7月份CPI同比上漲1.8%,符合市場預期,顯示出當前需求依然不足。雖然CPI環比略升顯示價格水平有觸底跡象,但眼下的情境仍然為貨幣政策微調留出了空間。 盡管上半年連續兩次降準,共下調準備金率100個基點,但市場流動性并未見明顯好轉。央行最新數據顯示,去年底、今年一季度末、二季度末,金融機構超額準備金率分別為2.3%、2.2%、2.1%,超儲率逐季遞減格局顯示銀行資金面趨緊。 一般而言,觀察貨幣寬松程度的指標主要有實際利率、實際有效匯率、信貸增幅,再考慮到近年來以外匯派生的貨幣供給模式,外匯占款也是衡量國內金融寬松程度的重要指標。 眼下實際利率水平比歷史均值略高,信貸增幅正在逐步回升,但增速比去年年底仍低;而人民幣實際有效匯率上半年持續上升,并創出新高;外匯占款預期也不樂觀,機構的判斷已大幅調低至1萬億,而去年增長了2.8萬億。考慮到上半年GDP增速遠低于以往,中國的金融緊縮程度仍然較高。 國際清算銀行的統計數據顯示,在以2010年為基期,名義有效匯率及實際有效匯率都為100的情況下,人民幣名義有效匯率和實際有效匯率從2011年9月開始雙雙攀升,并在今年5月分別成功登頂歷史最高點,為106.06和109.72。同時,在與同期國際數據的比較中,我國這兩項數據也高于世界平均水平。 在實際有效匯率見頂的同時,新增外匯占款規模持續回落,未來仍有收縮趨勢。2011年新增外匯占款2.8萬億,而今年上半年新增外匯占款僅為3000億,同時遠期人民幣NDF顯示貶值壓力,下半年新增外匯占款難以出現顯著提升。究其原因,在于全球經濟前景不明,貿易順差和FDI增速將明顯收窄;另一方面,隨著美元的中期走強,人民幣匯率由升值預期逐漸轉向貶值預期,下半年資本流入幅度將較為有限,同時居民本外幣資產持有偏好也將明顯改變。 目前看來,除了增強人民幣匯率雙向浮動彈性外,快速大幅貶值并非可行的政策選擇,數量型放松仍然是未來貨幣政策的主力。這是因為外匯占款的回落將直接導致流動性收緊。機構預期,三季度外匯占款在2000億至2500億元左右,央行需要通過政策放松,來實現內生性貨幣投放,降準是中期的政策選擇。如果全年新增外匯占款降至1萬億以下,至少要保持每季度下調0.5%的頻率來對沖。機構普遍預計,下半年還有兩次降準的可能,而降息最多還有1次。 有機構認為,央行目前的滾動逆回購操作只是推遲了降準時點,并不能替代降準,這是因為滾動逆回購只能維持銀行間市場的流動性,但難以增加可用于借貸的資金量。考慮到新增外匯占款趨勢性下降仍未改變、央票到期規模較小,為保持銀行間市場流動性,8月份下調存準率仍有必要。本周末應該是貨幣政策調整的敏感窗口。
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