希臘退歐概率銳減 西銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)驟升

　　5月至今，由于市場(chǎng)對(duì)希臘能否留在歐元區(qū)與西班牙銀行業(yè)危機(jī)的擔(dān)憂逐漸加劇，歐洲重債國(guó)的國(guó)債收益率不斷上行。截至6月18日，希臘、西班牙和意大利10年期國(guó)債收益率較4月末分別上升30.3%、24.1%和10.3%。而相對(duì)安全的美國(guó)與德國(guó)的10年期國(guó)債收益率則較4月末分別下降17.9%和15.1%。
　　關(guān)乎歐元區(qū)前途命運(yùn)的希臘第二輪議會(huì)選舉是近期左右全球市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)。短期來看，支持救助的黨派勝出使組建聯(lián)合政府的成功率大增，希臘因不能落實(shí)緊縮措施而退出歐元區(qū)的可能性大減。但是長(zhǎng)期來看，希臘仍被深層次結(jié)構(gòu)性難題所困擾。首先，希臘經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力是制約其債務(wù)問題解決的根本因素。其次，希臘的社會(huì)福利體制弊端重重，財(cái)政不堪重負(fù)。第三，希臘政局依然面臨很大的不確定性。反緊縮的希臘左翼聯(lián)盟得票率僅以微弱劣勢(shì)落后，這也預(yù)示希臘未來緊縮和改革阻力較大。第四，社會(huì)矛盾日趨尖銳。希臘民眾對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)惡化、失業(yè)率居高不下以及一系列緊縮措施的實(shí)施日趨不滿。
　　近期西班牙銀行業(yè)危機(jī)成為歐元區(qū)新的“風(fēng)暴眼”。首先，西班牙銀行業(yè)危機(jī)的根源在于房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)低迷。救援資金顯然難以消化西班牙銀行業(yè)高達(dá)1800億歐元的房地產(chǎn)不良貸款。其次，援助形式導(dǎo)致西政府財(cái)政狀況更趨惡化。由于援助款將首先貸給西班牙政府，再由政府來援助銀行，這將使西政府債務(wù)占GDP比重持續(xù)升高。第三，援助貸款的優(yōu)先償債權(quán)使西班牙政府舉債前景黯淡。從歐元區(qū)層面看，向西班牙銀行業(yè)提供援助將加大德國(guó)等國(guó)在歐洲穩(wěn)定基金中的擔(dān)保額度，因此西班牙銀行業(yè)獲援只是將責(zé)任轉(zhuǎn)移給其他國(guó)家，歐債問題的解決仍很遙遠(yuǎn)。

　　歐元反彈受阻 中長(zhǎng)期依然看空

　　自5月以來，歐債危機(jī)險(xiǎn)情迭起，做空歐元、追捧美元成為外匯市場(chǎng)最突出的主旋律，主要貨幣走勢(shì)如下：
　　首先，希臘退歐風(fēng)險(xiǎn)降低未能明顯提振歐元。自5月初以來，歐元呈現(xiàn)出先大幅貶值，后小幅反彈的走勢(shì)。截至6月18日，歐元對(duì)美元匯率收于1.2576美元/歐元，較上月末升值1.7%。展望未來，由于西班牙已接替希臘成為歐債危機(jī)的新焦點(diǎn)，意大利的潛在危機(jī)也不斷發(fā)酵，投資者對(duì)歐元區(qū)擔(dān)憂仍存，因此歐元下一步反彈空間明顯受限，但考慮到前期跌幅較深，歐元近期出現(xiàn)大幅波動(dòng)的可能性已不大，總體有望維持對(duì)美元弱勢(shì)震蕩的格局。
　　其次，美元匯率強(qiáng)勁上漲后有所回調(diào)。5月份，由于歐債危機(jī)持續(xù)升級(jí)引發(fā)恐慌心理，美元再度成為國(guó)際資金的避風(fēng)港。與此同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景明顯好于歐洲及其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，也給美元提供了來自基本面的支撐，美元對(duì)非美貨幣(日元除外)全線上漲，美元指數(shù)當(dāng)月上漲5.4%。
　　從下一步走勢(shì)來看，由于西班牙申請(qǐng)全面救助的可能性不斷上升將再度刺激市場(chǎng)的避險(xiǎn)情緒，而美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)推出QE3的可能性較小，上述因素將對(duì)美元走勢(shì)形成支撐，但由于美元匯率已處于高位，繼續(xù)大幅上漲的空間不大，因此短期內(nèi)更可能維持強(qiáng)勢(shì)震蕩格局。
　　其三，日元先揚(yáng)后抑。5月份，歐債危機(jī)惡化使日元再次受到避險(xiǎn)資金青睞并重新走強(qiáng)，日元當(dāng)月升值1.9%。6月以來，由于擔(dān)憂歐債狀況可能影響日本經(jīng)濟(jì)，加之日本5月份貿(mào)易赤字明顯超出預(yù)期，日元受雙重利空因素打壓出現(xiàn)下跌，截至6月18日，日元對(duì)美元匯率收于79.11日元/美元，日元貶值1.0%。盡管日元的避險(xiǎn)吸引力仍然存在，但日元升值不利于日本經(jīng)濟(jì)，日本央行可能繼續(xù)出手干預(yù)，預(yù)計(jì)日元短期內(nèi)可能維持窄幅波動(dòng)走勢(shì)。

