“如果中國今后能建立一個地方政府債務體系,地方債主要出售給當地居民,當地居民就會基于自身的養老金、福利等問題來考慮是否購買,這樣就構成了對地方政府債務的制約。”
上面這段話出自央行行長周小川之口,是他近日在“中國金融40人論壇”所作《走出危機僵局需要設計新的激勵機制》主旨演講的一塊重要內容,被敏銳的與會媒體單獨“挑”了出來。由于周小川的身份,他的講話容易被輿論猜測為中央政府行將重構地方發債體(機)制以及政策調整的一個信號。
到去年年末,國內各級地方債余額已積累至10萬億,由此所引發的地方債危機被輿論所聚焦。客觀地講,所謂地方債危機,既有債務盤子巨大所造成的實打實的償還風險,也包含有媒體過度炒作對風險的不恰當放大。
就總體而言,地方債的抵押物是地方政府所掌握的土地資源,土地價格總體趨漲且漲幅可期,以不可遏制的城市化進程作為硬依托。日前央視“十年成就”報道最新披露的權威數據是,國內城市化率已突破50%,但以戶籍計算,城市實有人口仍只占總人口的35%,由此可得出兩條基本推論:第一,按每年1%至1.3%的城市化率,國內城市化進程將至少維持20年;第二,土地價格至少在20年間還將一路走高。因而,地方債的償還能力就總體看,并非輿論渲染的那么可怕。
筆者作此客觀判斷,并非鼓吹地方政府可繼續放大發債盤子不受節制,而應當借財政部從去年起上收地方直接發債權限,改由財政部“代發代支”的機會,抓緊構建新的地方發債約束機制。筆者以為,周小川所主張的“地方債主要出售給當地居民……”的政策設想,恰是構建“新約束機制”的可能嘗試之一。
國債信用來自于中央政府,地方債信用則源自地方政府。一般而論,地方政府信用等級不及中央政府,因而,地方債利率通常要高于國債。由于地方發債過度,總體利率偏低,作為地方居民,購買地方債的熱情呈逐年衰減狀態。大體在十幾年前,債券市場對于地方債的一般發債方式是,認購環節向全國開放,發債代理權由各家銀行競標獲取。代理銀行在規定發債期限內,若不能完成承銷額度,剩余額度得由銀行“吃進”。為了調動銀行積極性,地方債交易市場應運而生,美其名曰為金融業務創新。由于債券交易謀求短期套利通常需要大額資金支持,于是,債券購買者漸由居民為主嬗變為機構投資者(包括各類商業銀行)為主,甚至境外游資亦通過“曲線入市”方式進場作短期套利。如此一來,債券少人問津的難題迎刃而解,地方政府笑口常開,但過度發債的沖動也隨之放大……
有了以上背景分析,人們不難發現,周小川作為央行行長所提建議,除致力于約束地方發債沖動外,還包含有央行的“小算盤”:其一,以此降低商業銀行熱衷債券交易的風險;其二,讓更多銀行資金回歸服務中小企業和支持實體經濟的“金融本位”。
假如周小川的建議最終作為政策實施,地方債的購買主體將重新定位于當地居民為主,那么明擺著的“攔路虎”也是顯而易見的,那就是怎樣才能撬動本地居民踴躍認購地方債呢?很顯然,唯一可用的撬杠就是確保地方債利率明顯高于同期銀行定期利率——而目前,以五年期為例,地方債利率比銀行利率低1.5個百分點左右。而一旦涉及到提高債券利率,利益相關方之多,博弈之復雜激烈,就不是央行可說了算的。因而,與其說“地方債主要出售給當地居民”是建議,不如說它在眼下最多只是個設想與探討。