按照貨幣主義觀點(diǎn)，通貨膨脹說(shuō)到底就是一種貨幣現(xiàn)象。換句話說(shuō)，通貨膨脹就是因?yàn)樨泿殴┙o量超過(guò)了貨幣需求量，從而導(dǎo)致更多的貨幣追逐較少的商品而導(dǎo)致的物價(jià)水平之普遍上漲。根據(jù)這一定理，控制通貨膨脹最簡(jiǎn)單的方法就是緊縮貨幣。
　　但是，事實(shí)告訴我們，導(dǎo)致通脹的原因遠(yuǎn)比貨幣主義想像的要復(fù)雜得多。而把通脹簡(jiǎn)單界定為一種貨幣現(xiàn)象，只是回答了“是什么”，并沒(méi)有回答“為什么”。誰(shuí)都知道通脹是因?yàn)槠弊樱ㄘ泿牛┌l(fā)多了，然而問(wèn)題恰恰在于那么多的票子為什么能夠發(fā)出來(lái)。只有弄清楚了這個(gè)“為什么”，才能找到治理通貨膨脹的有效方法。
　　為了弄清楚中國(guó)超額供給的貨幣究竟來(lái)自何處，首先需要對(duì)我們所討論的問(wèn)題加以界定，以免產(chǎn)生不必要的誤解。我們?cè)谶@里所說(shuō)的貨幣供給采用的是內(nèi)生性貨幣供給理論的定義。根據(jù)此理論給出的定義，貨幣是存量與流量的統(tǒng)一，其中存量貨幣供給是外生性的，而流量貨幣供給則具有內(nèi)生性。
　　這兩種貨幣創(chuàng)造的機(jī)理是完全不同的：存量貨幣的供給源于儲(chǔ)蓄（儲(chǔ)備），并且取決于央行的貨幣與匯率政策。在封閉經(jīng)濟(jì)中，存量貨幣的供給數(shù)量與央行基準(zhǔn)利率負(fù)相關(guān)，但在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中，這種因果關(guān)系則是不確定的。
　　流量貨幣的供給通常是由需求決定的，其供給來(lái)源是各種各樣的市場(chǎng)行為主體，并且，在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下，流量貨幣的供給數(shù)量與央行基準(zhǔn)利率正相關(guān)。其中的道理很簡(jiǎn)單，央行越是采取緊縮的貨幣政策，減少存量貨幣的供給，在市場(chǎng)對(duì)貨幣需求保持不變的情況下，市場(chǎng)中有貨幣供給能力的行為主體就會(huì)在高利率的激勵(lì)下去創(chuàng)造更多的流量貨幣，即時(shí)下人們所說(shuō)的流動(dòng)性。
　　按照以上的定義，我們可以把中國(guó)央行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣（M0）定義為外生性的貨幣供給，把包括M1在內(nèi)的M2定義為內(nèi)生性的貨幣供給。
　　從這樣的定義出發(fā)，我們可以看到，自1990年以來(lái)，中國(guó)的貨幣供給一直維持在較高的水平上，外生貨幣M0的供給年均同比增長(zhǎng)在15%左右，內(nèi)生貨幣M2的供給年均同比增長(zhǎng)率則更快，與M0相比平均要高出三個(gè)以上百分點(diǎn)。
　　在中國(guó)貨幣供應(yīng)總量的持續(xù)增長(zhǎng)中，大致經(jīng)歷了兩次比較大的波動(dòng)：一次是發(fā)生在1990年到1994年的波動(dòng)。期間為了防止經(jīng)濟(jì)走向衰退，管理層采取了極度擴(kuò)張的貨幣政策，M0的供應(yīng)量同比增長(zhǎng)迅速，在1993年的時(shí)候，同比增長(zhǎng)達(dá)到了35%以上，M2的同比增長(zhǎng)更是高達(dá)37%以上；另一次是發(fā)生在2008年到2010年的波動(dòng)。由于受到2007年次貸危機(jī)和2008年全球金融危機(jī)的沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也開(kāi)始趨于下滑，為了防止經(jīng)濟(jì)走向衰退，管理層再次采取強(qiáng)力的擴(kuò)張貨幣與財(cái)政政策，貨幣供應(yīng)量迅速增長(zhǎng)，M1與M2的同比增長(zhǎng)分別達(dá)到了32.35%和27.68%。
　　因?yàn)樨泿殴��?yīng)量增加過(guò)快，這兩次貨幣供給量的劇烈波動(dòng)都導(dǎo)致了危及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的通貨膨脹。其中，發(fā)生在1994年的通貨膨脹曾經(jīng)使得CPI上漲了25個(gè)百分點(diǎn)，而開(kāi)始于2007年（因?yàn)?008年全球金融危機(jī)爆發(fā)而被中斷）的通貨膨脹也已達(dá)到了5%左右。
　　至此，所有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)似乎仍然在支持貨幣主義的基本觀點(diǎn)：通貨膨脹歸根到底不過(guò)是一種貨幣現(xiàn)象而已。但是，只要稍加仔細(xì)觀察，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這兩次貨幣供給的波動(dòng)在機(jī)理上幾乎是完全不同的。