　　全球股市跌多漲少 震蕩下行概率較大

　　5月初至今，由于歐洲政局動(dòng)蕩、希臘退出歐元區(qū)風(fēng)險(xiǎn)抬升、西班牙銀行業(yè)危機(jī)加劇、美國(guó)部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，投資者避險(xiǎn)情緒升溫，風(fēng)險(xiǎn)資金流出股市，全球股市呈現(xiàn)普跌態(tài)勢(shì)。截至6月18日，全球股市市值較4月末縮水3.6萬億美元至47.4萬億美元。
　　在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)乏善可陳、歐債危機(jī)不斷深化的內(nèi)憂外患形勢(shì)下，美國(guó)股市5月表現(xiàn)疲弱，道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)分別下跌6.2%、6.3%和7.2%。6月以來受寬松貨幣政策預(yù)期等因素推動(dòng)，股市有所反彈，截至6月18日，上述三大指數(shù)分別較5月末上漲2.8%、2.6%和2.4%。
　　美股未來走勢(shì)需關(guān)注三方面：其一，就業(yè)等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的好壞以及美聯(lián)儲(chǔ)是否加大貨幣寬松力度是左右市場(chǎng)波動(dòng)的重要因素。其二，如果西班牙等國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)上行將對(duì)美股造成不利影響。其三，中、美、歐元區(qū)將陸續(xù)公布PMI值，如不及預(yù)期會(huì)令股市承壓，但又會(huì)讓市場(chǎng)重燃政府出臺(tái)刺激政策的預(yù)期。總之，美股反復(fù)震蕩可能性較大。
　　歐洲股市在債務(wù)危機(jī)與銀行業(yè)危機(jī)此起彼伏，財(cái)政緊縮與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)兩大目標(biāo)難以兼顧的宏觀環(huán)境下形勢(shì)慘淡。展望歐股后市應(yīng)考慮三因素：首先，西班牙、意大利等國(guó)主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)尚難解決，銀行業(yè)形勢(shì)更岌岌可危。需警惕其國(guó)債收益率再創(chuàng)新高，進(jìn)而打壓股市。其次，希臘新政府能否順利帶領(lǐng)國(guó)家通過緊縮措施恢復(fù)經(jīng)濟(jì)活力尚難預(yù)料。第三，德國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景并不明朗，如若放緩將重挫歐洲股市。總體來看，歐股下行趨勢(shì)在未來相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)。
　　日本股市受歐債危機(jī)以及全球經(jīng)濟(jì)增速放緩表現(xiàn)欠佳。同時(shí)，新興經(jīng)濟(jì)體受歐債危機(jī)的沖擊逐漸顯現(xiàn)出來，加之國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)放緩、財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)加大使主要股指跌跌不休。日經(jīng)225指數(shù)與MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)在5月分別暴跌10.3%和11.7%。但6月以來，受歐美股市回暖和貨幣寬松力度有望加大的利好帶動(dòng)，截至6月19日，日經(jīng)225指數(shù)和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)較5月末上漲1.32%和3.1%。展望未來，考慮到歐債危機(jī)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的影響以及對(duì)金融市場(chǎng)的沖擊，日本股市震蕩下行的概率較大。而新興經(jīng)濟(jì)體股市或因歐債危機(jī)深化、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力而難有起色。

