《道德經》說：“道生一，一生二，二生三，三生萬物”。而市場人士認為，在量、價、時、空四大要素中，最難把握的就是時間，但中外哲人似乎有共通之處，著名的斐波那契數列就是從1、2、3開始，將兩個連續相鄰的數字相加，得出后一個數，直至無窮，這其中的每個數字都構成了一個特殊的時間窗口。
但更重要的，或許是政策變化帶來的時間窗口預期。本期《每日經濟新聞》記者就為您從對PMI數據的分析中，去探索A股的政策時間窗。
/PMI·歷史/
PMI有助判斷A股底部
在業內，有這樣一種說法：普通投資者看CPI，因為他是從民生角度看中國經濟；機構投資者看PMI，因為他是從決策者高度看中國經濟。
匯豐PMI繼6月創出27個月新低后，7月，這一數據的預覽值繼續下探，并一舉跌破50這是景氣與衰退的分界線定格為48.9。市場關注匯豐PMI數據不是一時興起，而是歷史上在該數值跌破50后與政策變化有比較高的關聯度。如今，這一數值已將我們帶到了一個時間窗口。
6月底反彈與匯豐PMI
6月21日，滬指結束了長達兩個月的下跌，見底反彈。
早在5月底，《每日經濟新聞》記者就曾發文指出，反彈將出現在6月底7月初，理由包括市盈率見底、產業資本抄底見底、以及季報行情等因素。不過，還有一個因素也對反彈起到推波助瀾的作用，那就是隨后披露的匯豐PMI6月數據。
6月23日，匯豐公布了6月份PMI數據。需要強調的是，這里所說的PMI數據并非終值，而是其預覽值（初值），這一數據較PMI最終數據提前一周公布。由于PMI預覽數據以每月PMI調查總樣本量的85%-90%為依據，且盡量剔除季節性因素影響，故其真實性與最終數據吻合度極高。這一提前公布的數據對每月下旬缺少經濟數據作參考的市場來說，可謂是新的風向標。
正是在6月PMI初值公布的第二天，滬指出現2.16%的上漲，中小板指數的反彈更是達到了2.42%。
此時，市場出現了一大利好與一大利空共振的的局面。利好的一面是發改委公開表態6月CPI見頂，利空的一面是6月的PMI創出27個月新低，顯示出實體經濟的疲軟下行。
眾所周知，國家不斷進行宏觀調控、緊縮貨幣的目的就是要治理通貨膨脹，簡單說就是CPI高企。然而，調控也影響著實體經濟，中小企業資金面緊張，PMI數據迭創新低。當兩種情形交匯時，市場有理由期待：在CPI壓力銳減、PMI壓力上升的作用下，政策將放松，股市會上漲。果然，6月下旬反彈出現。
匯豐PMI初值與歷史走勢
如果說6月底“CPI見頂”、“PMI創新低”這兩大因素的共振是偶然，那么從歷史看，匯豐PMI數據往往與股市有較高關聯，其預測性很強。
先從2月份以來公布的匯豐PMI初值來看，此階段共有5個數據，對應著大盤的兩跌三漲。
下跌方面，5月23日，匯豐PMI初值51.6，下跌0.2。當日，滬指大幅殺跌2.93%并出現持續20個交易日的整理下行；4月19日，匯豐PMI初值51.8，與上月持平，未能形成進一步的反彈。當日滬指下挫1.91%，展開一輪至今仍未修復的下跌。
上漲方面，6月23日，匯豐PMI初值50.1，創27個月新低，滬指6月21日反彈，6月24日漲幅2.16%；3月24日，匯豐PMI初值51.8，較2月上漲0.1。第二日，滬指上漲1.06%，繼續反彈；2月18日，匯豐首次公開PMI初值51.7，較1月份的54.5大幅下挫，2月22日滬指單日暴跌2.62%，但23日開始滬指又持續上行。
PMI破50與A股底部
現在，匯豐7月PMI預覽值跌破50至48.9。這一情況在歷史上并不多見，但每次跌破50往往又與政策底部相吻合。
記者統計顯示，從2005年9月開始，匯豐PMI（2011年以前統計終值）共有11次跌破50。這11次大致可分為4個時間段：