　　上世紀(jì)90年代發(fā)生的貨幣供應(yīng)量的波動(dòng)是主要由外生性（M0）貨幣供給變化所主導(dǎo)的；而本次貨幣供應(yīng)量的波動(dòng)則主要是由內(nèi)生性（M1和M2）貨幣供給主導(dǎo)的。
　　我們這樣說(shuō)的根據(jù)是：在上個(gè)世紀(jì)90年代的貨幣供應(yīng)量急劇波動(dòng)過(guò)程中，是先有外生貨幣供給的增加，然后再有內(nèi)生貨幣供給的增加，且這兩種貨幣供給的波動(dòng)周期基本吻合。但從2008年開(kāi)始的貨幣供應(yīng)量波動(dòng)是首先從內(nèi)生性貨幣供給增加開(kāi)始的，外生性貨幣供給增加只是在管理層決定采取擴(kuò)張財(cái)政政策之后才啟動(dòng)的。
　　理解這種區(qū)別之重要，對(duì)于政策制定者來(lái)說(shuō)是絕對(duì)不能忽略的。在下文中，我們將從這種區(qū)別著手來(lái)探討本次通貨膨脹的真正原因。
　　從2004年開(kāi)始，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)了兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)。與此同時(shí)，一般物價(jià)水平也開(kāi)始明顯上漲。此時(shí)，管理層認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)快，并隨即采取了緊縮貨幣政策。但是，處在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的中國(guó)，單方面采取貨幣緊縮政策是無(wú)法達(dá)到減少貨幣供應(yīng)量之政策目標(biāo)的。
　　人們所看到的是，伴隨著人民幣加息而來(lái)的首先是人民幣升值，因?yàn)榧酉⒈貙?dǎo)致作為人民幣資產(chǎn)價(jià)格的匯率上揚(yáng)。除了這種流量效應(yīng)之外，從存量上看人民幣本來(lái)就面臨著巨大的升值壓力，因?yàn)橹袊?guó)的外匯儲(chǔ)備一直在增加。
　　因此，盡管同期美聯(lián)儲(chǔ)也采取了加息行動(dòng)，從而未造成中美兩國(guó)息差的擴(kuò)大，但因美國(guó)財(cái)政部從2002年就開(kāi)始將美元貶值以應(yīng)對(duì)來(lái)自于歐元的挑戰(zhàn)，而中國(guó)管理層則從2005年起開(kāi)始著手對(duì)原有固定匯率制度加以改革，從而讓人民幣走上了對(duì)外升值的道路。于是，在中美兩國(guó)匯率呈反方向調(diào)整的情況下，境外資金大規(guī)模流入套利。
　　由此造成的后果是不言自明的，管理層通過(guò)提高利率（包括提高商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金率）所緊縮掉的貨幣盡數(shù)被境外資本流入而導(dǎo)致的外匯占款發(fā)行的貨幣所對(duì)沖，貨幣緊縮政策不僅沒(méi)有能夠起到減少外生性貨幣供應(yīng)的政策效果，反而導(dǎo)致了匯率與利率平價(jià)的破壞，以及由外部資金流入而造成的外生性貨幣供應(yīng)量的增加。
　　而緊縮性貨幣政策不僅不能減少外生性貨幣供給，反而還給中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基本面帶來(lái)了不利影響，從而誘發(fā)了內(nèi)生性貨幣供給的迅猛增加，而這是導(dǎo)致此次通貨膨脹難以得到有效治理的基本原因。人民幣對(duì)內(nèi)加息、對(duì)外升值后，主要是通過(guò)以下兩個(gè)渠道對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊的：一是金融渠道；二是產(chǎn)業(yè)渠道。
　　而相關(guān)產(chǎn)業(yè)資本向金融資本轉(zhuǎn)變的速度之快、數(shù)量之龐大是始料未及的。因?yàn)椋��?004年管理層決定實(shí)施宏觀緊縮政策以來(lái)，各種緊縮產(chǎn)業(yè)的政策接踵而至。這些產(chǎn)業(yè)緊縮政策主要包括：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與升級(jí)政策；從高碳經(jīng)濟(jì)向低碳經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的政策；從勞動(dòng)要素密集產(chǎn)業(yè)向高技術(shù)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的政策；嚴(yán)厲的環(huán)境保護(hù)政策；控制產(chǎn)能的政策；以及從出口導(dǎo)向轉(zhuǎn)為內(nèi)部市場(chǎng)銷售的政策等。
