伴隨“穩(wěn)增長”政策基調(diào)逐步確立，近期，城投類發(fā)行人發(fā)債步伐明顯加快，并有向中票、短融市場滲透的趨勢。
分析人士指出，由于信用債的融資成本優(yōu)勢明顯，加之企業(yè)到期債務量增多且投資可能所有回升，預計未來一段時間信用債供給將維持在較高水平，鑒于信用債行情已步入牛市下半場，建議投資者適當降低久期。
信用產(chǎn)品供給放量
實際上，自2012年2月份以來，信用債的月均凈供給量保持在1500億元以上，高于2011年前三季度平均每月1000億元左右的水平。就券商提供的數(shù)據(jù)分析，其中信用債凈供給增加較多的品種為企業(yè)債和短融，公司債供給增長相對溫和，中票整體供給放緩。
而根據(jù)近期發(fā)行人募集資金用途可以發(fā)現(xiàn)，補充營運資金是主要融資目的，其次是償還銀行貸款，用于項目建設(shè)的占比相對較少。
有分析人士指出，單從信用債(剔除短融)凈供給與融資成本的關(guān)系可以看出，在融資成本優(yōu)勢較為明顯的2008年下半年至2009年上半年這一階段，信用債發(fā)行量上升較為明顯；在信用債融資成本和同期貸款相對利差較小的2010年至2011年，信用債增長并不明顯。而隨著信用債收益率持續(xù)下降，目前信用債相對貸款利差已處于較低水平，預計未來發(fā)行人仍有較大的發(fā)債動力。
國泰君安債券研究團隊分析師姜超亦坦言：“從一級市場看，信用債發(fā)行出現(xiàn)井噴，核心原因仍然是債券融資成本相對于貸款有明顯優(yōu)勢。央行連續(xù)降息兩次，并將貸款下浮最大比例升至30%，目前5年期貸款的理論下限已達4.48%，而5年期超AAA和AAA級中票收益率約為4.00%和4.20%，若考慮承銷費用，兩者差距不大。但考慮到銀行提供最優(yōu)貸款利率的意愿較低，企業(yè)獲取難度大，因此債券融資優(yōu)勢仍在。”
中投證券研究所方面判斷，下半年信用債凈發(fā)行量或達到7600億-7800億元，下半年短融到期量較多，預計凈供給壓力將有所下降，而中長期信用債到期量相對較少，加上近期中票注冊量、公司過會未發(fā)行余額明顯上升，城投債放開預期較強，預計中長期信用債凈供給將進一步加大。
一位商行交易員向記者表示，“雖然供給并不會改變信用債收益率和利差的運行趨勢，但目前較低的收益率水平或難以抵御信用債集中供給，個人認為，信用產(chǎn)品收益率存在一定上升壓力。”
城投債擴容在即
當前，多家新聞媒體報道了關(guān)于“城投債審批提速”的相關(guān)新聞，提到以交易商協(xié)會監(jiān)管的中票、短融市場和以發(fā)改委審批的企業(yè)債市場中城投類債券發(fā)行將有提速的可能。
毫無疑問，城投債極有可能成為下半年信用債發(fā)行放量的“主力軍”。從過往經(jīng)驗來看，城投類公司主要是通過發(fā)改委審批的企業(yè)債市場進行融資，盡管短期融資券也有部分融資途徑，但是中票市場始終未向城投類公司全面放開，即便是有城投類企業(yè)發(fā)債，也基本上集中在直轄市、省級投融資平臺公司的債券發(fā)行上。
然而，2012年，銀行間市場能夠發(fā)行中票、短融的城投類公司的標準有所放松，多家地級市乃至區(qū)縣級城投企業(yè)加入了中票發(fā)行隊列。不僅如此，城投類發(fā)行人自2011年開始就啟用了私募發(fā)行，2012年該發(fā)行規(guī)模達到260億元，遠遠超過了2011年的發(fā)行規(guī)模。
業(yè)內(nèi)人士普遍判斷，基于城投債在2012年上半年供給量就接近2011年全年的規(guī)模，而且大部分是以企業(yè)債的形式存續(xù)的，如果下半年發(fā)行再度提速，則城投債2012年的供給比2011年“翻倍”已經(jīng)不是什么懸念。
“城投債目前絕對收益依然較高，‘準市政債’的政策紅利邏輯也在，從配置的角度來講，投資者可精選發(fā)達地區(qū)市級融資平臺以上的發(fā)債人。然而，作為投機資金重倉區(qū)的交易所城投債，供需的天平已較年初出現(xiàn)很大的變化。”多位券商交易員在接受記者采訪時均表示，經(jīng)濟企穩(wěn)，投資時鐘向權(quán)益資產(chǎn)演進概率大，市場需求或較上半年有明顯下降，因此對于信用債市場的觀點應保持中性，以求穩(wěn)為主。
投資介入需謹慎
針對城投債發(fā)行渠道多樣化，且下半年發(fā)行或進一步加速的情況，當前市場褒貶不一。樂觀地看法認為，這有助于改善其籌資渠道過窄的問題，可以有效降低其信用風險；而相對悲觀的看法則認為，城投債供給加大將形成供給沖擊，對相關(guān)債券市場收益率形成上行壓力。事實上，應該辯證地看待該問題：
首先，城投類債券之所以相比工業(yè)企業(yè)債有較高的溢價，最主要的原因還在于信息披露不透明。在銀行間市場容納更多的發(fā)行主體之后，其披露地方財政收入信息可能更加詳盡，而在發(fā)改委允許更多的非百強縣地方政府投融資平臺公開發(fā)行債券后，地方政府的財政收支可能也將逐漸褪盡面紗，盡管這會是一個漫長的過程，但市場也樂見其成。
其次，城投債的供給壓力依然存在，因此投資者需繼續(xù)保持對城投類企業(yè)債的謹慎態(tài)度。由于目前城投類債券以企業(yè)債居多，而且普遍資質(zhì)一般，新的融資渠道并未給城投類企業(yè)帶來更為低廉的融資成本，相反監(jiān)管環(huán)境更為嚴格。加上未來可能會有更多資質(zhì)較弱的發(fā)行人進入這個市場，供給壓力上升以及比價效應的放大可能會給現(xiàn)存城投債帶來一定的估值壓力。
綜上，具體到投資策略方面，建議存量資金調(diào)整結(jié)構(gòu)、兌現(xiàn)收益、保證上半年的勝利成果為佳；增量資金可在長久期超AAA企債、優(yōu)質(zhì)城投債、1-3年中票內(nèi)根據(jù)實際需要酌情配置。