哈佛大學教授羅伯特·J·巴羅曾將通脹率、貨幣增長率和產出增長率三者關系表述為一個公式：通貨膨脹率等于貨幣增長率減去產出增長率加上對速率的獨立擾動。這里的產出增長率，應該是名義產出增長率，也就是吸納了新增貨幣后的增長情況。如果用CPI作為通脹率測度指標，用M2和名義GDP增長率分別代表貨幣與產出的增長率，則由上述公式得出的邏輯就是：當獨立擾動項為負時，意味著當年新增貨幣未全部被GDP增長所吸納，還有產出以外的其他因素吸收了部分新增貨幣，如此才導致了當年的通脹，而后者減緩了通脹程度。當獨立擾動項為正時，說明當年新增貨幣全部被GDP增長所吸納，實際通脹水平還包含來自產出以外的其他因素的推動。
　　就中國1998年至2008年的情況看，依據相關指標變動統計，1998年至2003年，以及2005、2006年的獨立擾動項均為負。按上述邏輯，這8年里，中國新增貨幣未全部被GDP增長所吸納，還有產出以外的其他因素吸收了部分新增貨幣，減緩了通脹。實際上，這8年內CPI上漲率最高的年份為1.8%，還有3年是負增長，也就是通縮，最低為-1.4%。貨幣供應量的增長率在13.99%至19.58%之間，而實際GDP處于逐步加速增長的過程。
　　2004、2007和2008年的獨立擾動項為正，而且正值還很高，說明各年新增貨幣全部被GDP增長所吸納，而產出以外的其他因素也加重了通脹。2005和2006年的擾動項負值很低，僅為-0.8和-0.1，近似于零，說明當年新增貨幣基本被產出增長所吸納。相應的，CPI轉為正值，逐年上漲，最高年份的2008年為5.9%。
　　對此，這11年的實際運行情況能夠說明一些問題。受亞洲金融危機影響，1998年起，中國經濟增長下滑。為了刺激經濟增長，中國政府采取了擴張性的財政與貨幣政策。但由于當時產能過剩、消費需求不振的現象較為嚴重，各年新增貨幣量也并未能有效地轉化成可以被統計在GDP中的現實投資和消費。多出的貨幣量之所以沒有給CPI上漲形成助推力，是因為被GDP之外的渠道消化了。從2004年起，經濟增長加速，除了消費支出穩定增長外，投資與外貿增長都非常迅速，這三支構成GDP的力量對每年新增貨幣的吸納能力大大增強，在對CPI形成上漲推動力的同時，CPI的真實上漲肯定還有來自投資、消費和凈出口之外的力量。尤其2007年和2008年超過4%的CPI，更能反映這一點。
　　令人感興趣的是，獨立擾動項所反映的“產出以外的其他因素”是什么。對此，筆者以為，以下解釋不容忽視：
　　第一，估計影響最大的就是金融資產交易市場。由于金融資產市場交易不包括在GDP內，而隨著中國這一市場的迅速擴大，對貨幣的吸納能力越來越大。從1998年到2003年，中國股票市場、房地產交易市場、債券市場、包括各類短期債務憑證交易在內的貨幣市場，無論是參與者，還是交易額，都在逐年快速擴張。盡管市場交易的價量有起有落，但在實體經濟不確定性更大的情況下，相當一部分貨幣供應量都在金融市場上流轉，未能由虛擬系統進入實體經濟。或者說，期間不景氣的實體經濟所未能吸納的新增貨幣量，被留在了虛擬系統內。這種狀態，不能不減緩一部分CPI的上漲。自2004年起，金融資產交易市場膨脹的速度進一步加快，一方面，泡沫化資產市場的財富效應，增強了CPI的上漲壓力；另一方面，伴隨資產市場高泡沫化而隨時破滅的風險，也使該市場累積吸附的相當一部分貨幣，通過資產變現而轉為現實購買力，從而有著釋放貨幣甚至創造貨幣的效能，這就不能不助長了CPI的上升。
　　第二，現行中國的GDP的構成，按支出法核算，很多經濟活動并未包括在內，特別是諸如房地產業以及其他新興服務行業，以及非法“地下經濟”（就連最發達的美國，這一部分的經濟量也占到GDP的10%左右），從而使現行GDP的經濟含量小于應有的實際活動量。而這些不構成GDP或者統計遺漏的經濟活動，也吸納了大量新增貨幣。由此，以現行GDP代表的“產出增長”對新增貨幣的吸納量，很可能被低估了，這恐怕也是造成上述巴羅公式中的獨立擾動項被高估的原因。
　　第三，由于中國現行CPI的統計核算口徑偏小，比如，沒有包含這幾年迅猛增長的房地產價格，而使CPI代表的通脹水平，很可能相對于實際水平被低估了。
　　限于指標選擇及其口徑的關系，用中國現行GDP、CPI代替巴羅公式中的相關變量，無法完全體現巴羅公式的原意，以此來說明中國情況時，無疑就更粗略了。但這其中引伸的意義是，由于金融資產交易市場對貨幣具有吸納和釋放的效能，因而隨著中國這一市場規模的快速擴大，任何忽視金融資產交易市場影響的貨幣政策，都可能帶來越來越大的偏差，從而影響貨幣政策的預期功效。這還意味著，在測度、分析預計通脹水平時，僅僅考慮實體經濟因素是不夠的，必須重視金融資產交易市場的影響。