　　然而，中國(guó)產(chǎn)業(yè)界的實(shí)際情況是普遍缺乏完成以上轉(zhuǎn)型所需要的要素，這意味著中國(guó)實(shí)現(xiàn)上述轉(zhuǎn)型的約束條件大都不能得到滿足，無(wú)奈之下，越來(lái)越多的企業(yè)只得選擇退出。正是這種產(chǎn)業(yè)資本大規(guī)模從實(shí)際經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域退出的舉動(dòng)，讓許許多多原本沉淀在產(chǎn)業(yè)部門的資金“飛起來(lái)”了，從而導(dǎo)致了內(nèi)生性貨幣供給的急劇擴(kuò)張。
　　除了上述的產(chǎn)業(yè)緊縮政策之外，與之同時(shí)實(shí)施的還有勞動(dòng)緊縮政策。勞動(dòng)緊縮政策實(shí)施的后果是勞動(dòng)成本的提高，我們這里所說(shuō)的勞動(dòng)緊縮政策主要包括補(bǔ)貼農(nóng)業(yè)勞動(dòng)和大幅提高城鎮(zhèn)勞動(dòng)者名義工資的政策。
　　眾所周知，迄今為止，中國(guó)仍然是一個(gè)發(fā)展中二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)國(guó)家，這意味著在中國(guó)農(nóng)村剩余勞動(dòng)出清之前，中國(guó)的工資水平在很大程度上將取決于農(nóng)村居民的收入狀況，當(dāng)農(nóng)村居民收入水平提高時(shí)，城鎮(zhèn)的工資水平就必須上調(diào)，否則農(nóng)村勞動(dòng)力就會(huì)停止流向城鎮(zhèn)工業(yè)部門，中國(guó)從二元社會(huì)向一元化社會(huì)的轉(zhuǎn)型也就無(wú)法實(shí)現(xiàn)。但是，當(dāng)下中國(guó)，一個(gè)非常盛行的觀點(diǎn)是，劉易斯拐點(diǎn)已到，農(nóng)村剩余勞動(dòng)已經(jīng)趨于枯竭，從而需要大幅提高工資來(lái)實(shí)現(xiàn)社會(huì)的充分就業(yè)。
　　然而，實(shí)際情況并非如此。首先，中國(guó)農(nóng)村人口占全國(guó)總?cè)丝诘谋戎匾廊辉?0%左右，農(nóng)村勞動(dòng)的邊際產(chǎn)出遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)際平均水平，無(wú)論如何也不能說(shuō)中國(guó)的劉易斯拐點(diǎn)已經(jīng)到了。
　　其次，既然中國(guó)的劉易斯拐點(diǎn)尚未到來(lái)，那么在最近數(shù)年中，中國(guó)農(nóng)村人口向城市的流動(dòng)為何會(huì)顯著地減少了呢？究其原因不外有二：一是管理層在最近幾年中增加了對(duì)農(nóng)村和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的補(bǔ)貼；二是伴隨著房地產(chǎn)價(jià)格暴漲而來(lái)的城市居住費(fèi)用的提高。在這兩個(gè)因素的共同作用下，進(jìn)入城市就業(yè)的成本提高了，而留在城市務(wù)農(nóng)的收益相對(duì)增加了，于是，農(nóng)村人口向城市轉(zhuǎn)移的數(shù)量自然也就趨于減少了。由此產(chǎn)生的后果就是在中國(guó)各地到處可見(jiàn)的“民工荒”，在這種情況下，企業(yè)為了維持其正常運(yùn)轉(zhuǎn)，就不得不提高工資標(biāo)準(zhǔn)。
　　由上可見(jiàn)，因果關(guān)系應(yīng)當(dāng)是這樣的，因?yàn)楣芾韺釉黾訉?duì)農(nóng)村與農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的補(bǔ)貼、以及城市房?jī)r(jià)的過(guò)快上漲導(dǎo)致了工資上漲的壓力，而不是因?yàn)橹袊?guó)到了所謂的劉易斯拐點(diǎn)才導(dǎo)致工資率的上漲。因此，我們有理由把補(bǔ)貼農(nóng)村和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的政策視為勞動(dòng)供給的緊縮政策。
　　為了控制不斷趨于擴(kuò)大的收入差距，近年來(lái)，管理層不但制定了新的勞動(dòng)合同法，還進(jìn)一步推出了增加工資的收入再分配政策。假如勞動(dòng)生產(chǎn)率提高了，那么管理層對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)進(jìn)行這樣的干預(yù)是必要的，但問(wèn)題恰好在于全社會(huì)的勞動(dòng)生產(chǎn)率并沒(méi)有發(fā)生多大的變化。
