受通脹預(yù)期影響,本周債市收益率呈現(xiàn)“跳躍”式上揚(yáng),一級(jí)市場(chǎng)利率帶動(dòng)二級(jí)市場(chǎng)收益率續(xù)漲,關(guān)鍵期限品種國(guó)債、政策性金融債收益率上行均在20BP左右,并且利率債收益率曲線進(jìn)一步平坦化。
分析人士指出,在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi),市場(chǎng)的焦點(diǎn)將重新回歸到國(guó)內(nèi)資金面因素上,9月末國(guó)內(nèi)資金市場(chǎng)的波動(dòng)始終是難以避免的一個(gè)“坎”,在央行不斷以逆回購(gòu)方式投放資金的背景下,雖然整體資金緊張程度不會(huì)顯著加劇,但是資金的結(jié)構(gòu)性波動(dòng)料難以避免。
債券市場(chǎng)多空交織
中債提供的數(shù)據(jù)顯示,截至9月19日收盤(pán),銀行間債券市場(chǎng)延續(xù)了趨弱的氛圍,整體收益率中短端以上行為主,長(zhǎng)端微幅調(diào)整。
無(wú)疑,美聯(lián)儲(chǔ)QE3的推出一舉將中國(guó)利率推向了年內(nèi)高位,市場(chǎng)多頭信心潰敗,利率曲線也一舉逆轉(zhuǎn)了7月份以來(lái)的“熊市變平”,在上周轉(zhuǎn)為“熊市增陡”態(tài)勢(shì)。
多數(shù)業(yè)內(nèi)人士判斷,在年內(nèi)剩余時(shí)間內(nèi),債券市場(chǎng)所面臨的環(huán)境利空因素將略多于利多。
首先,伴隨利率的加速調(diào)整,預(yù)計(jì)海外QE因素對(duì)于國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)的負(fù)面沖擊最大峰值已經(jīng)度過(guò),但是QE因素所引發(fā)的未來(lái)一系列問(wèn)題將長(zhǎng)期沖擊國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng),這是在短期內(nèi)無(wú)法消弭的。目前來(lái)看,QE對(duì)于國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的顯性影響沖擊有兩方面,一是將通過(guò)推高國(guó)際通貨膨脹壓力的方式造成投資者對(duì)于輸入性通貨膨脹的擔(dān)憂;二是將在很大程度上抑制我國(guó)貨幣當(dāng)局對(duì)于政策的放松調(diào)節(jié)。前者主要影響長(zhǎng)期利率,后者則對(duì)于短期利率的回落產(chǎn)生顯著的障礙。
其次,通脹水平在年內(nèi)再創(chuàng)新低的可能性不大。隨著季節(jié)更替,物價(jià)將在短暫下降后大幅反彈,雖然其中超越季節(jié)性的非預(yù)期通脹壓力不會(huì)加大,但數(shù)據(jù)上的回升仍然對(duì)債券利率走勢(shì)形成干擾,即通脹走勢(shì)在年內(nèi)剩余時(shí)間內(nèi)也難以對(duì)市場(chǎng)形成有力支撐。
再者,目前資金利率的中樞水平已經(jīng)被系統(tǒng)性抬升,債券利率體系被重新定價(jià)的可能性非常大。
來(lái)自招商銀行的研究觀點(diǎn)亦指出,受歐洲央行推出OMT計(jì)劃以及美聯(lián)儲(chǔ)QE3出臺(tái)的影響,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)回升,盡管經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然低迷,但市場(chǎng)選擇性忽視導(dǎo)致調(diào)整依舊。加上國(guó)內(nèi)近期頒布一系列財(cái)政刺激政策,股債蹺蹺板效應(yīng)成為打壓當(dāng)前債市的首要原因。
顯然,從年內(nèi)剩余時(shí)間來(lái)看,經(jīng)濟(jì)基本面的同步數(shù)據(jù)未必能敵得過(guò)現(xiàn)券重新定價(jià)的壓力。
寬松政策仍可期待
再就銀行間資金面而言,人民銀行于9月20日上午以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了550億元7天期和1050億元28天期逆回購(gòu)操作,中標(biāo)利率分別持平于3.35%及3.60%。
鑒于本周公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)到期規(guī)模為1400億元,減去央票及正回購(gòu)到期60億元,以及2350億元的逆回購(gòu)?fù)斗帕浚瑒t本周央行實(shí)現(xiàn)資金凈投放1010億元。
“28天逆回購(gòu)的到期日在跨季、雙節(jié)后,央行加大該期限品種操作,一方面可以穩(wěn)定市場(chǎng)對(duì)跨季資金利率的預(yù)期,另一方面也表明9月降準(zhǔn)的可能性進(jìn)一步下降,同時(shí)可以完善短期資金利率曲線。”一位參與招標(biāo)的商行交易員向記者表示,“管理層之所以選擇加大28天品種的投放力度,旨在避免資金于小長(zhǎng)假后大量到期,并對(duì)流動(dòng)性形成較大沖擊。”
