一旦人民幣升值預期逆轉，資本將會大規模外流。這對中國是真正的考驗，而不是今天的升值壓力美國政府和國會對人民幣的抱怨愈演愈烈。根源是美國勞工市場的低迷，在即將到來的11月中期選舉中，就業無疑是最重要的問題。共和黨在這個問題上指責民主黨時，民主黨很可能出于政治因素把責任推到中國身上。但我仍然不相信美國國會會在今年通過實質性的保護主義措施，但這方面的風險在增加。如果國會真通過了什么實質性的內容，全球股市將會大跳水，這將迫使立法者收回成命。
今年前七個月，美國的商品貿易額同比增長了24.6%，但與2008年的水平相比，還是減少了12.1%。預計2010年全年，美國貿易總額將達到3萬億美元。今年前八個月，中國的商品貿易額同比增長了40%，預計全年將達到2.9萬億美元，較2008年增長15%。由于牽扯數額巨大，很難想象會發生這樣一場貿易戰。即便是在貿易戰可能性增加時，也會引起全球股市崩盤。
華盛頓的目標是平衡雙邊貿易。美國海關的數據顯示，今年前七個月，美國對中國的進口貿易額為1930億美元，出口貿易額為486億美元。出口額同比增長36%，該增長幅度比進口高出14個百分點。這表明，一切都在朝著正確的方向發展。但由于進口額是出口額的四倍，今年美國對中國的貿易赤字仍在增加。若按目前的走勢來看，美國若想減少對中國的貿易赤字，還需要八年多的時間。而美國諸多分析師認為，人民幣的升值將會縮短這個時間。
但是，美國與日本間貿易赤字的經驗并不能印證上述觀點。1985年，日元兌美元的匯率增長了一倍，但并沒有對后十年的雙邊貿易赤字產生重大影響。有人可能會說，如果日元升值四倍，那一定會有應影響。這我們無從知曉。當美日雙邊貿易赤字開始降溫，日本便將生產轉移到中國。
是的，雙邊貿易平衡可以通過調整匯率來改善。在某個匯率水平下，中國工廠將由于縮減生產將不得不關門大吉。雙邊貿易在不久的將來找到平衡點的唯一方式是，中國廠商將因為盈利削弱而減產、美國消費者將由于價格過高而少買中國商品。但這種解決辦法將蛋糕做小了。想平衡中美雙邊貿易，除了上述破壞中美兩國經濟的主意，別無他途。
由于人民幣的匯率不是浮動的，有些人就說，它沒有以市場為基礎。我不是說中國政府把匯率置于了一個“正確”的水平。但我認為，市場決定出來的匯率水平也到不了正確的水平。在20世紀90年代的泡沫時期，市場推高了亞洲貨幣，從而導致它們在1998年的金融危機中崩潰。其實，基本面并無多少變化，不能解釋這樣大的波動。日元匯率大幅變動，但其經濟并無變化。這給中國上了很清楚的一課：將匯率完全交由市場決定，將會帶來災難。
理性的爭論在短期內不會決定事情的發展走向。但是政治因素卻可以。民主黨正面中期選舉的窘境。眾議院會用盡渾身解數來獲得支持，那就是推動針對中國的貿易保護主義法案。不過，即使它獲得通過，其引起金融市場的動蕩也將會說服參議院阻止該項法案。
中美發生貿易戰的可能性不大。中國的出口產品大部分來自美資或其他跨國公司。中國制造的消費品的零售價是進廠價格的三至四倍。這些商品在美國的環節的價值是在中國生產環節的三倍。很難想象，美國愿意兩敗俱傷來迫使人民幣升值，而這種做法壓根兒不會解決兩國貿易平衡的問題。
中國存在許多問題，但低估的匯率并不是其中之一，而人民幣甚至可能被高估。升值的壓力來自于市場關于美國將會怎么對待中國的猜測。中國的貨幣供應量在近十年來增長了20.5倍。我不記得有這樣一個經濟體，在經過了這樣長時間大規模的貨幣擴張政策后，貨幣卻依然沒有貶值。一旦人民幣升值預期逆轉，資本將會大規模外流。這對中國是真正的考驗，而不是今天的升值壓力。