A股面臨三大周期的疊加。一是貨幣與美元脫鉤的周期，重啟量化寬松引發了對美元的不信任，人民幣試圖與美元脫鉤，這種金融現象背后的驅動力是人民幣升值壓力下中國經濟模式的改變；二是中國經濟轉型的周期，“十二五”規劃元年，城鎮化率提升、保持適當投資率、提升消費率是促進經濟增長的重要驅動力；三是從緊政策周期。
    具體來說，我們預計2011年A股將呈現震蕩市特征，基于目前的估值水平我們謹慎樂觀，上半年的機會在于春節后通脹緩解和經濟好轉。我們認為，滬深300的動態市盈率區間在12-19倍，對應上證指數的核心運行區間在2500-3600點。在投資策略方面，我們認為轉型決定行業配置，通脹與從緊政策的博弈、美元和人民幣走勢決定市場方向和時機。

　　經濟：環比見好

　　過去兩年，中國經濟經歷了一個較完整的存貨周期，2011年是在新周期的起點開創一種新的模式，還是延續已有的經濟模式，目前存在一些不確定性。
　　從經濟的同比數據看，短期經濟周期仍處于小“滯脹”階段。從公布的2010年三季度數據看，經濟（GDP）增速為9.6%，低于第一季度的11.9%和第二季度的10.3%。10月份中國消費者物價指數（CPI）同比上漲4.4%，環比上漲0.7%，即經濟增速和通脹走高表明經濟處于“量平價漲”階段。
　　從經濟的環比數據來看，三季度的GDP已經出現了回升，二季度是一個低點，工業增加值6月份是一個低點，從最近的數據看，近期出現了持續好轉，這從最近公布的中國制造業采購經理指數（PMI）數據也得到了驗證。11月份PMI為55.2%，較上月升0.5個百分點，這是PMI指數連續第四個月出現回升。PMI高于50%時，反映制造業經濟擴張。
　　此外，關于通脹與投資的關系，我們認為不是二選一，即明年是在犧牲經濟的基礎上控制通脹，還是容忍通脹保經濟增長。我們預計，是在穩健的貨幣政策基礎上實施積極的財政政策。

　　政策：對通脹說“No”

　　根據對宏觀形勢的判斷，明年通脹水平會較高，走勢上是前高后低。但是，我們認為出現2007-2008年惡性通脹的可能性不大，畢竟全球制造業的產能利用率還處于低位，產能過剩還沒完全消化。從另外一個方面說，如果出現惡性通脹會影響投資，作為“十二五”規劃起始年，投資還是很重要的變量。
　　此外，影響明年通脹走勢的因素還包括：首先，翹尾因素的作用。CPI在2010年底受翹尾因素影響變小，小幅回落后明年1季度將重新上行，總體的翹尾因素分布表明，明年通脹是上半年高、下半年低。其次，通脹壓力非常大，是由貨幣超發等因素造成的，或者說流動性仍是通脹的重要推手。第三，貨幣政策穩健下，對流動性的控制和回收使得通脹回落。
　　從領先指標和通脹壓力看，短期貨幣政策放松難以實現。從通脹的領先指標來看，依據歷史經驗，當M1和貸款增速超過20%的時候，這時期望貨幣政策放松不是很現實。另外，房價在限購后近期又開始上升，在這種情形下，政策加碼的可能性也存在。
　　從機構的預期看，短期加息的概率很大。我們看到很多加息的前兆：一是銀行間一、二級市場的央票利率出現倒掛現象，表現在央票發行時機構認購的積極性下降；二是市場化利率在提高，倒逼央行加息，如國債二級市場的收益率在提高，央票二級市場也是。在這種情形下，央行“被”加息的可能性在加大。

　　滬綜指：高位在3500-3600點

　　我們預計，明年滬深300的動態市盈率中樞波動區間在12-19倍，市場大幅下跌空間有限。這是因為：
　　首先，目前滬深300對應的市盈率在15倍，低于歷史的平均水平。從動態市盈率來看，2011年的利潤增速可能達到15%左右，動態的估值水平為13倍左右。歷史的最低估值水平在10-11倍之間，低于11倍市盈率的情況持續時間很短。
　　其次，按照998點（2005年）、1664點（2008年）、2319點（2010年）的低點判斷，2500點是悲觀的點位。2500點對應著2010年的盈利增速是15%，這實際上不可能。另外一種情形就是，2500點反映2011年很悲觀的預期，按照自上而下的判斷，2010年的盈利增速在33%，2011年出現-15%以下的盈利增速。我們判斷，2011年盈利增速在14%-19%的可能性較大，如果出現負的盈利增速，對應的是流動性收縮非常嚴重，信貸水平要在6萬億以下，甚至更低，從目前看可能性較小。
　　總體看，歷史上滬深300滾動市盈率的平均水平在22倍。考慮市場的流通市值占比處于高位，上市公司減持的動機較強，也就是說，全流通的壓力使得整體的估值中樞有所下移，這樣我們把市盈率的上限合理水平定在21倍。換算成上證綜指，對應的點位可以看高到3500-3600點。

　　行業配置：四個維度尋找機會

　　在股票配置方面，我們建議基于以下四個維度尋找投資機會：
　　一是看好轉型過程中新興戰略產業和有技術升級優勢的傳統產業的投資機會，主要體現在制造業上。我們一直偏好“十二五”規劃中投資受鼓勵和出口升級的行業，現在很多同行開始認同這種觀點，從中期策略報告以來，我們在短期和月度報告中一直認定這是中長期的投資機會。
　　二是受益于收入普遍較快增長的消費品行業，核心是“品質提高”。包括汽車和相關服務，公用事業行業中的節能減排，旅游休閑，醫療保健，食品和服裝中的高端產品等值得看好。
　　三是關注城鎮化進程中的保障性住房受益行業。明年的目標是1000萬套保障性住房，這將拉動相關投資品行業如水泥和部分化工以及家電。
　　四是隨著通脹緩解，建議把握強周期的資源性行業的投資機會。
　　綜上所述，我們建議投資者當前超配的行業是機械、電力設備、通信設備、建材、計算機、航空、家電、汽配、醫藥、零售、食品飲料和農業。春節后通脹壓力如果緩解，基于政策力度放緩的預期，可配置強周期板塊。

　　行業建議配置比例

　　行業 超配與否 配置的簡單理由
　　農林牧漁 超配 農產品價格上漲階段看好
　　采掘 美元弱勢，可波段操作
　　化工 超配 主要是新材料等
　　石油化工 低配
　　黑色金屬 低配
　　有色金屬 美元弱勢，可波段操作
　　建筑建材 超配 千萬保障性住房和節能減排驅動
　　機械設備 超配 投資和出口驅動力下看好
　　電氣設備 超配 十二五投資驅動看好
　　汽車零部件 超配 收入增長下汽車服務增加，部分配件的競爭力強
　　信息設備 超配 十二五規劃投資驅動
　　家用電器 超配 受益于收入增加，以及保障房力度加大
　　食品飲料 通脹上升階段可看好，回落階段建議降低配置
　　輕工制造 低配
　　醫藥生物 目前估值較高，中長期看好
　　環保 超配 節能下看好
　　航空運輸 超配 行業景氣度提升看好
　　房地產 低配
　　銀行 提升到標配，是因為估值低
　　證券 低配
　　保險 加息周期下看好
　　商業貿易 超配 通脹上升階段可看好，回落階段建議降低配置
　　信息服務 超配 十二五規劃投資驅動，最近報道稱軟件行業畢業生薪資較高