今年以來,中國股市總體疲軟,截至7月12日,上證綜指下跌0.6%,在全球主要股市中表現差強人意。與此同時,A股首次公開募股(IPO)依舊熱鬧。上半年,A股IPO數量為105家,位居全球第一,融資總額也名列世界前茅。 據中國證監會公布的資料統計,今年以來,IPO在審企業數量呈現逐月遞增的趨勢,從2月份的500余家增至目前的700余家。排隊等待上市的企業數量如此之多,可以想見,即便下半年A股依舊低迷,新股發行還是會維持較快的節奏。 在一個成熟的資本市場中,當行情紅火的時候,IPO就能發得多一些,市盈率也能定得高一些;當行情低迷的時候,IPO就不得不減少,市盈率也會定得低一些。在這方面,美國就是一個很好的例子。比如在剛剛過去的6月份,由于美股表現相對疲弱,當月美國資本市場甚至沒有出現一宗IPO,市場主動選擇了休養生息,大家都覺得這很正常,作為全球資本市場老大的美國也不會因此而覺得沒面子。 應該承認,和美國為代表的成熟資本市場相比,中國股市存在很大的差距,這種差距,也表現在新股發行方面。按理說,在A股走勢持續低迷的當下,A股IPO的數量和融資規模也不應表現搶眼才是。但事實并非如此。面對上半年已發行企業105家、還有待發行企業700余家這兩個可觀的數字,任何關心A股健康成長的人都不能不心生糾結。 目前,有不少中國股民呼吁:暫停新股發行。這種呼聲是股民投資虧損后的一種利益訴求,其心情可以理解。但這種主張顯然違背了新股發行市場化改革的價值取向。從理性經濟人自治的角度看,何時上市與計劃融資多少,都屬于擬上市企業自由選擇的權利范疇。與此同時,廣大投資者也有權利基于自身的理性判斷,自由決定是否購買新股。新股發行要想市場化,就必須尊重發行人和投資者的這兩個對等的權利。因此,如果決策層和監管層人為調控IPO的數量和融資規模,是違背市場化原則的。 但是,如果放任擬IPO企業爭相登陸A股,是不是就順應了新股發行市場化改革方向呢?對此,恐怕不能簡單地下結論。 中國能在20多年時間里,從無到有地建立并造就世界第二大股票市場,背后推手除了市場化的力量之外,也有國家行政權力的戰略運作。這種同時倚仗市場力量和行政力量的模式,在令A股受益匪淺的同時,也給A股的長遠健康發展埋下了隱患。如果說,歐美股市是市場經濟條件下自然生長的結果,那么,A股則是市場發育不充分條件下各方強力干預的產物。歐美國家經過數百年的發展,直接融資在全部融資中占比較高,其經驗值得中國借鑒,但是,在借鑒的過程中,中國也感染了某種攀比心態,總想著要向歐美國家較高的資產證券化率和直接融資比率看齊,并據此制訂趕超的金融發展戰略,落實到A股市場,難免會造成若干急于事功的偏差。 這種偏差的一個主要表現,就是各級政府對于轄內擬IPO企業的過度扶持。因為提高企業直接融資比重和資產證券化率攸關政績,對于各級政府而言,轄內上市公司數量自然多多益善。為確保轄內企業成功IPO,直接重獎、稅收減免、土地租金優惠、用水用電重點保障、政府定向采購等非常規手段便派上用場,如此呵護下,企業業績想不亮麗都難,跨越上市門檻自然不成問題(這也是很多新股上市后業績大變臉的一個病根所在)。這種做法,首先在源頭上玷污了新股發行的市場化原則。 有保薦權利、兼負督導之責的券商,本來可以在企業IPO過程中起到把關作用,可是,一些券商被巨額承銷保薦費遮蔽眼睛,再加上弄虛作假所承擔的懲罰遠遠小于其帶來的收益,所以,券商“重保薦,輕督導”的現象并非個別,其把關作用難以真正發揮。此外,由于在拼上市中不可或缺,券商和基金公司一起被很多地方政府奉為座上賓,如此一來,政府、券商、基金與擬上市企業之間,很容易形成利益同盟,以相互捧場、利益均沾為特征的“熟人經濟”,就取代了以各盡其職、恪守誠信與法規為內涵的“市場經濟”。這就是為什么一些事后被證明是缺乏成長性的上市公司,在IPO過程中不乏媒婆、吹鼓手和接盤手的根源所在。 盡管在目前A股低迷行情中,一些IPO企業下調了發行市盈率,但是,考慮到政府呵護與券商包裝等非常規因素,不排除這些被調低的市盈率中仍存在業績泡沫,再考慮到中國股市長期以來缺乏回報文化,不少公司上市前說一套上市后做一套,因此,“上市就是為了圈錢、能圈多少是多少、反正日后不用還”的想法,難保不會存在于某些擬IPO企業中。如果是這樣,股市行情低迷所導致的IPO低市盈率,就不會對發行人發揮應有的制約作用。這種分析固然屬于“有罪推斷”的范疇,但鑒于A股市場上前車覆轍的故事太多,有此一防并非多慮。 A股發行真正市場化是一個系統工程,涉及國家金融發展戰略調整、政府恪守本分不能越界、市場參與各方歸位盡責、制度建設嚴謹完備等多個方面,要達成這一目標,我們還有很多功課要做。
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