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    1. 解析公司投行詢價機構(gòu)利益江湖
      2011-01-26   作者:俞悅  來源:證券日報
       
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        “有利益的地方就有江湖。”
        很早以前,讀過一本武俠小說,書名及故事情節(jié)已無半點印象,但是小說開篇的這第一句話卻印在我的腦海里。
        這句話用到新股發(fā)行與上市公司、投行及詢價機構(gòu)的利益分配格局上,倒也十分貼切。
        2011年,A股市場甫一開張,就遭到上市新股破發(fā)的“下馬威”。1月4日,第一個交易日,安居寶成為首只破發(fā)的新股;1月13日,主板發(fā)行價最高的華銳風(fēng)電開盤就告破發(fā);1月18日,5只上市新股齊刷刷跌入破發(fā)深淵。昨日掛牌的5只新股,又有4只破發(fā),其中天瑞儀器破發(fā)幅度達16.68%。破發(fā)潮再度來襲,投資者恐慌情緒蔓延。
        于是,市場人士開始探尋破發(fā)背后的原因,而與三高現(xiàn)象緊密相關(guān)的上市公司、券商投行、詢價機構(gòu),首當(dāng)其沖地成為被問責(zé)的對象。
        不可否認(rèn),新股發(fā)行的“利益江湖”中,上市公司、券商投行及參與詢價機構(gòu)是利益鏈條上的重要環(huán)節(jié)。高發(fā)行價、高超募資金、高市盈率的三高現(xiàn)象與他們有著直接的關(guān)聯(lián),因為在一般情況下,上市公司可以募集到更多的資金,券商能賺取更多的承銷費,基金、險資、券商等機構(gòu)能分得更多的配售股份,進而獲取穩(wěn)賺不賠的打新收益。
        統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2010年共有349家公司在A股市場完成首發(fā)公開募股,募資金額達4921億元,IPO家數(shù)和IPO金額雙雙超過上兩個年度的總和。
        可以說,A股市場的急速擴容,上市公司、券商投行及打新機構(gòu)成為最大的受益者。新股發(fā)行上市中存在的利益分配格局,決定了相關(guān)利益者具有高定價、高報價申購的沖動。
        首先,上市公司能夠募集到超額的資金。發(fā)行價、市盈率越高,越能募集到更多的資金,如此合算的“買賣”,上市公司何樂不為?據(jù)WIND資訊統(tǒng)計數(shù)據(jù),2010年349家公司IPO預(yù)計募資1678億元,而實際募資4921億元,超募3243億元,超募比例193%。
        曾經(jīng)為錢發(fā)愁的中小板、創(chuàng)業(yè)板公司,如今卻面臨著如何花錢的煩惱。在一些公司超募現(xiàn)象的背后,卻是這些資金在使用方向上的混亂:很多資金用于償還銀行貸款,置辦公樓及營銷場所,投向房產(chǎn)、土地等不動產(chǎn),甚至為避開監(jiān)管,不惜通過資金置換方式變相挪用募集資金。創(chuàng)業(yè)板公司嚴(yán)重超募以及使用混亂的現(xiàn)狀,為公司的主業(yè)經(jīng)營及投資者利益保護帶來諸多隱患。這也與證券市場融資的功能背道而馳。
        其次,券商投行可賺取更多的保薦承銷費。由于券商的承銷收入與上市公司募資息息相關(guān),券商投行自然有做高發(fā)行價、市盈率的沖動。
        IPO重啟以來,上市公司超募比例一直居高不下,有其深層的內(nèi)部原因。一是上市公司有利益訴求,二是券商的承銷費用與超募金額掛鉤,再加上私募股權(quán)投資的收益與高市盈率息息相關(guān),于是超募就成了各利益方共同的選擇。進而,形成了超募資金的路線圖,即壓縮股本規(guī)模——抬高每股收益——高溢價發(fā)行——獲得超募資金。
        統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2010年券商共攬入承銷收入167億元,是2008年和2009年承銷收入總和的2.36倍。券商平均承銷一家公司的收入為4816萬元,平均每家券商的承銷收入為2.8億元。對超募資金部分,券商與上市公司會另外達成協(xié)議,承銷費率一般在5%至8%。可見,超募資金為券商貢獻了一筆不薄承銷收入。
        第三,打新機構(gòu)不約而同地選擇高報價,以便獲得更多的配售股份,解禁后拋售獲利。
        因為有新股不敗的神話,所以證券投資基金、券商、其他機構(gòu)及投資者往往用大量的資金在一級市場打新股,囤積的打新資金動輒上萬億元。
        由于我國新股發(fā)行體制的原因,參與詢價的機構(gòu)投資者在新股詢價過程中往往存在根據(jù)自身利益抬價或壓價、關(guān)系報價、胡亂報價、只詢價不申購等性質(zhì)惡劣的行為。
        由此可見,在上市公司、承銷商、投資者三方的博弈中,“三高”發(fā)行的最大獲益者是上市公司,其次是近乎無風(fēng)險的發(fā)行承銷機構(gòu)和一級市場申購機構(gòu),而二級市場的投資者明顯處于不利地位。
        新股發(fā)行的三高現(xiàn)象引起了監(jiān)管層的關(guān)注,去年11月第二階段新股發(fā)行體制改革啟動。在《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》中,對完善詢價過程和配售約束機制、完善回?fù)芎椭兄拱l(fā)行機制方面做出了進一步的規(guī)定。
        雖然從目前實施效果看并不明顯,短時期內(nèi)還不能消除三高現(xiàn)象,但可以預(yù)計,未來新股發(fā)行的市場化將是最終的目標(biāo)。市場熱議的推進存量發(fā)行、研究普及綠鞋機制、實施老股配售等舉措,將會成為今后新股發(fā)行體制改革的重點逐步實施。
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