經過去年年末的大規模資本外流，亞洲新興市場再度吸引全球資金大量內流。根據新興市場投資基金研究公司（EPFR）的數據，今年第一季度，所有類別新興市場股票基金吸引了255.96億美元資金凈流入，而去年同期為流出237.26億美元。而且資金凈流入遍布新興市場幾乎所有區域中，僅有拉丁美洲股票基金一季度遭遇資金凈贖回，但1.07億美元的“失血”量也遠遠低于去年同期凈贖回28.16億美元。相比之下，所有發達市場股票基金在今年一季度遭遇107.66億美元的資金凈贖回，與去年同期的資金凈流入493.13億美元形成鮮明對比。在各新興市場中，亞洲新興市場以其市場容量吸引了最多的資金流入，今年1月1日至3月8日，全球投資組合凈流入新興亞洲（除了中國和馬來西亞）約270億美元，而去年為凈流出160億美元。
然而，今年一季度的新興市場大規模資本內流果真能夠持續嗎？未必。因為一季度的資本流入并非源于新興市場經濟基本面的顯著改善，而是源于某些暫時性因素，經濟基本面因素并不能支持資本的大規模持續內流。
目前新興亞洲資本流入回升根源主要在于以下三項因素。
首先，2011年下半年以來，資本流出新興市場經濟體成為比較普遍的現象。如中國2011年12月外匯占款負增長1004億元人民幣，此前兩月分別負增長248億、279億元，降幅連續3個月逐月增加，有一部分便是資本外流所致。與此同時，新興市場經濟體還有相當一部分企業和居民調整其境內資產的幣種，從本幣資產轉為美元資產。
其次，在大規模資本流動壓力下，去年除中國外的熱門新興市場本幣對美元匯率幾乎全面顯著貶值。其中，俄羅斯盧布、巴西雷亞爾、印度盧比兌美元貶值幅度均達到兩位數。在這些熱門新興市場實體經濟部門在沒有爆發真實嚴重危機的情況下，貨幣匯率如此急劇、大幅度貶值顯然不符合經濟基本面，這種外匯市場的超調在事后出現回調是正常的，而這種回調所帶來的套利機會也會相應吸引資本內流。
再次，在保增長壓力加大、東道國自信對外資流入間接調控能力增強的環境下，一些亞洲新興經濟體放寬了資本流入管制。如中國成倍提高QFII額度并放寬資本項目管制，吸引了一部分過去不得其門而入的資本流入，因此抵消了一部分資本外流，甚至還有余。
因此，目前要迎來新的更大規模資本流入浪潮，除非亞洲今明年經濟增長前景相對于西方國家的優勢比前兩三年進一步拉大，但這是不太可能的。總體而言，前兩三年是西方金融危機高峰時期，而亞洲新興市場保增長政策武庫相當充實。現在西方走過了危機高峰，美國經濟正處在比較強有力的復蘇趨勢之中，新興亞洲此前反危機政策的副作用已經凸現，在經濟減速壓力下保增長的空間比前兩三年有所縮小 。一些熱門新興市場經濟增長已明顯減速，爆發危機的風險則顯著上升，國際市場上唱空熱門新興市場的壓力正在積聚，如俄羅斯等新興市場還始終苦于資本凈流出壓力。
不僅如此，去年除中國以外的熱門新興市場貨幣兌美元匯率之所以經歷了兩位數幅度的貶值，有著深刻的基本面因素。如印度，其獨立以來持續數十年的經常項目收支赤字造成了去年盧比匯率的疲軟。由于能源75%依靠進口，輸入型通貨膨脹壓力巨大，盡管去年經濟已經明顯減速，高利率對實體經濟部門的“自毀”作用日益凸顯，印度貨幣當局仍然不得不延續其嚴厲的緊縮貨幣政策，造成了其史上最長加息周期，導致實體經濟部門進一步減速，盧比匯率更加疲軟，由此導致的資本外逃又給這些部門火上澆油。只要這些基本面因素不改變，一時的資本內流隨時可能逆轉成為資本外逃。資本流入越是規模巨大，逆轉時的資本流出沖擊力就越強。
鑒于國際大宗商品價格在一季度明顯上揚，一些機構和分析人士認為，亞洲新興經濟體決策者目前正面臨著“抑通脹”與“保增長”難以兼顧的兩難境地，國際資本大舉重返新興亞洲，將再次推高通脹水平。如果由此而加大的通脹壓力達到相當水平，亞洲便可能需要調整貨幣政策以保持物價穩定。然而，這種兩難未必能夠持久。
去年初級產品行情已明顯下跌，路透—杰富瑞大宗商品期貨指數全年下跌8.3%，無論是金屬還是農產品均未能幸免，導致全球大宗商品對沖基金經歷了10多年來最差的年景。今年初級產品行情也并不被看好，部分初級產品價格前兩三個月雖然出現強勁反彈，但多數是戰爭風險、出口禁令之類經濟基本面之外的因素所致，全年大宗商品價格繼續下跌的壓力相當大。
盡管預計亞洲出現大規模、持續的新一輪資本流入的幾率較小，但決策者還是需要未雨綢繆。如果真的出現那種情況，除了相應的沖銷干預之外，亞洲經濟體可能需要重新收緊資本流入管制。為此，我們現在需要為未來可能的沖銷干預留出一定的政策操作空間。
為防止資本流動突然逆轉帶來的泡沫急劇膨脹和急劇破滅風險，一些發展中國家今年已恢復了此前暫停的資本管制措施。如今年巴西政府恢復執行了去年年底暫停征收的2%外資金融交易稅和對短期債券投資和股權基金的6%稅率，本月初還決定將6%的稅率范圍從兩年期及以下的短期債券擴大至三年期債券。
相比之下，目前人民幣匯率穩定性好很多。進入2012年以來，在截至4月20日的共計70個交易日中，人民幣兌美元中間價升值、貶值恰好各35個交易日，所謂“雙向波動”，確實名副其實。但是，在資本項目開放度進一步提高、人民幣匯率波幅擴大的情況下，如果遇到新興市場大規模資本流動逆轉，即使我國宏觀經濟基本面還不錯，金融市場的傳染效應也會使我們的匯率穩定性等遭受嚴峻挑戰。因此，我們應該積極穩妥地擴大資本項目開放，但必須保留在必要時重新收緊資本項目管制的權利。