明年的利率會如何動，這取決于明年的通脹形勢。筆者認為，2012年通脹還將繼續維持高位，估計在3.5-4%左右。
　　2011年通脹率高位運行主要有四個方面的原因。第一，災害性天氣以及周期性因素造成部分農產品供給下降，從而價格大幅上漲，例如旱、澇災害造成棉花、糖類等農作物的減產；生豬周期進入能繁母豬和仔豬供應的低谷。這個因素更多的是表象性質，或者屬于觸發因素。第二，更深入的因素來自貨幣因素。為了應對國際金融危機的沖擊，我國在2009年實施適度寬松的貨幣政策，其結果是貨幣供應量的高速增長。2009年11月末，廣義貨幣供應量M2增速高達29.7%，創1996年以來的新高；2010年1月末，狹義貨幣供應量M1增速高達39.0%，創1993年以來的新高。貨幣的超量發行極大地推升了通脹壓力。第三，美國實施第二輪量化寬松（QE2）以及2011年上半年中東、北非的局勢動蕩推高了國際大宗商品價格，加大了我國的輸入型通脹壓力。第四，勞動力價格上漲加大了企業的成本壓力。估計12月份消費物價指數（CPI）在4%左右，2011年全年可能在5.4%到5.5%區間。
　　2012年國內的通脹壓力將得到較大緩解。首先，前期推升通脹壓力的貨幣因素出現扭轉，2011年11月末廣義貨幣供應量M2增速回落至12.7%，連續8個月回落至16%的目標之下；狹義貨幣供應量M1增速更是回落至7.8%，創2009年1月以來的新低。其次，由于世界經濟處于不穩定的弱勢復蘇階段，短期內大宗商品價格缺乏推升動力，這將緩解輸入型通脹壓力。第三，2011年農產品價格大幅上漲將促使未來農產品供給明顯增加，預計明年食品價格漲幅將明顯回落，而從生豬周期的角度來看，2012年豬肉價格也面臨下行壓力。第四，2012年CPI翹尾因素明顯回落。根據我們測算，2012年CPI翹尾因素估計為1.5%，比2011年回落約1個百分點。
　　當前世界經濟正處在一個舊機制被打破而新機制還沒有確立的過渡階段，由此帶來經濟的種種不穩定。明年主要經濟體（美、法、俄）都處于選舉年（德國2013年為選舉年），選舉年份政府大都會表現出對經濟的關注，世界經濟在困難階段的低速增長還可以維持。明年世界經濟或好于今年，這對大宗商品價格形成支撐；此外，成本上升（各要素成本上升及資源價格改革開啟）對國內通脹的壓力將長期存在。預計2012年中國的通貨膨脹還會繼續維持在高位，估計全年平均漲幅在3.5-4%左右。
　　在這樣一種通貨膨脹預期的情況下，2012年上半年降息的可能性比較小。
　　日前召開的中央經濟工作會議已確定明年“穩中求進”的總基調，2011年的控通脹政策已被“穩增長”替代，這意味著明年宏觀經濟政策總體上將比今年寬松。具體說，明年準備金率會繼續下調，預計至少還有2個百分點的下調空間。就時間窗口來說，更多是在明年上半年，有2-3次下調，如果明年一季度經濟運行超出預期（經濟增速明顯偏離9%），那么不排除一次下調1個百分點；預計明年全年將下調3到4次（常規調整方式是每次下調0.5個百分點，不排除今年年底之前還下調1次），下調至19%是大概率事件。
　　而物價漲幅是決定降息與否的最關鍵指標。首先，從國內目前情況來看，我們認為，如果物價漲幅在4%以上，降息的概率比較小；如果物價漲幅在4%以內，降息的緊迫性和可能性才比較大。只有經濟增長確實遠不如預期，降準備金率達不到預期的目標，降息才會擺上桌面。其次，是否降息還取決于國際環境。如果發達經濟體經濟基本面能夠出現階段性的穩定，如果美國現在的零利率政策(0-0.25%)出現變化，那么國內加息的可能性就隨之而上升。反之，如果發達經濟體維持目前的利率狀態，這種外部的約束力就將影響國內加息。
　　明年物價漲幅變化取決于兩個因素的影響：第一是今年4%的新漲價因素對明年的翹尾因素影響，也就是說在明年上半年有4個百分點的翹尾因素。即使明年新漲價因素為零，明年上半年也會有4%的物價上漲；第二，如果明年一季度因為春節以及氣候等因素影響，再加上國家對資源性產品調價的影響，積累的新漲價因素超過0.5個百分點，那么二季度物價漲幅也還將維持在4%以上。所以從物價走勢上來看，2012年上半年降息的可能性比較小。
　　但同時要說明的是，如果明年整體經濟增長不如預期，甚至更糟糕，比如說，經濟增速明顯低于9%，一季度下降至8.2%（目前來看這個可能性比較小），二季度也維持在8%左右，在這種極端的下行趨勢下不排除這樣一種可能性：存款利率不降，但是貸款利率可能做出一定的下調，但是目前來看這種可能性還不大。