每一次基金倉位見頂,似乎都預(yù)示著A股大跌的來臨,基金倉位像是一個魔咒,當(dāng)全行業(yè)信心滿滿之時,給人當(dāng)頭一棒。
4月18日,銀河證券研究報告指出,基金倉位已達到罕見高位。4月19日,上證指數(shù)立刻以下跌1.91%回應(yīng)。從歷史數(shù)據(jù)來看,確實存在著基金倉位見頂,市場隨即下跌的現(xiàn)象。
在這個現(xiàn)象背后,有基金現(xiàn)金頭寸匱乏,市場缺少增量資金的原因,但基金背后的機構(gòu)持有者才是施下魔咒的巫師,他們的短期逐利行為則是根本原因。在這些機構(gòu)投資者減少權(quán)益類配置時,不但會拋售股票,還會贖回基金。贖回行為會造成基金短期內(nèi)現(xiàn)金頭寸緊張,從而被動提高倉位,甚至被動減持股票,市場的下跌會加劇機構(gòu)投資人的恐慌,惡性循環(huán)之下,市場難以幸免。
根據(jù)銀河證券的倉位監(jiān)測數(shù)據(jù),截至4月15日,股票型基金倉位已達91.3%,距離2007年9月出現(xiàn)的91.4%的歷史峰值咫尺之遙。歷史是否會重演不得而知,但有跡象表明,機構(gòu)投資者已經(jīng)做好了減持準備。
無奈的基金
歷史數(shù)據(jù)一再證明了基金倉位魔咒的靈驗。最明顯的一次發(fā)生在2007年。據(jù)銀河證券數(shù)據(jù),2007年9月,股票型基金平均倉位達到歷史峰值91.4%,一般情況下,合同限制股票型基金的倉位最高為95%,這意味著股票型基金的現(xiàn)金頭寸不到3.6%。2007年10月,上證指數(shù)攀升到6124點的歷史峰值后,開始了長達13個月的大跌。整個2008年,選股幾乎成為無用功,倉位最低者業(yè)績最好。
從2009年開始,基金倉位再次具有參考價值。2009年以來的倉位數(shù)據(jù)顯示,基金倉位的階段性高點,與市場階段性的峰值驚人地吻合。銀河證券數(shù)據(jù)顯示,2009年以來,股票型基金的倉位共有4次接近或超過90%,分別發(fā)生在2009年7月、2010年1月、2010年11月和2011年4月,前三次,上證指數(shù)均在一個月之內(nèi)給出了回應(yīng):第一次,2009年8月4日,上證指數(shù)創(chuàng)出3478點的階段峰值后,不到一個月的時間,下跌至2639點,跌幅24.10%;第二次,2009年11月24日,上證指數(shù)觸及3361點后至今未曾超越,此后橫盤震蕩,2010年1月20日,上證指數(shù)跌幅2.93%,此后市場開始下跌,中間雖有小幅反彈,難改整體跌勢,到2010年7月2日,最低曾達到2319點,整個周期跌幅30.99%;第三次,2010年11月11日,上證指數(shù)盤中觸3186點后下跌,至2011年1月25日,上證指數(shù)跌至2661點,跌幅16.48%。
一家保險公司資產(chǎn)管理部的負責(zé)人在接受《證券市場周刊》采訪時并不諱言,自己就是拿基金倉位做反向指標。由于工作需要,他日常與基金經(jīng)理交流頻繁,在大致掌握基金投資方向后,可以猜測出基金持倉的成本區(qū)間和可能拋售的價位。而基金的高倉位對他來說,意味著基金重倉股向上的動力減少,離場時機正當(dāng)其時。
正是眾多機構(gòu)投資者的這種策略,使得基金倉位魔咒屢試不爽,并且一旦形成規(guī)律,想要打破預(yù)期并不容易。
機構(gòu)投資者尤其是保險公司,一直以來都存在利用基金的高倉位“割韭菜”的投資策略。在基金處于高倉位的情況下,埋伏于基金重倉股中,另一方面進行基金申購,基金為維持原有倉位將繼續(xù)買入重倉股,推高股價,此時機構(gòu)投資者可以借機拋售基金重倉股獲利。另一方面迅速贖回基金,基金為應(yīng)對贖回,需拋售股票,使股票估值回歸甚至低于安全邊際點位,此時機構(gòu)資金可借機買入,為下一階段的循環(huán)做準備。在機構(gòu)贖回基金的過程中,基金倉位攀升至峰值,并且在機構(gòu)資金一致的賣壓下,市場拐點出現(xiàn),基金倉位魔咒就此形成。
