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    1. 是否增持美債不能只看短期收益
      2012-07-31   作者:張茉楠(國家信息中心預(yù)測部副研究員)  來源:證券時報
       
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        張茉楠

        在外儲資產(chǎn)的配置上,中國一直有增持美債的偏好。在全球主權(quán)債券市場極度動蕩的年代,美國國債價格持續(xù)上升,確實能夠帶來一定的資產(chǎn)溢價和貨幣收益。然而從長遠看,持有美債的偏好可能導(dǎo)致中國對外資產(chǎn)負債表的嚴重失衡和國家財富的長期“負收益”。
        中國5月繼續(xù)增持美國國債至半年新高。美國財政部數(shù)據(jù)顯示,在歐債危機加深以及全球金融市場劇烈動蕩之際,5月份,中國持有的短期美國國債從4月份的37億美元增至73億美元,增幅高達97%。增持美債短期看固然能夠起到增值的作用,但長期看中國對外資產(chǎn)繼續(xù)大規(guī)模流向美債蘊藏著極大的風(fēng)險。
        當(dāng)前全球失衡(特別是中美經(jīng)濟失衡)是全球金融中心與全球制造業(yè)中心在國際分工和利益分配上的失衡。分析對外資產(chǎn)負債表可以發(fā)現(xiàn),全球利益分配方式已經(jīng)不僅體現(xiàn)在經(jīng)常項目上,金融利益所得也成為全球利益分配的重要渠道。中美這兩個債權(quán)大國與債務(wù)大國之間存在著巨大的利益分配的不平衡。
        金融危機推動了中國外需依賴型經(jīng)濟的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,通過中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的積極調(diào)整以及貿(mào)易平衡戰(zhàn)略的加快推進,中國外部盈余已經(jīng)大幅降低。2009年以來,中國貿(mào)易順差和經(jīng)常項目順差占GDP比重已經(jīng)顯著下降。2009年和2010年貿(mào)易順差占GDP比重分別為3.9%和3.0%,2011年則降至2.8%。按美元口徑計算的貿(mào)易盈余目前比2008年頂峰時低45%,并且已經(jīng)遠低于國際上4%的評判指標(國際收支失衡的指標),經(jīng)常項目失衡正在趨于改善。
        但另一方面,中美之間的金融失衡卻正在變得越來越嚴重,這主要體現(xiàn)在中美兩國的國際投資頭寸表。如同企業(yè)資產(chǎn)負債表一樣,國際投資頭寸表是國家的對外資產(chǎn)負債表,是一國對外金融資產(chǎn)和負債狀況的整體反映。數(shù)據(jù)顯示,截至2011年底,中國對外資產(chǎn)為4.72萬億美元,對外負債為2.94萬億美元。盡管中國對外凈資產(chǎn)高達1.77萬億美元,但2011年中國的對外投資凈收益卻為-268億美元。這是中國資本賬戶在經(jīng)歷3年順差,在2010年轉(zhuǎn)為逆差后,2011年出現(xiàn)了20年來最大的負值。
        作為全球第二大債權(quán)國,資產(chǎn)卻呈現(xiàn)“負收益”尷尬,這與我國的對外資產(chǎn)負債表的不健康有非常大的關(guān)系。我國對外金融資產(chǎn)與對外負債的結(jié)構(gòu)與收益嚴重不對稱:對外金融資產(chǎn)遠遠大于對外負債,而對外金融資產(chǎn)收益率遠遠小于對外負債收益率。外管局數(shù)據(jù)顯示,截至2011年末,我國對外金融資產(chǎn)47182億美元,對外金融負債29434億美元,對外金融凈資產(chǎn)17747億美元,這其中儲備資產(chǎn)占比近七成。 這種不對稱結(jié)構(gòu)的直接結(jié)果就是投資收益的重大差異。以中國持有美國長期國債收益率計算,我國儲備資產(chǎn)的收益約為3%-5%(現(xiàn)在還不到2%),外國直接投資在我國的收益平均在20%左右。按此估算,3萬多億美元的儲備資產(chǎn)年收益約1013億美元,1.53萬億美元的外國直接投資的年收益為3060億美元,相差近3倍,凸顯出我國“負債高成本、資產(chǎn)低收益”的嚴重失衡局面。
        美國卻是另一番景象,美國是全球最大債務(wù)國,但是其海外資產(chǎn)的收入仍超過其因?qū)ν鈧鶆?wù)支付的利息,而這正是通過對外資產(chǎn)負債表實現(xiàn)的。美國的對外資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)正與中國相反,美國對外投資主要集中在高收益的風(fēng)險資產(chǎn)(主要是對外直接投資FDI),而對外債務(wù)仍然主要集中于低融資成本的國債等。
        根據(jù)美國經(jīng)濟研究局的報告,美國目前持有外國資產(chǎn)已經(jīng)高達10.4萬億美元,而外國持有的美國資產(chǎn)是17.4萬億美元。也就是說,這其中的10.4萬億美元可歸因于和美國的資產(chǎn)置換,余下的7萬億美元可歸因于外國通過貿(mào)易順差掙來的美元財富。布雷頓森林體系解體以后的30年間,美國持有的外國資產(chǎn)平均回報率為6.82%,而外國持有的美國資產(chǎn)回報率只有3.50%,兩者相差3.32個百分點。以目前10.4萬億美元的資產(chǎn)大置換規(guī)模來算,美國每年得到凈收益3450億美元,這個來自金融渠道的財富增加值,已經(jīng)遠遠超過了實體經(jīng)濟渠道的國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增加值。
        那么,中國到底如何打破這種不平衡的財富循環(huán)?首先,必須積極調(diào)整對外資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu),改變金融資產(chǎn)大規(guī)模流向美債的情況。加快實施外儲支持“走出去”戰(zhàn)略,應(yīng)進一步推動儲備資產(chǎn)和海外直接投資,通過人民幣國際化實現(xiàn)全球資產(chǎn)配置。
        其次,中國資產(chǎn)一直以來之所以更多投資于美元/美債等資產(chǎn),是因為中國優(yōu)質(zhì)金融產(chǎn)品資源的稀缺。因此,必須加快推動國內(nèi)的經(jīng)濟金融全方位改革,培育和完善多樣化的、多層次的金融市場和體系,充分發(fā)揮利率、匯率在資源配置中的價格引導(dǎo)作用,以提高國內(nèi)金融體系儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率。
        因此,要讓龐大的金融資產(chǎn)作為支持實體經(jīng)濟發(fā)展的堅強后盾,中國應(yīng)以改善和優(yōu)化中國對外資產(chǎn)負債表為契機,加快實施資本項目改革、外儲管理體制改革、擴展海外直接投資,以及改變國內(nèi)金融體系低效率等一系列戰(zhàn)略措施,促進國民財富有效增長。在繼續(xù)走好貿(mào)易強國之路的同時,中國必須邁向金融強國之路。

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