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    1. 發展中小企業私募債應以史為鑒
      2012-07-16   作者:類承曜(人大財政金融學院院長助理)  來源:經濟日報
       
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        由于中小企業債券信用風險較高,在國外常常被稱為“垃圾債”,也有人稱之為“高收益債”。目前,中國版中小企業債券已正式啟動,若要了解它,需先了解美國中小企業債券的歷史經驗。
        中小企業發債在美國也是很晚的事,最早可追溯到20世紀70年代末。至上世紀80年代中期,垃圾債市場迅猛膨脹。至80年代末期,隨著垃圾債違約率急劇上升,狂潮退去,但垃圾債并沒有退出歷史舞臺。經過幾年調整,垃圾債市場重新恢復并發展為重要的債市子市場。據估計,2011年全球垃圾債發行規模接近5000億美元,成為自2008年國際金融危機爆發以來成長最快的市場之一。
        美國垃圾債風行一時與美國當時的經濟背景有關,也與以“垃圾債券大王”邁克爾·米爾肯為代表的一批金融家關系密切。
        20世紀80年代,美國產業結構面臨升級和調整的巨大機遇,當時很多傳統產業的大企業由于缺乏競爭力而陷入經營困境,而米爾肯首推讓中小企業發行垃圾債、通過募資“蛇吞象”式地收購大企業的方法,直接創造大量的垃圾債,解決了中小企業發債的規模經濟問題。
        當時,很多小企業通過發行垃圾債籌集天量資金收購大企業,成功后進行大刀闊斧的資產重組和資產變賣,利用重組所得資金和企業未來盈利對垃圾債還本付息;待企業成功“瘦身”或轉型后,再以更高價格將企業出售。
        但是,當時美國垃圾債市場也存在信息嚴重不對稱、投資者購買意愿不強的問題,是米爾肯利用自己的聲譽解決了這個棘手難題。當時,只要是米爾肯推薦的債券,就會引起投資者追捧。當然,信息技術的發展還令投資者能夠更容易、更準確地了解垃圾債的實際風險,有助于垃圾債的準確定價,這也是垃圾債能夠被廣大投資者接受的重要前提。此外,米爾肯所在的德雷克斯公司承諾購買自己承銷過的債券,從而化解了流動性的后顧之憂。
        通過對垃圾債歷史的回顧和思考可以看出,我國中小企業私募債要想獲得成功,也必須解決信息不對稱、規模經濟和流動性這3個問題。如果真正發展中小企業債券,應該公開發行而非私募發行,這樣才能擴大債券投資者基礎,增加債券流動性。而公開發行成功的前提是運用市場機制、通過專業中介機構有效解決信息不對稱問題:評級機構對債券的信用風險進行評級,證券公司運用自身的聲譽和專家團隊向投資者提供債券的信息。至于債券發行規模經濟問題,既可通過集合發債方式解決,也可通過不限制發債所募資金的用途(例如可用于并購)來解決。在立法方面,應該強制要求債券發行者披露信息,對債券發行者欺詐行為進行嚴厲處罰。只有這樣,中小企業私募債市場才能真正健康發展,并對我國債券市場的發展起到示范和促進作用。

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