進入三季度后，盡管宏觀經濟發出階段企穩的信號，但股市始終難以擺脫圍繞2000點震蕩的低迷格局。分析人士認為，從市場運行的主要矛盾看，由流動性緊張、結構性高估和長期預期不佳引發的估值制約，已經上升為當前市場的主要壓力。由于化解上述不利因素的條件尚不具備，預計短期市場很難改變弱勢震蕩格局。

　　大盤走勢“昏昏欲睡”

　　上周的5個交易日，滬綜指最高收盤價為2085點，最低收盤價為2057點，落差不過28點，指數基本呈現一字橫盤的運行格局。實際上，這種窄幅震蕩的走勢并不是在上周才開始出現的，如果不考慮8月16日的盤中異動，進入三季度后，滬綜指其實一直處于圍繞2000點窄幅震蕩的運行格局中，低迷的行情走勢給人以強烈的“昏昏欲睡”的印象。
　　但是從基本面看，A股市場其實還是出現了一些積極因素。7月份官方PMI達到50.3%，較6月份的50.1%回升0.2個百分點；同時，最新公布的匯豐8月PMI預覽值也改變了7月份繼續滑落的態勢，報50.1%，重新回到榮枯分界線上方。此外，從鋼鐵、水泥等一系列產品價格看，也大多出現了觸底回升的態勢。由此看，在階段補庫存、政策小幅刺激等因素作用下，已經可以初步確定，國內經濟在7-8月實現了階段企穩。
　　與此同時，在與外圍股市走勢的比較中，A股也體現出了更堅實的底部支撐。QE退出時間窗口漸行漸近，熱錢流出預期提升，使得近期不少新興經濟體股市出現明顯下跌。比如，印尼雅加達指數上周下跌8.60%，印度、韓國等國股市也呈現向下破位跡象。與之相比，A股明顯抗跌。有市場人士甚至認為，資金從新興市場流出后，不一定回流美國，有可能逐漸流入估值低企的A股。
　　但很顯然，從A股大盤實際走勢看，上述積極預期只能給市場帶來支撐，并未提供足夠的上漲動力。既然經濟階段向好預期已經形成，那么一定還有別的因素在抑制市場的向上空間。

　　三因素制造估值壓力

　　從市場運行的邏輯看，在經濟基本面階段向好的背景下，股市仍然持續不振的原因大概率指向了估值壓力。事實上，從當前影響A股估值的因素看，確實存在向下壓力大于向上動力的情況。
　　首先，資金利率中樞保持高位。6月份出現的“錢荒”，充分說明了實體經濟去杠桿開啟后，流動性環境存在不易化解的脆弱性特征。目前看，盡管錢荒已經遠去，但市場資金利率仍然保持高位，這一方面說明當前流動性環境并不寬松，另一方面則意味著資金面未來再度因為某些偶發因素而吃緊的概率仍然不小。14天國債逆回購利率和3個月SHIBOR是最被投資者看重的利率指標。從上周五看，14天國債逆回購利率收報4.065%，一段時間以來持續運行在4%以上的高位；而3個月SHIBOR上周五報4.662%，盡管較6月底明顯回落，但其中樞仍運行在今年高位。上述兩大利率的持續高企令人難以對未來的資金面保持樂觀，而資金利率的預期又恰恰是股市估值的最重要決定因素之一。
　　其次，結構性高估壓力未化解。A股估值很難出現系統性提升的另一個主要原因在于，今年以來的結構性行情使得結構性估值差異顯著，進而意味著市場整體估值處于明顯的“亞健康”狀態中。上周五，創業板指數再創階段反彈新高1225.89點，與1239.60點歷史高點只有一步之遙。今年以來，創業板股票的大幅逆勢走強，導致A股估值結構出現畸形情況。統計顯示，當前創業板股票整體市盈率(TTM)相對于滬深300的估值溢價倍數高達5.97倍，處于歷史最高水平，并且估值溢價倍數已經大幅超越了小盤股泡沫比較嚴重的2010年(當年最高溢價倍數為4.85倍)。
　　最后，中長期擔憂抑制短期估值提升空間。從決定估值的因素看，除了資金利率外，另一個較為重要的因素就是市場情緒。目前看，宏觀經濟轉型大幕剛剛開啟，未來國內經濟運行存在著諸多不確定性，這些不確定性的存在又會導致投資者的悲觀情緒，進而給予當前A股相應的估值折價，這一點在那些產能過剩的周期性行業中體現的更為明顯。統計顯示，7月份以來，滬深股市有36只個股曾經創出股價歷史新低，而在這36只個股中，僅有7只個股為紡織服裝、農林牧漁等非周期行業股票，其余則均為化工、機械設備等典型周期股。值得注意的是，三季度以來的整體市場企穩是由經濟企穩預期造就的，但理應在此階段表現強勁的周期股反而大量創出歷史新低，充分說明中長期的擔憂情緒，已經使得投資者開始忽視相關品種的短期積極變化。
　　展望未來，上述三個抑制市場估值提升的因素很難在短期被化解，這也意味著盡管經濟已經階段企穩，但市場上行空間仍將有限。對于具體品種配置來說，基于估值瓶頸，那些短期走勢不受估值制約的題材股，或許仍將是未來一段時間主要的市場熱點。