2005年11月，匯豐PMI為49.8。這一階段正處于2005年6月6日以來的上漲回調橫盤整理階段。在該數值公布后不久，指數便結束橫盤展開牛市主升浪。
2008年8月-2009年3月，這一階段匯豐PMI連續出現8個月在50下方運行的情況。依次為49.2、47.7、45.2、40.9、41.2、42.2、45.1和44.8。當時，滬指在這一區域正處于尋底、觸底、反彈階段。雖然底部是在2008年10月底，但真正確認上漲是在12月底，也就是11月匯豐PMI創新低，12月底公布的PMI出現了上漲，確認了前一個月的新低數據后。
2010年7月，匯豐PMI為49.4，較前一個月下降1個數值。自此，7月初以來的反彈進入橫盤整理。雖然8月底公布的數值為51.9，出現了反彈，但滬指但只形成了一個為期幾天的小反彈，而沒有脫離箱體。9月底，匯豐PMI繼續反彈，達到52.9，滬指隨后便出現連續跳空上漲。
如今，2011年7月，匯豐PMI初值公布48.9，跌破50大關，后市將如何演繹？
/PMI·政策/
PMI與政策變化高度關聯
雖然匯豐PMI不是官方的PMI數據，但其市場影響力不容小覷。作為國際上公認的評判實體經濟的指標之一，隨著匯豐推出較PMI終值提前一周公布的PMI初值，越來越多的機構將其納入研究范圍。而PMI也是時時刻刻左右著政策的走向。
PMI是經濟晴雨表
資料顯示，PMI是采購經理指數（Purchasing Manager’s
Index)的簡稱，是一個綜合指數。它通常由新訂單指數(簡稱訂單)、生產指數(簡稱生產)、從業人員指數(簡稱雇員)、供應商配送時間指數(簡稱配送)、主要原材料庫存指數(簡稱存貨)加權而成。
目前，全球公認PMI是全球經濟運行活動的重要評價指標和世界經濟變化晴雨表。它與國內生產總值（GDP）、就業指數、生產者物價指數（PPI）、新屋開工/營建指標（與國內固定資產投資指標類似）、匯率等結合起來，可用來分析經濟走勢、幫助進行各種階段性研究和投資決策。在我國，PMI對于完善我國經濟乃至世界經濟監測體系具有積極推動作用。作為決策參考，在制定國家經濟政策、企業經營方針和進行金融投資活動方面都有較好的應用價值。
在今年2月以前，匯豐PMI指數一般在月底的最后一天推出，較官方的PMI指數往往不太一樣。有人認為，在市場認可度上，因其獨立性強，影響力更大。
如今，匯豐PMI初值的公布，較終值公布的時間早一個星期，越來越多的機構也將其納入研究范圍。就在今年2月匯豐PMI初值推出時，長江證券分析師鄧二勇就在研報中提出設想：提前的匯豐PMI，是否導致提前的經濟預期？
在6月23日匯豐PMI初值公布后，光大證券也隨即發文指出：匯豐PMI預示緊縮政策或將提前放緩，底部或正在走過。而在7月21日匯豐PMI初值公布后，東方證券也發布研報點評，認為7月匯豐PMI終值將落在48.2-49.4之間，幾乎肯定會低于50，揭示制造業正進入景氣下行階段。但以此來預判貨幣政策的改變還為時尚早。
PMI變化可助揣摩政策
機構的加緊關注并非盲目跟風，上述統計已表明，匯豐PMI與股指具有相當程度的關聯，那么，這種關聯性到底是什么？我們不妨對照歷史中PMI數值低于50的情況來看。
2005年11月，匯豐PMI為49.8。
如果說2005年6月6日的
“股改”政策是大牛市的第一個底部，11月底以后形成的則是第二個政策底部。
一個月后的12月31日，國家五部委發布《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》，明確外資可通過具有一定規模的中長期戰略性并購，投資已完成股權分置改革的上市公司和股改后新上市的A股股份。
