近日美歐均宣布了新的量化寬松計劃,但其政策效應可能遠小于此前兩輪政策。同時,量化寬松計劃再度攪動全球資本流向,伴隨美元波動,國內貨幣調控可能面臨雙向壓力。當前國內政策不應跟隨全球貨幣“放水”,需要更多考量國內因素,在穩增長目標下按照既定趨向展開。 QE3是此前寬松政策的延續,對全球流動性擴張的影響可能小于此前兩輪量化寬松政策。 其一,央行向市場“放水”體現為央行資產負債表的擴張。2008年9月美聯儲的資產為9000億美元,而經過4年兩輪QE(共計2.35萬億美元)的擴表,目前美聯儲的資產負債表已經擴展至2.82萬億美元。但自2011年8月開始至今,美聯儲就沒有再行擴表,甚至開始悄然縮表,期間美聯儲的杠桿從55倍下降至目前的50.7倍。 其二,QE3的主要目標是壓低長端利率。目前美國整體債券市場利率處于過去30年中歷史最低區間,再行將整體市場利率顯著推低一個臺階的意義不大。未來一段時間,完成每月400億美元的MBS(機構抵押貸款支持債券)的采購計劃,不一定會體現為美聯儲資產負債表的擴張。 其三,其他經濟體未必會一致跟進,有些新興市場國家甚至擔憂通脹而選擇繼續緊縮。例如,俄羅斯央行于9月13日上調所有重要利率25個基點,在消費者物價指數(CPI)高過于其6%目標后,該舉措反映了其對通脹的擔憂,而這一擔憂不只屬于俄羅斯。 當前國際資本流動不確定性很大,隨著美元波動,國內貨幣調控可能面臨雙向壓力。 從2011年7月至2012年7月底,美元指數累計漲幅超過10%。7月末以來,受QE3推出預期影響,美元指數高位回落。QE3計劃的宣布短期內改變美元上升態勢,也對人民幣產生升值壓力。在美聯儲宣布推出QE3之后,人民幣對美元中間價已經連續5個交易日上漲。 如果各國央行同時采取寬松政策,會帶來各國幣值的重估,加劇匯率波動,跨境資本流動的不確定性也將增大。從長期來看,美國有望在發達經濟體中率先走向復蘇,美元缺乏大幅貶值的基礎。如果美國經濟持續復蘇或復蘇好于預期,美元指數可能再次走強,屆時人民幣會再度面臨貶值壓力。如果此時我國央行跟隨“放水”,推高國內資產價格上漲,那么當資本流向再度逆轉導致泡沫破滅時,國內經濟將不堪重負。 各經濟體去杠桿化進程的不同,也決定了貨幣政策不應同步。盡管歐美國家在應對金融危機中采取了量化寬松政策,但在過去四年中,歐美經濟體私人部門處于去杠桿化的過程中,目前去杠桿化已基本結束,例如美國的房價已跌至底部。 中國則不同,2009-2011年信貸的大量擴張,事實上在為中國經濟“加杠桿”,目前國內去杠桿化尚未結束。 物價走勢也會對國內貨幣政策的進一步寬松構成掣肘。受基數降低等影響,8月CPI同比漲幅出現一定回升,目前看年內回升力度不會太大,但明年初開始豬肉價格等可能面臨新一輪的反彈,給通脹帶來新的壓力。需要注意的是,受勞動力成本、資源性產品和部分不可貿易品價格存在趨勢性上漲壓力等影響,當前物價對需求擴張仍比較敏感,擴張性政策刺激增長的效應可能下降,但刺激通脹的效應則在增強。因此,政策應考慮防止經濟陷入滯脹局面。 當前中國宏觀經濟調控需要更多以國內因素為主要參照,在穩增長目標下按照既定趨向展開,在保持寬松的基調上適度微調。今年6月以來,實際利率已經下行,短期內再度降息的可能性不大,未來可結合外匯占款的走勢適度調節存款準備金率水平。當然,如果經濟下行趨勢不改甚至惡化,不排除貨幣政策會加大寬松力度。
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