中國央行不久前公布的5月份信貸數據顯示,當月人民幣貸款增加7932億元,同比多增2416億元。盡管這一信貸數據比市場的預期要好,但當前中國經濟的整體信貸需求仍然令人擔憂。從某種程度上來說,中國可能已經開始面臨“資產負債表萎縮”帶來的衰退風險。 回到銀行新增信貸本身,事實上,歷史上一直困擾中國銀行業的“額度不夠”不再是問題,眼下各大銀行面臨的問題是存款的不斷流失,同時貸款的投放也存在著一定困難。 存款流失,一方面是高企的通脹預期帶來的,面對實際負利率,居民更愿意將錢放入收益率更高的理財產品,這在某種程度上導致了存款的流失。與此同時,中國開始出現了一定程度的資本流入放緩甚至資本外流的情況,這對于整體市場流動性來說,或可能產生“釜底抽薪”的效果。從這個角度考慮,整體流動性的收縮應該也是個大概率事件。 另外,從貸款本身來說,另一個困擾市場的問題是,為什么5月份前20天新增貸款大多情況下僅為幾百億,到了月底卻又能上沖到7000億元以上的規模? 答案其實并不簡單。首先,各大銀行真正匯總貸款的賬期可能在月底,這導致了大量的貸款并沒有實時被擠入表內。同時,很多銀行主動將放款時點放在月底,以防備存款突然流失的問題。 當然,更加可能的原因是有效貸款的需求不足,這導致了銀行當前存在有錢無處可放的問題。同時,從新增信貸的結構來看,目前信貸投放主要以短期貸款和票據融資為主,這實際上反映了一個問題:很多新增信貸其實并不“新增”的,而是銀行通過票據貼現所產生的。這個問題更值得關注。 今年一季度以來,票據貼現率大幅走低,這在很大程度上表明,金融機構在市場上瘋狂“搶票”。這又帶來另一個問題——如果票據貼現率再度大幅走低,銀行事實上將無利可圖,那么搶票風也將日漸消失。 如果企業貸款需求仍然無法上升,那么銀行的資產負債表將無可避免地進入萎縮。與此同時,企業的資產負債表同樣存在著萎縮的可能。在過去的幾年內,大量企業進行著一種這樣的融資模式——向銀行存入人民幣并貸出美元。 其中的邏輯很簡單,人民幣的利率水平高于美元,同時人民幣也存在著明顯的單邊升值預期。對于企業來說,貸款到期的時候,企業不僅獲得了人民幣與美元之間的利差,同時企業到期之日購入美金償還貸款,由于人民幣升值,可以用更少的人民幣來購買同樣的美金,事實上也獲得了當中的匯兌收益。 這樣的一種操作方式,不僅導致了企業的資產負債表的擴大,事實上也支撐了銀行資產負債表的增長。值得注意的是,很多企業在進行這樣的操作時,并沒有通過外匯衍生產品鎖定匯價,這造成了目前的尷尬局面:遠期市場上人民幣兌美元的匯率已經轉向貶值,現在鎖定的匯價事實上意味著匯兌損失,但如果不鎖定,則要面臨未來更大的不確定性。 這帶來幾個結果:第一,企業會選擇被迫在遠期市場上買入美元,結果會造成更大規模的人民幣貶值預期;第二,企業選擇提前終止貸款合同,選擇在即期市場上買入美元還款,結果也造成了人民幣的實際貶值;第三,由于市場不明朗,如果沒有實際需求,企業將不會再進入這樣的交易中。 以上的分析顯示,如果人民幣貶值的市場預期不斷升溫,那么企業的資產負債表則可能出現不斷萎縮。 中國家庭的國內資產負債表也可能出現萎縮。首先,由于美國房地產開始出現回升局面,部分中國家庭可能將其資產向海外轉移,這也將造成資本流出,并導致中國家庭的資產負債表萎縮。 同時,考慮到國內房價有可能出現下滑,中國家庭也可能減少其在國內的房地產投資,這也將造成其資產負債表的萎縮。在房價的下行趨勢中,如果在房地產政策上沒有實質性的放松,那么很難想象購房的需求不會出現下滑。 對于擁有住房的中國中產階級家庭來說,房價的下跌也意味著其凈資產的下降,結果也將影響其終端的消費。 從這些方面考慮,中國可能面臨著由于“資產負債表萎縮”所帶來的“去杠桿化”的壓力問題。對于中國政策決策者來說,其中的風險不言自明,這也預示了中國在政策上的放松將是不可避免的事情。
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