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    1. QE3出臺條件尚不成熟
      2011-08-12   作者:王小軍 趙大暉 陳偉(民族證券)  來源:中國證券報
       
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        目前市場對美聯儲推出QE3的預期高漲。QE3推出是大概率事件,但目前條件尚未成熟。推出QE3需要具備四個前提條件:經濟增長低迷或衰退、就業市場惡化、通脹掉頭向下甚至有陷入通縮的趨勢、美元指數處于相對高位。目前,前兩個條件已經具備,第三個條件正在形成,第四個條件尚不具備。
        過分執著于預期QE3稍顯狹隘,從更加廣泛的角度考察,美國已經染上“日本病 ”,量化寬松將成為常態。
        金融危機后,美國家庭持續去杠桿化,家庭負債率不斷下降,如果以目前的速度計算,家庭負債率要恢復到1980年的水平尚需六個季度左右。美國政府剛剛制定了未來10年削減2.4萬億美元財政赤字的方案,這表明政府部門將步入漫長的去杠桿化時期。同時,企業部門也沒有產生新的經濟增長點,這意味著美國經濟增長將會受到很大的壓制,中期增速將會顯著低于金融危機前的2.5%-3.0%,經濟陷入低迷或衰退的幾率大大上升,因而需要頻頻刺激。
        財政政策收縮、基準利率降無可降,量化寬松便成為唯一的選擇,美國或許已經走上了持續量化寬松的不歸路,我們不僅僅會看到QE3、QE4、QE5,也是可以預期的。
        但是,結合QE1、QE2的經驗,我們認為實施QE3的前提有四個:第一,經濟增長低迷,有陷入衰退的可能或者經濟已經衰退。推出QE1的意愿首現于2008年12月16日的美聯儲例行議息會議,宣布實施是在2009年3月18日。此時的背景是經濟出現20世紀20年代“大蕭條”以來的最大跌幅。2010年8月27日,伯南克在例行議息會議上清晰地表達了推出QE2的意愿,11月初開始實施。彼時美國經濟雖然未出現衰退,但再度下滑的勢頭十分明顯,個人消費低迷、住房市場二次探底。
        第二,就業市場惡化,失業率掉頭向上。即將推出QE1期間,就業市場出現雪崩,2008年第四季度、2009年第一季度,非農就業人數平均每月減少71.2萬人,最高是單月減少82萬人。失業率快速飆升,從6%左右迅速上升至接近9%。即將推出QE2期間,就業市場出現明顯的反復,在QE1帶動就業人數大幅上升了3個月之后,自2010年6月起,非農就業人數再次快速減少,6月至9月平均每月減少8.2萬人。
        第三,通脹處于低位,有陷入通縮的趨勢。2008年第四季度、2009年第一季度,CPI、核心CPI都快速下滑,CPI同比增速從5.6%下滑至0僅歷時6個月,2009年第二季度陷入戰后首次通縮。
        第四,美元指數處于相對高位。QE1即將推出期間,美元指數處于2006年以來的高位區間,避險情緒大幅推升美元匯率,美元指數遠離了2008年3月17日的歷史最低點。QE2即將推出時,美元指數同樣處于相對高位區間。
        基于上述比較,我們認為推出QE3的條件正在形成,但尚未完全到位。目前而言,經濟增長低迷、失業率居高不下甚至有再度上行的趨勢,實施量化寬松的四大條件具備其二,不具備的是通脹率仍在高位、美元指數處在低位。
        由于與通脹關系最為密切的油價正從高位快速回落,整體通脹水平將會逐漸回落,扣除能源與食品的核心通脹也將掉頭向下。美元指數目前在74附近,距離歷史最低點不遠,如果美聯儲立即表達推出QE3的意愿,全球投資者將大量拋售美元資產,美元指數創歷史新低指日可待,美元的國際地位勢必將遭受嚴峻挑戰,這不符合美國的利益。
        通常而言,美元走強有兩種可能性:一是美國經濟基本面好于競爭對手,尤其是歐元區;二是全球投資者風險規避情緒上升,資金大量買入美元資產。從目前來看,美國基本面十分疲弱,經濟增長低迷、失業率高漲,相比歐元區并無優勢,可能無法推動美元指數大幅上行,因而美元趨勢性走強只能依賴第二條路徑。歐債危機愈演愈烈,面臨失控風險,這很大程度上歸因于美國三大評級機構、美國金融市場權威人士的推波助瀾、興風作浪。因此,我們可以預期,美國短期內還會繼續緊盯歐債危機,第一目標將是債務規模龐大的意大利。
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