華龍證券固定收益研究員牟治陽(yáng)亦表示,“由于外匯占款減少,19日開(kāi)始貨幣市場(chǎng)資金緊張,利率跳漲,周四央行加大逆回購(gòu)操作是市場(chǎng)預(yù)期之中的,即使如此,貨幣市場(chǎng)利率現(xiàn)在還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于央行逆回購(gòu)利率的,所以下周還會(huì)大量逆回購(gòu),降準(zhǔn)的可能性較小,但是也不是沒(méi)有可能。”
毋庸置疑,央行的逆回購(gòu)操作能夠較好地平滑貨幣市場(chǎng)利率,規(guī)避關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)和事件對(duì)資金面的沖擊,不至于出現(xiàn)流動(dòng)性顯著趨緊的極端情況。但在未來(lái)貨幣政策的判斷上,28天期逆回購(gòu)重啟也并不意味著存準(zhǔn)兌現(xiàn)的可能性完全消失。
僅從公開(kāi)市場(chǎng)操作的體量分析,由于央票到期量減少而央行短期逆回購(gòu)滾動(dòng)進(jìn)行,因此自7月以來(lái)公開(kāi)市場(chǎng)每個(gè)月的到期量均在5500億元左右,未來(lái)要實(shí)現(xiàn)更大規(guī)模的凈投放則意味著央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的體量還需進(jìn)一步擴(kuò)大,這在實(shí)際操作中顯然壓力不小。
有業(yè)內(nèi)專家表示,鑒于外匯占款流動(dòng)趨勢(shì)當(dāng)前并沒(méi)有發(fā)生根本性改觀,所以央行依然存在通過(guò)存準(zhǔn)下調(diào)補(bǔ)充市場(chǎng)資金供給的必要性,盡管難以確定降準(zhǔn)時(shí)間窗口,但可預(yù)計(jì)未來(lái)依然會(huì)有1-2次以上的降準(zhǔn)空間。
短期不宜加長(zhǎng)杠桿
回到債券市場(chǎng),就操作策略分析,短期仍建議以防御為主。
雖然逆回購(gòu)不斷加碼,28天逆回購(gòu)重啟,7天回購(gòu)利率降到了3%左右,但貨幣政策的預(yù)期不甚明朗,市場(chǎng)對(duì)資金面仍有較大顧慮。
供給壓力有所增加,城投債和地方政府債發(fā)行不斷。東方證券提供的數(shù)據(jù)顯示,2010、2011、2012年1-8月企業(yè)債券融資規(guī)模分別為7892億元、7908億元和13315億元,今年前8個(gè)月較去年累計(jì)增速達(dá)68%。分品種看,短融、中票、企業(yè)債和公司債凈發(fā)行規(guī)模比去年同期分別增加1494億元、796.5億元、3141億元和626億元。
再?gòu)母髟掳l(fā)行節(jié)奏考量,今年前4個(gè)月短融和中票的發(fā)行規(guī)模與去年同期相比并沒(méi)有增加;5月份以后,凈融資規(guī)模才有明顯上升。
多位接受記者采訪的券商研究員均認(rèn)為,在利率市場(chǎng)化的大背景下,大力發(fā)展直接融資以及近期基建投資發(fā)力,中長(zhǎng)期融資需求的上升,都將導(dǎo)致信用債供給持續(xù)放量,這構(gòu)成債市的不利因素。但考慮到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速尚未明顯低于潛在增速,政策力度和經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力不強(qiáng),經(jīng)濟(jì)增速的可持續(xù)回升狀態(tài)仍需等待,則中期來(lái)看預(yù)計(jì)債市仍有不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)。
此外,影響債市的風(fēng)險(xiǎn)因素還包括:經(jīng)濟(jì)短期有走穩(wěn)的趨勢(shì),通脹預(yù)期有所提高;上半年獲利盤(pán)過(guò)多,無(wú)業(yè)績(jī)排名壓力機(jī)構(gòu)急于鎖定利潤(rùn)去杠桿;股市超跌后在經(jīng)濟(jì)短期筑底和外需刺激下有所反彈;上市公司中報(bào)業(yè)績(jī)差強(qiáng)人意提高信用風(fēng)險(xiǎn)。
總體來(lái)看,基于當(dāng)前QE3對(duì)我國(guó)通脹的影響還不能確定,預(yù)計(jì)這也將延長(zhǎng)債市調(diào)整時(shí)間,同時(shí)我國(guó)央行調(diào)控政策將相對(duì)謹(jǐn)慎,短期內(nèi)還看不到任何推動(dòng)債市上漲的觸發(fā)因素,建議投資者繼續(xù)持謹(jǐn)慎態(tài)度,不宜加長(zhǎng)杠桿和久期。
另外,10月份資金面可能有所趨緊,債市調(diào)整或橫盤(pán)的情況會(huì)持續(xù),部分券商建議待10月資金面緊張時(shí)點(diǎn)過(guò)后,重新考慮配置時(shí)點(diǎn)的選擇。