在市場人士看來，QFII無論是從資金規模還是對上市公司的影響力來說，都顯得太小。但外國投資者被允許進入A股也帶來翻天覆地的變化，比如自然資源類上市公司的價值將出現重估。這也就是2006年-2007年的大牛市中，有色股漲幅最大的原因之一。
2008年8月-2009年3月，這一階段匯豐PMI連續8個月低于50。最低值為2008年11月的40.9。
2007年底以來，A股經歷了一場大熊市。雖然經濟不景氣是共識，但直到2008年8月，匯豐PMI數據才跌破50大關。而就在跌破50的半個月后，三大政策性重磅利好集體出爐：一、國資委支持央企增持或回購上市公司股份；二、匯金公司將在二級市場自主購入工商銀行、中國銀行、建設銀行股票；三、從2008年9月19日起，股票交易按千分之一的稅率單邊征稅。
在三條利好的刺激下，9月19日當天，滬指暴漲9.45%，次日大漲7.77%。雖然股指并沒有最終觸底，但市場普遍將此確定為政策底。
2010年7月，匯豐PMI為49.4。
這一階段的形勢較為復雜。外有QE2魅影、熱錢涌入；內有通脹抬頭，房地產調控進入關鍵時刻，產業結構調整方興未艾。所以雖然匯豐PMI破50，政策并沒有采取單一的救市措施，而是進行細微修補，靜觀其變。
8月初，外管局召集28家銀行警示外匯違規，遏制熱錢流入；國土部出爐1457宗閑置土地“黑名單”；保監會調整險資投資政策，股票和基金比例上限為25%……
這一階段的PMI破50，在利空利多交織作用下，反映到A股就表現為橫盤。而隨后幾個月，匯豐PMI持續反彈，PMI警報解除，推動了股指向上。
顯然，作為評判經濟的重要指標之一，PMI可謂牽動著決策層神經。有市場人士認為，50是PMI的景氣-衰退線，跌破50可能會讓決策層“坐不住”，從而對政策予以修正。或者說，跌破50往往會讓市場作出這樣的判斷：管理層將修正當前政策，從而刺激資金抄底，推高股價。
當然，在經濟環境復雜的背景下，政策何時出臺、如何出臺、力度如何也是一門學問，但PMI數據也許給了人們一個揣摩政策變化的指標。
/PMI·窗口/
時間窗口下的四點糾結
當匯豐PMI再次跌破50，不少市場人士叫喊著A股時間窗口來臨，政策拐點將至。但是，僅從7月22日（匯豐PMI公布的第二日）的滬指走勢看，多空博弈中多頭并沒占多大優勢。為何PMI破50沒有很快形成政策拐點或市場共識？市場到底在糾結什么？
糾結1：CPI真已見頂？
在6月反彈行情中，“匯豐PMI創27個月新低”與“發改委表示CPI見頂”形成政策放松預期的共振，從而推動大盤反彈。按理說，隨著7月匯豐PMI繼續創新低，這種預期共振將更為強烈，因為實體經濟再也扛不住緊縮政策，通脹又已見頂，政策何不就此放松？
不過，現實情況遠非這么簡單。左右這一預期的是CPI而不是PMI。
雖然大多數市場人士還是相信發改委的說法：CPI在6月份見頂。但也有市場人士擔心，這一理解是否過于樂觀？
正如長江證券分析師李冒余根據豬肉價格運行規律所指出的那樣，歷史經驗顯示，一輪完整的豬周期大約需要3年半的時間。其中豬價從波谷到波峰的時間一般為20個月左右，而從波峰回到波谷，則需要18個月左右，并且這樣劃分的周期存在拉長的趨勢。
因此，從去年5月開始的本輪豬周期，當前正屬于豬價上升周期中的第15個月，距離豬價達到波峰上尚有5個月左右的距離，考慮到春節前后為我國傳統的豬肉消費旺季，那么豬價見頂回落的時間可能會推遲至明年春節后。
如果李冒余的觀點在隨后幾個月得到正是，那么CPI數據在6月見頂的可能性就不大了，哪怕真的是6月見頂，后續也會持續高位運行，通脹壓力不會減輕。如果通脹壓力不會減輕，它與PMI的下行以及破50的關系就不是共振，而是博弈。要預期決策層在通脹依舊高企的情況下能否放松，殊非易事。
糾結2：資金抄底還是撤離？