　　油價(jià)弱勢(shì)盤整 金價(jià)筑底反彈

　　6月以來，國(guó)際大宗商品市場(chǎng)呈現(xiàn)分化走勢(shì)。原油和基礎(chǔ)金屬延續(xù)5月急挫走勢(shì)繼續(xù)震蕩下行，而黃金和農(nóng)產(chǎn)品則筑底反彈跡象明顯。截至6月18日，紐約商品交易所WTI原油期貨價(jià)格收于83.27美元/桶，已連續(xù)14個(gè)交易日處于90美元下方，在5月急跌17.8%的基礎(chǔ)上，6月又下跌了3.8%，跌幅有所收窄；紐約黃金現(xiàn)貨價(jià)格收于1628.09美元/盎司，雖然5月下跌了5.13%，但6月上漲4.3%，已基本收復(fù)5月失地。原油和黃金價(jià)格走勢(shì)分道揚(yáng)鑣最重要的原因在于黃金的避險(xiǎn)屬性在6月動(dòng)蕩的市場(chǎng)環(huán)境中有所激發(fā)，而國(guó)際原油市場(chǎng)呈現(xiàn)供大于求局面，這種差異在下半年仍將延續(xù)，甚至有所擴(kuò)大。
　　目前國(guó)際原油市場(chǎng)已處于供大于求的局面，今年3月以來，全球原油產(chǎn)量達(dá)到9060萬桶/天，而全球消費(fèi)量則下跌至8950萬桶/天，即全球石油產(chǎn)量已經(jīng)超過了消費(fèi)量，且這種趨勢(shì)在下半年有望延續(xù)。
　　從供給來看，首先，目前石油輸出國(guó)組織(OPEC)的原油產(chǎn)量已創(chuàng)2008年以來的新高，最近又明確表示將維持原油產(chǎn)量每天3000萬桶的上限協(xié)議；其次，以美國(guó)、俄羅斯為代表的非OPEC石油供給國(guó)在今年上半年都保持了強(qiáng)勁的石油產(chǎn)出，特別是美國(guó)的石油供應(yīng)量已達(dá)到1990年以來的最高水平；第三，伊朗核談判又陷僵局，市場(chǎng)擔(dān)憂以色列會(huì)對(duì)伊朗采取軍事行動(dòng)，雖然短期內(nèi)可能性不大，但伊朗緊張局勢(shì)一旦升級(jí)將直接刺激油價(jià)反彈。
　　而從需求來看，其一，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力導(dǎo)致原油需求疲弱仍是主旋律，但四季度冬季來臨后這種局面可能會(huì)有所緩和。其二，投機(jī)性資金大規(guī)模從石油期貨市場(chǎng)撤離，當(dāng)前油價(jià)已經(jīng)能夠反應(yīng)基本面的供需關(guān)系。其三，零售天然氣價(jià)格保持低迷將吸引美國(guó)企業(yè)和家庭部門持續(xù)從石油、汽油消費(fèi)向天然氣消費(fèi)轉(zhuǎn)移。綜合上述多空因素，由于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的憂慮已占據(jù)主導(dǎo)地位，預(yù)計(jì)下半年原油價(jià)格將繼續(xù)弱勢(shì)盤整，不排除伊朗核問題激化引起油價(jià)短期劇烈反彈的可能。我們將下半年WTI原油期貨價(jià)格的波動(dòng)預(yù)期向下修正至70-100美元。
　　6月的國(guó)際金價(jià)走勢(shì)可謂“一波三折”。受歐債危機(jī)持續(xù)升級(jí)和QE3預(yù)期升溫影響，金價(jià)先是大幅反彈，并成功收復(fù)1600美元的重要關(guān)口。此后，QE3落空、美聯(lián)儲(chǔ)僅延長(zhǎng)了扭轉(zhuǎn)操作時(shí)限，金價(jià)應(yīng)聲大跌，并從6月20日起連跌數(shù)日后重現(xiàn)企穩(wěn)跡象。總體來看，目前國(guó)際金價(jià)已處于較為合理價(jià)位，繼續(xù)下跌的空間非常有限，但未來要實(shí)現(xiàn)持續(xù)反彈則有賴于其避險(xiǎn)資產(chǎn)角色的延續(xù)。西班牙危機(jī)的升級(jí)程度、美聯(lián)儲(chǔ)7月底議息會(huì)的政策走勢(shì)將成為決定金價(jià)短期走勢(shì)的主導(dǎo)因素。
　　展望下半年，全球主要經(jīng)濟(jì)體實(shí)際利率都處于超低位狀態(tài)，各國(guó)央行對(duì)黃金的持續(xù)凈買入會(huì)對(duì)金價(jià)形成有力支撐，而美國(guó)國(guó)債上限和財(cái)政懸崖問題存在激化可能，將成為金價(jià)加速反彈的催化劑。