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    1. 通脹的主要決定因素
      2011-04-25   作者:劉海影(國際對沖基金經理)  來源:上海證券報
       
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        弗里德曼的名言“通貨膨脹無論在何時何地都是一種貨幣現象”簡潔有力,讓多少不求甚解的人獲得批判央行的武器。不幸的是,這句引語省略了至關重要的修飾語。在那本《貨幣的禍害》中,弗翁的原話為:“嚴重的通貨膨脹無論在何時何地都是一種貨幣現象”。歷史上,惡性通貨膨脹都緣于貨幣濫發,但在建立了禁止財政透支的現代財政金融體系中,情況已有了變化。弄清這一點,對于理解當前經濟的運行方式至關重要。
        通脹有兩類,一類是惡性的,另一類是一般的。兩類通脹的發生機制與環境完全不同,必須予以區分。
        惡性通脹唯一的、主要的原因是貨幣超發。這一點在經濟學家中是共識,沒有分歧。在硬通貨時代,政府濫發貨幣不太容易,《貨幣的禍害》中,弗里德曼寫道:“多數早期的通貨膨脹之所以沒有出現惡性通貨膨脹,只有一個簡單的原因。只要貨幣是由硬幣組成(無論是黃金、白銀、銅、鐵或錫),通貨膨脹的產生要不就是由于新發現了貴金屬,要不就是技術創新降低了提煉金屬的成本,要不就是降低了貨幣的成色——即用‘賤’金屬替代了‘貴’金屬……在降低成色的條件下,不管金屬有多賤,仍然要耗費某種東西進行生產,這一成本就是對貨幣數量的一個限制”。因此,在硬通貨時代,惡性通貨膨脹不太容易出現。但紙幣的出現極大地改變了這一點。
        在法幣時代,當政府機構在面臨巨額財政赤字時,可以透支央行賬戶、直接命令央行印刷貨幣供財政部使用,支付各類支出,由此,導致每單位貨幣價值的攤薄。政府若不是透過收稅或者發債來取得收入、而是直接印刷貨幣來使用,“紙幣的數量可以按可忽略不計的成本無限增長”(弗里德曼語),新創生的貨幣將直接進入流通,透過金融體系的放大效應,必然導致貨幣供應量與物價之間螺旋般相互推升的效應,其結果,往往體現為天文數字的通貨膨脹。歷史上,魏瑪共和國時期的德國、我國四十年代后半期的內戰期間、前些年的津巴布韋等,都是這一機制的極好示范。
        正是由于認識到濫發紙幣的危害,二戰后、尤其上世紀80年代之后,世界各國開始加強中央銀行獨立性。這種獨立性表現在股權結構、治理形式、政治獨立性、經濟獨立性等方面,其中,尤其重要的是,各國都規定了中央銀行不得直接給政府透支發行貨幣。
        這樣的紀律一旦建立,對付通脹治療立竿見影。在1995年我國中央銀行法通過之前,時有財政部投資中央銀行的事例發生,1982年至1995年通脹均值高達10.5%。1995年之后,財政部不能透支央行賬戶,從1996年至2010年,通脹均值快速降低到2.1%。
        上世紀80、90年代曾經遭遇三位數惡性通脹的巴西、秘魯、阿根廷等南美國家,也是受益于中央銀行紀律的建立,通脹率隨之大幅降至個位數。
        紀律約束下的中央銀行并非通脹的根源,那么,通脹與貨幣供應量是什么關系呢?很簡單,不是貨幣供應量決定了通貨膨脹,而是反過來,通貨膨脹決定了貨幣供應量。這一點雖然在現代經濟學里貌似異端,卻是古典經濟學的經典結論。馬克思在《資本論》的1章、3章就明確指出:“流通手段的量,很簡單的被商品價格所決定。所以不是貨幣流通量的增減引起價格漲落,而是由于價格漲落導致貨幣流通量的增減”。馬克思稱之為“最重要的經濟法則之一,大概也是李嘉圖之后英國經濟學唯一的功績”。關于貨幣的認識,顯示了馬克思作為杰出觀察家的洞察力。如果說今天需要有些修正的話,或許可以是這樣:信貸需求被滿足的程度決定貨幣流通量的增減,而物價與貨幣供應量在一個相互聯系的經濟運行整體邏輯中被同時決定。
        也就是說,貨幣供應量的變化是內生性的,而不是由央行外在地決定的。央行可以決定基礎貨幣量,但整體金融體系在基礎貨幣量的基礎之上創生多少貨幣總量,在央行掌控范圍之外。一個典型例子是,美聯儲在2008年之前的100多年時間中,發行了約8000億美元的基礎貨幣;而2008年、2009年短短兩年時間,將其基礎貨幣量擴大三倍至2.4萬億美元。即使如此,美國貨幣供應總量增長幅度十分有限:兩年時間僅僅增長了約7%。再以中國為例,至2009年,中國央行基礎貨幣發行量為14.3萬億元,而流通中貨幣(用M2度量)卻高達72.6萬億元。在基礎貨幣之上的新增創造部分,非央行可控。同時,央行貨幣發行并非為財政部透支開支,主要體現為外匯占款(占基礎貨幣的91%),本質上是等價值的流動性置換,并沒有攤薄單位貨幣價值。
        因此,在建立了現代央行經濟制度中,通脹根源并非央行。通脹的主要決定因素(分別)為:勞動力成本、勞動生產率、財政赤字、貿易順差以及投資增速。就這個角度而言,控制通脹,并非收緊貨幣政策那么簡單。
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