6月以來的反彈有一個鮮明的特征，那就是資金偏愛防御類股票。
記者統計顯示，6月21日-7與22日，漲幅靠前的并不是高貝塔值（即高波動幅度）的行業，而是防御性行業。在加權漲幅前二十的行業板塊中，食品行業排第三，漲幅18.28%，生物醫藥板塊漲幅排名第五，漲幅16.45%、此外，電器行業漲幅15.74%、釀酒板塊漲幅15.38%。甚至連商業百貨、酒店旅游等行業的漲幅都在前列。
相反，前期跌幅較大的權重板塊金融、地產等，反彈漲幅只有1.83%和5.13%。在概念板塊中，資源優勢、鐵路基建板塊漲幅竟只有3.18%和3.3%。
值得注意的是，這種資金取向與歷史上傳統的一輪大行情所展現的特征并不相符。
一般來說，在大行情初期，資金偏愛三類個股。一是資源類個股；二是題材類個股；三是權重股。
然而，這輪反彈中，食品指數已經是周線5連陽，距離歷史新高僅一步之遙。顯然，資金在布局這輪反彈行情中，更關注的是資金的安全，而不是如何獲得超額收益。
如今，匯豐PMI預覽值已破50，擺在資金面前的有兩個選擇：一是市場再度形成共識，PMI破50將帶來政策放松。如果是這樣，資金將從防御性題材撤出，轉向彈性更高的題材股、資源股；二是PMI破50依舊無法讓市場形成政策放松的共識，資金要么繼續待在防御性股票中，要么在防御性股票大漲之后撤離，但不會對高貝塔值股票進行抄底。
情況會是哪一種呢？
糾結3：量能為何萎縮？
“量在價先”算是股市真理，而如今的反彈就受到了量能的制約。
6月21日的反彈，在24日創出量能新高后，便一路下滑。上周，量能更是逐級遞減。這樣的量能能夠再次形成反彈？說出來沒人相信。從歷史上的中級反彈的量能情況看，無一不是有成交量相配合的。
前期，記者曾根據真實換手率指標進行了測算，得出的結論是，滬指單日平均成交額達不到1400億元，就難以形成大級別反彈。
上周五，滬市單邊成交額竟然只剩下830.17億元，再次回到6月23日的水平。反彈何以為繼？
糾結4：政策轉向還是反彈終結？
無論上述三點糾結是向左走還是向右走，PMI破50都已讓A股進入時間窗口。而現在最大問題是，本次的PMI破50，是形成類似2005年11月的迅速上漲行情；還是出現類似2010年7月的較長時間的橫盤（甚至下跌）整理后才上漲的走勢呢？
在“松”派看來，政策松動是必須的。
天相投顧分析師李衡指出，作為宏觀經濟的先行性指標，PMI處在50以下，意味著在控通脹的宏觀政策背景下，中國經濟增長動力已有所削弱，經濟將面臨下行風險，而隨著緊縮措施繼續起效，國內、國際需求整體偏弱以及企業部門產成品庫存的增加，經濟下行壓力將進一步加大，預計7月工業增加值增速將會回落，穩增長將被提上日程。
而在“緊”派看來，目前的通脹水平不允許政策松動。
東方證券分析師梁宇峰認為，6月工業增加值錄得同比增長15.1%，遠高于5月13.3%的水平，也超出此前市場普遍預期。雖然這存在基數等因素，但PMI與工業增加值的背離，還是顯示出實體經濟形勢依然較為糾結。由于增長放緩的幅度較溫和，尚未達到制約從緊貨幣政策實施的地步。而另一方面，通脹高企、熱錢涌入又擠壓了貨幣政策騰挪空間，適度的貨幣從緊政策將維持。
其實，上述兩種觀點或有折中可能。記者認為，政策松動跡象不易馬上顯現。首先，距離7月CPI公布還有兩個星期，如果7月CPI大幅下降，PMI就會成為主要矛盾，受到決策層重點關注。這與歷史上匯豐PMI破50后，政策松動往往滯后半個月相吻合。比如2008年8月的匯豐PMI破50后的半個月，就出現了三大利好。
而如果7月CPI降幅不大甚至上行，決策層對通脹是否已得到控制仍然存疑，政策松動的可能性就不大。
由此可見，在接下來的兩周時間，政策是否松動的跡象將不會很明顯。那就讓我們靜心等待吧。