都不會解決。又如,認為這些制度的完善和執行不容易,嚴格執行會觸犯一些方面的利益,所以懷著不搬掉石頭也能繞道前行的僥幸心理。事實上這些攔路的石頭是繞不過去的,只要水流過那里,都會產生陷阱變成危險的百慕大。還有,不排除也存在認定資本市場就是投機性市場的觀點。有資本市場,就有投機行為,但決不能允許投機行為無序泛濫破壞三公基本原則。如果這些錯誤的思維方式得不到糾正,股市制度性的建設不能得到有效完善,投機就將成為資本市場的主導活動。
        最近市場“創新”很活躍。筆者以為,這些金融產品不能完全算作“創新”。金融產品的作用之一是“活躍市場”。當前推出這類金融產品,只會加大投機。另外,有些產品的推出可能會抵消一些新監管規則的作用,從而加大未來市場的風險。

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