在春季攻勢已漸入佳境時，放量長陰突然而至。2132點以來的反彈屬于無基本面博弈，參與資金也多以存量資金為主。A股調整的真正壓力源于基本面預期的超預期回落。隨著支撐反彈的各類預期逐步兌現，周三的“斷頭鍘刀”宣告春季攻勢基本結束，二季度基本面修復或使A股進入新一輪調整，不排除調整幅度超出預期。

　　二季度或現超預期調整

　　節后A股的走勢超出大多數投資者的想象，隨著指數溫和上揚，對于后市的樂觀憧憬重新顯現。然而1-2月的經濟數據并不支撐市場大幅上揚，無論是流動性、消費、投資還是外貿，均低于預期，整個經濟增速放緩的輪廓已然出現。
　　A股反映的是資金對于內外部環境的預期，而二季度很可能成為悲觀預期的集中兌現期。目前滬市的估值較低，然而中小板和創業板的估值仍蘊含著較大風險。從年報公布情況來看，上半年業績將成為小盤股的“命門”。從去年第四季度的情況來看，公布年報的上市公司單季利潤下滑幅度接近50%，營業收入增速僅6%，而利潤則同比大幅下降近30%。同時，上市公司現金流同比下降37%、存貨總量增加33%，應收賬款上漲15.5%。這些數據結合在一起看，微觀盈利環境惡化、去年以來緊縮政策的滯后效應、內外部需求回落正在對上市公司盈利形成擠壓，這種由需求、資金面和毛利率共同引發的業績下行周期往往在3-5個季度，甚至更長，因此上市公司的業績底至少在今年3季度后顯現。目前市場對于基本面即將見底的預期在數據面前不攻自破。
　　更值得注意的是，未來有可能出現“數據兌現悲觀預期、強化悲觀預期、市場過度反應”的負循環。至少從1-2月的經濟數據來看，管理層對于經濟下行風險的提示以及7.5%的GDP增速目標不無道理。“成長的煩惱”和“轉型的陣痛”將成為基本面的兩大關鍵詞。從機構草根調研的反饋來看，信貸增速低于預期很大程度上是需求不足所致，特別是國有大型企業的信貸需求不足。這也佐證了實體企業對于未來的擔憂，而這種擔憂尚未從實體領域擴散至資本市場。因此，目前中小板、創業板等民營企業動輒30、40億的市值完全不具備安全邊際。若做一個橫向對比，剔除國有大中型企業以及壟斷行業，許多微觀中小型企業的生存環境和訂單需求甚至比2008年時更為艱難，而經過了2008年的4萬億刺激后，強有力的政策力度恐難再有。相反，目前中小板的估值相較2008年底時溢價率超過100%，即使估值很難回到當時水平，但如此高的溢價率無疑是一大風險源。
　　A股歷來有“漲過頭、跌過頭”的規律，尤其是在出現股指期貨這一做空工具后，逼空反彈和單邊殺跌超出市場忍受極限的概率不斷加大。眼下短線調整的解讀更多只停留在獲利回吐階段，從一致預期最容易出錯的角度出發，不排除二季度小盤股出現集中價值修正的可能，跌過頭的風險不得不防。這點從近期股指期貨IF1203在股指上漲過程中的基差背離中可以窺出一點端倪。

　　短線仍有反復 中期莫抱幻想

　　滬綜指周三的高點在2476點，與2月27日的2478點僅有2點之差，深成指、中小板和創業板指數在日線級別的量價背離和技術指標的頂背離非常明顯，這也是每輪反彈尾聲的重要技術特征。從博弈角度來看，當市場都對“斷頭鍘刀”恐懼時，短期出現反復概率更大，直接連續殺跌的概率同樣有限。2009年以來最典型的斷頭鍘刀出現過兩次，一次是2009年的7月29日，另一次是2009年的11月24日，出現后短期均出現不同程度回拉。邏輯上，當大家都選擇奪路而逃時，往往市場會選擇一個反方向運行，再繼續調整。目前滬綜指在30日均線處、而其他幾大指數均調整至20日均線，因此短期稍作下探或者盤中擊破上述中期均線后出現反抽的可能也不小。但投資者只需觀察一點，即縮量反抽，無論速率多快，都是誘多，不應猶豫。隨著中期基本面的悲觀預期逐步兌現，多方手中的籌碼已然有限，不應抱有過多幻想。