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    1. 嚴格資本管控或可成功阻擊熱錢流入
      2011-02-28   作者:劉利剛(澳新銀行大中華區(qū)經濟研究總監(jiān)、經濟學博士)  來源:上海證券報
       
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        不久前,國家外匯管理局發(fā)布了第一個跨境資金流動監(jiān)測報告,首度披露了中國官方對“熱錢”的估算數據:2010年“熱錢”凈流入355億美元,占外匯儲備增量的7.6%,占當年GDP的0.6%。數據一經發(fā)布,市場對官方統(tǒng)計的“熱錢”規(guī)模有所疑問,認為低估了進入中國的實際“熱錢”規(guī)模,并提供了高出官方數據4倍至5倍的一個“民間版本”的“熱錢”數據。
        事實上,官方與民間采取國際通行辦法中不同的方法統(tǒng)計,來測算進入中國的“熱錢”。其中,外匯局采用了直接測算法,將直接投資以外的資本和金融項目及誤差與遺漏項目加總(也稱非直接投資形式的資本流動凈額)作為“熱錢”;“民間版本”則采用了間接測算法或稱殘差法,即使用外匯儲備增量減去貿易順差和直接投資,得出了“熱錢”流入規(guī)模的一般估算。
        在筆者看來,這兩種方法各有所長,直接測算法得出的結果一般而言更精確一些,但可能有“漏網之魚”。但在殘差法中,將所有不可解釋部分都定義為“熱錢”,打擊面未免過大一些。在一定程度上講,當前針對“熱錢”的討論,實際上反映了當前中國對資本賬戶的嚴格管控,因為資本賬戶下每一筆交易都需要嚴格監(jiān)管,這才產生了所謂“漏網之魚”或進入中國金融體系的“熱錢”。
        確實,目前中國對資本賬戶的管控還是相當嚴格的。舉例來說,財政部在內地發(fā)行1年期國債利率水平約為2%至3%,在我國香港地區(qū)的離岸人民幣市場上,國債發(fā)行利率水平處在1%水平以下。問題是目前我國香港地區(qū)的人民幣規(guī)模并不大,為何人民幣債券收益率會處在這個較低水平呢?
        原因在于中國內地實行較為嚴格的資本管控,首先是人民幣進入我國香港地區(qū)后很難通過資本項下再回流至內地,這是導致內地與香港地區(qū)發(fā)行的人民幣債券之間存在較大利差的根本原因;其次是隔絕了目前內地與香港人民幣市場之間的聯(lián)動性,中國央行在今年2月9日加息25個基點,曾引起國內貨幣市場利率的大幅波動,但我國香港地區(qū)貨幣市場中人民幣利率表現幾乎“紋絲不動”。
        從這個角度分析,正是由于當前中國對資本賬戶管控較嚴,從而隔絕了內地與香港市場之間的聯(lián)動性,鑒于“熱錢”無法在內地金融體系中自由進出,很大程度上也降低了內地金融體系面臨資本大規(guī)模流動的金融風險。所以,“熱錢”問題的嚴重性才會遠遠低于市場預期。
        然而,中國目前正在加速開放資本賬戶,資本管制的有效性也將隨之逐步消失,因為中國央行將在“十二五”期間穩(wěn)步推進資本賬戶開放。例如,央行公布的2011年“一號文件”鼓勵人民幣資金進行海外直接投資試點,對長期以吸引外國直接投資(FDI)為重點的中國外匯體系來說是一個重大立場改變,暗示了中國在資本賬戶管理中將從鼓勵外資的單邊進入,逐步轉變?yōu)楣膭钔顿Y的雙向流動。
        此前有報道稱,允許溫州開展個人境外直接投資試點。還有,中國部分金融機構在海外也已開始嘗試擴大人民幣兌換,如中國銀行近期在美國紐約正式向美國客戶開放人民幣交易業(yè)務。這些案例都說明,人民幣逐步趨于自由兌換,可能是未來資本賬戶邁向開放的關鍵步驟之一。
        鑒于當前中國正在逐步開放資本賬戶,這也需要我們做好相應的政策準備。對此,我們需要強化金融體系建設,特別是要加快推進利率市場化進程。因為,利率市場化將有利市場競爭,促進金融體系的發(fā)展與成熟;有利于有效配置信貸資源,增強貨幣政策的有效性;也有利于通過市場機制來調節(jié)境內外市場間人民幣利差,使資本流動能更為有序。同時,中國還需大力發(fā)展和擴大國內債券市場,因為一個足夠大的“池子”才有利于調解有序的資本流動和應對逐步浮動的人民幣匯率。
        此外,資本賬戶一旦開放,對貨幣政策也可能構成一定挑戰(zhàn)。據此,央行應加快國內利率傳導機制建設,逐步轉向以價格型調控手段與工具,使未來貨幣政策更具有前瞻性。例如,“熱錢”在嚴重通脹壓力下會大量流入中國進行套利,這需要貨幣當局當機立斷,采取相應的應對措施阻止國際“熱錢”的大量流入。
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