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      貨幣政策要有足夠的“紀律性”
      2010-07-16   作者:信達資產管理公司風險研究中心研究員 沈洪溥  來源:東方早報
       
        每逢國家統計局公布宏觀經濟數據,就總會有關注的焦點,或是物價領域的通脹、通縮,或是投資領域的投向結構,“保增長”等也一樣能作談資。但奇怪的是,盡管辯論涉及投資、消費和出口,卻沒人就當局的貨幣政策作合理與否的探討,至多只是看看信貸投放的增速與廣義貨幣增長速度的現狀,而貨幣當局也因此情緒穩定地始終保持了政策的“獨立性”,站在了爭議之外優哉游哉。
        這次的熱門話題是通脹壓力,但隨著數據公布,關于通脹的擔憂似已塵埃落定。年初的通脹隱患已經基本消除,CPI也可能在6-7月見頂,在第四季度回落。但在筆者看來,一方面,更低的CPI增速可能是經濟增速放慢的先兆,而不是政策操作之功;另一方面,歷次關于通脹話題的算卦,都幾乎從未觸及關鍵的政策變量——貨幣政策。
        其實,無論是食品還是能源,無論是居住租金還是醫療費用,背后無不伴隨著民眾對自身可支配收入購買力下降的極大疑慮。這種疑慮每每在通脹高企時轉化為焦慮,最終導致非理性的消費或者投資行為。從此來看,貨幣政策因為直接影響流通中的貨幣量,直接影響實物-貨幣比對關系,應對此承擔主要責任。
        國內已有學者對此做過相關研究。結論是,在我國1元錢的政府投資大致帶動3-5元民間投資,而1元錢投資大致帶動0.3元GDP。在這樣的鏈條激勵下,貨幣政策松一點,投資就會更快地擴張,也因此能夠得到更高的經濟增長效果成為通識。但副作用是,貨幣發行量更寬松,在紙幣本位的制度體系下,其實就意味著居民收入實際支付能力的下降。如果不能對應居民家庭可支配收入同步或者更快上漲,那么“勞動無法致富”就是一個再正常不過的必然結論。
        現實中,統計意義上的居民收入平均增速確是快于GDP平均增速的,但由于分配的嚴重不公,導致絕大多數勞動者一方面在辛勤勞作,一方面勞動所得卻在不斷縮水。這樣,快速或者過快膨脹的貨幣量也要承擔相當部分的責任。
        理論上,秉承經濟自由主義傳統的貨幣主義學者一直堅持實行所謂“單一規則”的貨幣政策,控制貨幣供應量的增長率,使它與經濟增長率相適應。從美國過往40年的歷史看,在金本位制垮臺之后,凡是貨幣量控制得好的年份,基本對應著經濟穩定的時期,而每次貨幣政策主動干預經濟,試圖通過加大貨幣投放量刺激經濟增長,則無不帶來意料之外的麻煩。上世紀80年代如此,三年前的次貸風暴也如此,其中的邏輯并不復雜——增長速度總是對應實際生產效率,人為拉高增速只能帶來數據的繁榮,當泡沫退去,總要有低谷段來為高峰期埋單。
        回到我國,2009年我國信貸投放量是9.59萬億元,同比多增4.69萬億元;廣義貨幣投放量同比增長27.68%,增幅比上年末高9.86個百分點。這劑超級強心針,直接效果當然是“保八”成功,間接效果就是讓人民幣在國內經濟循環中貶值速度更快。由于人民幣還不是國際貨幣,還無法通過儲備、支付等方式分流疏導,絕大部分的人民幣投放量集中在國內循環。但國際間,卻是紛紛看好人民幣估值前景,大力鼓勵人民幣升值。于是,人民幣對外升值、對內貶值就成為奇妙的景觀。結果是少數外國人大賺套利收益,而多數中國人卻在不斷為儲蓄縮水煩惱糾結。
        這種不公平亟待改變。就現狀而言,政策邏輯上,解鈴還須系鈴人。筆者建議,在人民幣成為國際貨幣之前,貨幣當局宜適度調低、調低再調低貨幣投放的速度,著力改變人民幣過快對內貶值狀況,乃至不妨自設“紅線”,在大力倡導必需的獨立性之外,也要有足夠的紀律性才是。
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