　　根據(jù)世界銀行發(fā)布的報(bào)告，自2006年以來(lái)，中國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率基本不變，但是名義工資卻有了比較明顯的上漲，特別是從2009年以來(lái)，名義工資更是出現(xiàn)了加速度上漲，由此產(chǎn)生的后果是企業(yè)對(duì)勞動(dòng)需求的下降和增量投資的萎縮，由管理層進(jìn)入勞動(dòng)力市場(chǎng)進(jìn)行行政性干預(yù)所造成的緊縮效應(yīng)非常顯著。毫無(wú)疑問(wèn)，勞動(dòng)緊縮政策所產(chǎn)生的流動(dòng)性效應(yīng)與產(chǎn)業(yè)緊縮政策的后果是非常相似的，勞動(dòng)供給價(jià)格的提高會(huì)壓制產(chǎn)業(yè)投資，誘致內(nèi)生性貨幣供應(yīng)量的增加。
　　在從金融角度對(duì)中國(guó)超額供給貨幣的來(lái)源進(jìn)行分析之后，我們還需要從財(cái)政角度對(duì)中國(guó)超額供給貨幣的來(lái)源加以分析，否則就會(huì)留下某些缺口而導(dǎo)致通脹治理政策選擇上的缺陷。
　　我們?cè)谏衔闹幸呀?jīng)提到過(guò)，最近幾年來(lái)，在國(guó)民儲(chǔ)蓄總量中，居民的存款是趨于下降的，而企業(yè)與政府的存款均出現(xiàn)了顯著的增長(zhǎng)，從2004年算起，兩者的增加值都達(dá)到三倍以上。結(jié)果，在中國(guó)，政府不僅是外生性貨幣的創(chuàng)造者，而且也是內(nèi)生性貨幣的創(chuàng)造者，其創(chuàng)造的貨幣供應(yīng)量之多，也是不容忽略的。
　　中國(guó)財(cái)政存款不斷增加，說(shuō)到底是與政府過(guò)多地參與社會(huì)投資有關(guān)。2000年后政府財(cái)政支出有了十分明顯的增加，其增長(zhǎng)的斜率越來(lái)越陡，反應(yīng)在稅收上，是政府稅收收入的迅速增長(zhǎng)，因?yàn)闆](méi)有稅收的增加，政府不斷增加的支出就只有依靠貨幣的財(cái)政發(fā)行來(lái)加以平衡，而這與穩(wěn)健的貨幣政策是背道而馳的。
　　這樣的救治政策，不僅導(dǎo)致了外生性貨幣供給的增加，而且也帶來(lái)了內(nèi)生性貨幣供給的異常增長(zhǎng)。政府救市導(dǎo)致外生性貨幣供給增長(zhǎng)是不言而喻的，因?yàn)檎�府突然間增加財(cái)政支出，沒(méi)有擴(kuò)張性的貨幣政策配合是不可能做到的。但問(wèn)題在于政府的擴(kuò)張性財(cái)政政策是如何造成內(nèi)生性貨幣供應(yīng)量增加的。
　　對(duì)此，我們可以從兩個(gè)角度來(lái)加以理解：第一，政府實(shí)施財(cái)政擴(kuò)張政策需要以增加稅收為前提，由此引起的政府存款的增加會(huì)引起內(nèi)生性貨幣供給之新的來(lái)源，我們不妨將此定義為擠入效應(yīng)；第二，當(dāng)政府進(jìn)入一般產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)時(shí)，就會(huì)對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)，從而導(dǎo)致企業(yè)存款的增加，并使得內(nèi)生性貨幣供給進(jìn)一步增加。
　　綜合以上各點(diǎn)，我們應(yīng)該已經(jīng)闡明了中國(guó)本次通貨膨脹的形成機(jī)理。簡(jiǎn)單做個(gè)歸納，導(dǎo)致本次通貨膨脹的主要原因不外是：緊縮性的貨幣政策、加緊縮性的產(chǎn)業(yè)政策和勞動(dòng)政策、再加擴(kuò)張性的財(cái)政政策。以上這些政策疊加在一起，在導(dǎo)致境外套利資本大量流入的同時(shí)，又迫使沉淀在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的固定資本紛紛變現(xiàn)，結(jié)果，在外生性貨幣供給和內(nèi)生性貨幣供給雙雙增加的推動(dòng)下，使得一般物價(jià)水平不斷走高。
　　由此可見(jiàn)，本次通貨膨脹與消費(fèi)需求基本上沒(méi)有關(guān)系。事實(shí)也告訴我們，居民消費(fèi)的增長(zhǎng)遠(yuǎn)比GDP增長(zhǎng)和物價(jià)上漲的幅度要小得多，而且，消費(fèi)占GDP的比重多年來(lái)也一直徘徊不前，甚至還有逐漸下滑的趨勢(shì)。所以，本次通脹絕對(duì)不屬于需求拉動(dòng)型的。