自上證指數5月初下跌以來，我們發(fā)現(xiàn)絕大多數基金跑贏其業(yè)績基準，在307只可比的主動型股票基金當中有266只跑贏其基準（占87%），43只跑輸其基準（占13%）。反觀今年的前四個月，我們發(fā)現(xiàn)情況完全相反，在290只可比的主動型股票基金當中有34只跑贏其基準（占12%），256只跑輸其基準（占88%）。
　　我們認為主要原因在于：1）大多數基金都不會滿倉操作，因此倉位成為重要因素之一；2）大多數基金嚴重偏離指數配置，顯著超配于幾個年初至今表現(xiàn)出色的行業(yè)，包括：地產（特別是大型地產公司）、非銀行金融（券商和保險等）、食品飲料（主要是白酒）、醫(yī)藥（特別是中藥）和電子等行業(yè)。這些行業(yè)的超額收益顯著提升了基金的組合表現(xiàn)。從基金披露的中報數據來看，我們發(fā)現(xiàn)：地產行業(yè)的標配比率應該在4.5%，但實際配置比率為9%；電子行業(yè)的標配比率在2.6%，但實際配置比率達到4.7%；食品飲料行業(yè)的標配比率應該在5.8%，但實際配置比率接近12%；醫(yī)藥行業(yè)的標配比率在4.2%，但實際配置比率達到9.6%；建筑及裝飾行業(yè)的標配比率在2.1%，但實際配置比率達到3.8%。

　　強勢行業(yè)存在補跌風險

　　當前股票型基金的凈值表現(xiàn)可能存在重大挑戰(zhàn)。從歷史上看，在市場下跌的后期，往往下跌幅度較大的行業(yè)集中于前期機構投資者抱團取暖的行業(yè)。比如，2008年最后出現(xiàn)補跌的醫(yī)藥、白酒；2011年年底出現(xiàn)補跌的白酒等。最近幾周我們已經發(fā)現(xiàn)了這一趨勢，從7月15日以來，滬深300指數下跌的幅度是5.3%，跑輸滬深300指數的行業(yè)只有5個，其中顯著跑輸的行業(yè)只有3個（地產、非銀行金融和食品飲料）。
　　這主要是在市場下跌后期，機構投資開始逐漸從資產組合內的行業(yè)調整轉向股票、現(xiàn)金的配置比率調整，弱勢之中抱團取暖的行業(yè)一旦有人拋售，加之缺乏主動買盤跌幅可能相當顯著。就目前而言，我們認為年初至今的強勢行業(yè)當中從前期高點調整相對充分的包括：地產、非銀行金融和有色金屬。而調整幅度仍然比較小的包括：食品飲料、醫(yī)藥、電子、餐飲旅游和電力。這意味著部分行業(yè)和股票可能在未來幾周內存在補跌風險，這種補跌有可能比單純的指數下跌更加顯著。

　　建議配置回歸均衡

　　站在當前時點上，我們給出的投資建議是：改變過去幾個月極度偏離指數的配置方式，回歸相對均衡的配置。
　　首先，目前行業(yè)配置80%的決定因素來自于對市場趨勢的看法，由于已經看到了部分行業(yè)環(huán)比企穩(wěn)的跡象，我們建議第一步是實現(xiàn)組合配置的均衡化，意味著適當提高大金融（銀行、券商、保險）和周期類行業(yè)的配置比例。對于出現(xiàn)企穩(wěn)跡象的周期性行業(yè)，我們建議投資者密切跟蹤中觀以量驅動的行業(yè)，例如航空旅客周轉量、發(fā)電量、重卡銷量，工程機械利用小時數、粗鋼產量等。
　　其次，無論是2008年下半年還是20011年四季度，當市場進入下跌后期，都存在前期強勢股特別是消費股補跌、周期股企穩(wěn)的情況，而強勢股的補跌可能是短期市場企穩(wěn)的信號之一。強勢股的補跌原因之一是由于經濟下滑與通脹下降過程中消費會受到影響；二是由于機構的配置過于集中，在沒有新增資金進入的情況下機構博弈行為帶來的影響。因此我們仍然建議適當降低消費類行業(yè)超配的幅度，等待更好的買點。但我們認為本輪下跌的幅度可能沒有2008年下半年和2011年四季度那么大，主要原因：一是由于資金缺乏更有吸引力的避風港，二是由于與之前幾次消費補跌相比，經濟在底部徘徊的時間預計會更長而且回升的幅度也會更��；三是由于估值處于歷史相對較低的水平。