不久前，國家外匯管理局發(fā)布了第一個跨境資金流動監(jiān)測報告，首度披露了中國官方對“熱錢”的估算數據：2010年“熱錢”凈流入355億美元，占外匯儲備增量的7.6%，占當年GDP的0.6%。數據一經發(fā)布，市場對官方統(tǒng)計的“熱錢”規(guī)模有所疑問，認為低估了進入中國的實際“熱錢”規(guī)模，并提供了高出官方數據4倍至5倍的一個“民間版本”的“熱錢”數據。
　　事實上，官方與民間采取國際通行辦法中不同的方法統(tǒng)計，來測算進入中國的“熱錢”。其中，外匯局采用了直接測算法，將直接投資以外的資本和金融項目及誤差與遺漏項目加總（也稱非直接投資形式的資本流動凈額）作為“熱錢”；“民間版本”則采用了間接測算法或稱殘差法，即使用外匯儲備增量減去貿易順差和直接投資，得出了“熱錢”流入規(guī)模的一般估算。
　　在筆者看來，這兩種方法各有所長，直接測算法得出的結果一般而言更精確一些，但可能有“漏網之魚”。但在殘差法中，將所有不可解釋部分都定義為“熱錢”，打擊面未免過大一些。在一定程度上講，當前針對“熱錢”的討論，實際上反映了當前中國對資本賬戶的嚴格管控，因為資本賬戶下每一筆交易都需要嚴格監(jiān)管，這才產生了所謂“漏網之魚”或進入中國金融體系的“熱錢”。
　　確實，目前中國對資本賬戶的管控還是相當嚴格的。舉例來說，財政部在內地發(fā)行1年期國債利率水平約為2%至3%，在我國香港地區(qū)的離岸人民幣市場上，國債發(fā)行利率水平處在1%水平以下。問題是目前我國香港地區(qū)的人民幣規(guī)模并不大，為何人民幣債券收益率會處在這個較低水平呢？
　　原因在于中國內地實行較為嚴格的資本管控，首先是人民幣進入我國香港地區(qū)后很難通過資本項下再回流至內地，這是導致內地與香港地區(qū)發(fā)行的人民幣債券之間存在較大利差的根本原因；其次是隔絕了目前內地與香港人民幣市場之間的聯(lián)動性，中國央行在今年2月9日加息25個基點，曾引起國內貨幣市場利率的大幅波動，但我國香港地區(qū)貨幣市場中人民幣利率表現幾乎“紋絲不動”。
　　從這個角度分析，正是由于當前中國對資本賬戶管控較嚴，從而隔絕了內地與香港市場之間的聯(lián)動性，鑒于“熱錢”無法在內地金融體系中自由進出，很大程度上也降低了內地金融體系面臨資本大規(guī)模流動的金融風險。所以，“熱錢”問題的嚴重性才會遠遠低于市場預期。
　　然而，中國目前正在加速開放資本賬戶，資本管制的有效性也將隨之逐步消失，因為中國央行將在“十二五”期間穩(wěn)步推進資本賬戶開放。例如，央行公布的2011年“一號文件”鼓勵人民幣資金進行海外直接投資試點，對長期以吸引外國直接投資（FDI）為重點的中國外匯體系來說是一個重大立場改變，暗示了中國在資本賬戶管理中將從鼓勵外資的單邊進入，逐步轉變?yōu)楣膭钔顿Y的雙向流動。
　　此前有報道稱，允許溫州開展個人境外直接投資試點。還有，中國部分金融機構在海外也已開始嘗試擴大人民幣兌換，如中國銀行近期在美國紐約正式向美國客戶開放人民幣交易業(yè)務。這些案例都說明，人民幣逐步趨于自由兌換，可能是未來資本賬戶邁向開放的關鍵步驟之一。
　　鑒于當前中國正在逐步開放資本賬戶，這也需要我們做好相應的政策準備。對此，我們需要強化金融體系建設，特別是要加快推進利率市場化進程。因為，利率市場化將有利市場競爭，促進金融體系的發(fā)展與成熟；有利于有效配置信貸資源，增強貨幣政策的有效性；也有利于通過市場機制來調節(jié)境內外市場間人民幣利差，使資本流動能更為有序。同時，中國還需大力發(fā)展和擴大國內債券市場，因為一個足夠大的“池子”才有利于調解有序的資本流動和應對逐步浮動的人民幣匯率。
　　此外，資本賬戶一旦開放，對貨幣政策也可能構成一定挑戰(zhàn)。據此，央行應加快國內利率傳導機制建設，逐步轉向以價格型調控手段與工具，使未來貨幣政策更具有前瞻性。例如，“熱錢”在嚴重通脹壓力下會大量流入中國進行套利，這需要貨幣當局當機立斷，采取相應的應對措施阻止國際“熱錢”的大量流入。