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    1. 當(dāng)前貨幣政策最好選擇是靜觀其變
      2012-08-15   作者:易憲容(中國社科院金融研究所研究員)  來源:證券時(shí)報(bào)
       
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        易憲容

        7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已陸續(xù)公布,其中,消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)、生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)(PPI)、工業(yè)增加值、出口和新增貸款等多項(xiàng)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遜于市場預(yù)期,好幾項(xiàng)甚至創(chuàng)下了近幾個(gè)月新低。不少人因此預(yù)測,為了“穩(wěn)增長”,中國政府將出臺新的刺激性貨幣政策。但客觀來看,當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢使央行處于十分困難的選擇中,單純放松貨幣效果不會(huì)很好。
        在市場看來,經(jīng)濟(jì)增長率下行、銀行信貸增長疲弱、CPI回到“1時(shí)代”、PPI連續(xù)5個(gè)月的負(fù)增長、出口增長落到谷底等,都為貨幣政策放松打開了通道。但從另一方面看,今年上半年央行已經(jīng)降低存款準(zhǔn)備金率、下調(diào)了基準(zhǔn)利率,打破了堅(jiān)持兩年多的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的信貸底線,其后果是市場預(yù)期轉(zhuǎn)變、不少城市房價(jià)又開始上升。更為重要的是,貨幣政策逆轉(zhuǎn)能否真的起到降低企業(yè)融資成本、增加企業(yè)投資需求、扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)增長下行態(tài)勢的作用,也是十分令人懷疑的。
        首先,上半年雖然全國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增長率下行到7.8%,但全國有一半以上省市GDP增長率在11%以上,八成以上省市GDP增長率在9.5%以上,只有4個(gè)省市(廣東、浙江、上海及北京)GDP增長率低于8%,放松貨幣并不能輕易改善這幾個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)形勢。
        廣東等4個(gè)省市的GDP增長下行主要原因有三個(gè):一是房地產(chǎn)泡沫擠出,使得投資增長下降、價(jià)格水平下移及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能過剩等。二是外需減少使工業(yè)增長由前十年的高速增長(廣東2001年~2011年年均增長率18.8%)大幅下滑到7%,而這種情況在短期內(nèi)是無法改變的。三是廣東、浙江兩省從出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向內(nèi)需主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)是一個(gè)漫長的過程。總之,通過放松貨幣政策來扭轉(zhuǎn)廣東浙江等部分省市疲弱的經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢并非易事,相反,貨幣政策過度寬松還容易再次把這些省市的房地產(chǎn)泡沫重新吹大。這是中央政府不愿意看到。
        其次,從當(dāng)前銀行信貸增長的情況來看,盡管7月份銀行信貸增長只有5400多億,比市場預(yù)期低,但是這并非是企業(yè)信貸需求疲軟,而是因?yàn)橹袊鹑谑袌龅娜谫Y方式和融資工具以及銀行信貸行為發(fā)生較大變化。
        2003年以前銀行信貸在整個(gè)社會(huì)融資中的比重達(dá)90%,而到2011年這一比重下降到58%了,今年上半年整個(gè)社會(huì)融資總額達(dá)到7.8萬億,銀行信貸比重只占60%左右。7月份社會(huì)融資總額達(dá)1.02萬億,銀行信貸占比只有53%,而當(dāng)月企業(yè)債券發(fā)行就達(dá)到4000億以上。直接融資渠道作用增強(qiáng),既可降低企業(yè)融資成本也可降低銀行的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)還可以減弱央行動(dòng)用貨幣政策工具的頻率。市場上不少人預(yù)測,如果7月份出來的數(shù)據(jù)遜于市場預(yù)期,央行很快就會(huì)動(dòng)用貨幣政策工具,但是面對當(dāng)前的實(shí)際情況,央行選擇是十分困難的。
        第三,在市場看來,央行上半年曾在一個(gè)月內(nèi)兩次降息,依據(jù)就是CPI快速下降,并且降息打了一個(gè)提前量。中國央行貨幣政策工具變化最重要的參考是CPI,這種分析有一定的道理,但并非全然,央行突然降息很大程度上是要降低地方政府融資平臺及國有企業(yè)重大項(xiàng)目的融資成本,從而幫助國內(nèi)銀行降低風(fēng)險(xiǎn),CPI的下行只是為降息提供了一個(gè)契機(jī)。
        因此,7月份CPI同比增長1.8%,央行是否會(huì)據(jù)此來調(diào)整貨幣政策還是相當(dāng)不確定的。因?yàn)?月份的CPI降到1.8%,主要的是基數(shù)效應(yīng)在起作用,7月份的CPI環(huán)比則是上升的。更為重要的是,中國的CPI主要受食品價(jià)格,特別是豬肉價(jià)格波動(dòng)的影響,當(dāng)豬肉的價(jià)格開始回穩(wěn)(政府正在采取措施),國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格由于自然災(zāi)害開始上升時(shí),8月份及之后月份的CPI可能面臨逆轉(zhuǎn)回升。再加上國際市場大宗商品價(jià)格開始上升(比如石油及糧食),輸入型通貨膨脹很快就會(huì)傳導(dǎo)到國內(nèi)市場。再加上國內(nèi)外金融市場的流動(dòng)性泛濫并沒有多少改變。國際上大量流動(dòng)的“熱錢”隨時(shí)都可能進(jìn)入中國。在這種情況下,如果央行進(jìn)一步動(dòng)用貨幣政策放寬流動(dòng)性,國內(nèi)通貨膨脹壓力也可能會(huì)火上澆油。所以,央行貨幣政策最好是靜觀其變。
        在當(dāng)前的復(fù)雜經(jīng)濟(jì)形勢下,不應(yīng)該根據(jù)現(xiàn)有數(shù)據(jù)的表象作簡單與判斷與決策。正如央行第二季度貨幣政策報(bào)告中所指出的那樣,央行應(yīng)綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具組合,引導(dǎo)貨幣與信貸適度增長,保持合理的社會(huì)融資規(guī)模,優(yōu)化流動(dòng)性管理等。

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