基金倉位魔咒的另一個佐證是,基金階段性的最低倉位均對應(yīng)上證指數(shù)最低點。2009年以來,3次基金階段性倉位低點分別出現(xiàn)在2009年10月,2010年6月,2011年1月,對照上證指數(shù)走勢圖,可以輕易看出,這些時間點均對應(yīng)波段谷底。這些點位股票型基金的倉位多在70%多。這一現(xiàn)象同樣透露著基金的無奈,市場下跌時,基金必須預(yù)備大量的現(xiàn)金頭寸應(yīng)對贖回。謹慎、觀望的投資態(tài)度,以及持有人的贖回,都在影響基金行為。而此時正是機構(gòu)投資者布局的好時機。上述保險公司資產(chǎn)管理部門負責(zé)人透露,在2009年10月基金倉位較低時,正是他們進行權(quán)益類資產(chǎn)配置的主要區(qū)間。
機構(gòu)投資者新的綢繆
基金倉位新的歷史峰值可能就要出現(xiàn),這一次基金倉位魔咒是否再次靈驗尚未可知。需要指出的是,這一次的情形與2007年9月相似之處頗多。
同樣處于貨幣緊縮周期。2007年9月17日,央行年內(nèi)第5次加息;2007年10月16日,央行年內(nèi)第8次上調(diào)存款準備金率。此次基金倉位突破90%前的兩周,央行完成了年內(nèi)第2次加息、第4次上調(diào)存款準備金率。
緊縮政策出臺的密集程度很相似。2007年10月上證指數(shù)達到峰值后的兩個月內(nèi),央行又兩次上調(diào)存款準備金率和加息一次,來回收流動性。此次市場同樣預(yù)期緊縮政策尚未終結(jié),中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家諸建芳在4月18日撰寫的研究報告中認為,目前仍有25個基點的加息空間,且認為5月央行將繼續(xù)上調(diào)存款準備金50個基點。
同時,基金經(jīng)理們的市場觀點也多有雷同。作為公募基金代表的華夏大盤基金經(jīng)理王亞偉在2007年半年報里明確表達了對高估值的擔(dān)憂,他認為,中國A股市場的估值水平已處于全球股市的高端,雖然資金仍然充裕,但隨著QDII的放行以及私人股權(quán)投資的興起,A股對投資性資金的吸引力在逐步下降,長期而言,A股市場的整體估值水平有向下修正的壓力。
相類似地,王亞偉在2010年度報告中表達了對市場中泡沫的憂慮。他認為,中小板和創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)存在明顯的泡沫,這些板塊面臨回歸壓力。需要指出的是,他認同藍籌股當(dāng)前以及2011年下半年將顯露出價值,這與2007年中段的市場判斷有些許不同。
銀河證券分析師劉志晶也認為,此次基金倉位魔咒不會重演,他的理由是目前的市場整體估值尤其是大盤藍籌的估值與2007年有明顯不同,目前的資產(chǎn)價格有安全邊際。
不過,如果機構(gòu)投資者按照以往慣例,拋出股票或者贖回基金,安全邊際可能難以發(fā)揮作用,基金屆時只能被動減倉。
有跡象表明,機構(gòu)投資者似乎都已開始布局,新一輪的“割韭菜”隨時都可能上演。公告數(shù)據(jù)顯示,2010年6月底,中國人壽持基金金額656.06億元,占投資資產(chǎn)比重為5.28%;2010年底,中國人壽持基金金額963.44億元,占投資資產(chǎn)比重為7.21%。增持基金比例和數(shù)額均頗為明顯,一方面這為中國人壽帶來了較為豐厚的權(quán)益類投資收益;另一方面,中國人壽已經(jīng)具備了“割韭菜”的籌碼。中國太保也在2010年下半年增持基金67.4億元,增持幅度為37.20%。同樣,各種渠道信息顯示,部分保險公司和券商在2010年下半年均對基金有所增持。
目前市場相對的安全邊際或許是打破魔咒的唯一機會,但是流動性如果一再收縮,基金可能仍難主宰自己的命運。