2009下半年起，美國經濟開始略有起色，這為判斷美元走勢前景提供了信號，或者說，包括美國當局整個經濟刺激計劃以及針對金融機構的區(qū)別救助等等，都是美國政府企圖全面啟動“強勢美元”周期的初始舉措，美國除了“強勢美元”或別無選擇。這從貨幣當局大量投放貨幣、美國債務水平急劇增長等現實來看似乎矛盾，或者與美元更長周期的貶值相矛盾，但至少在金融危機后續(xù)深化和債務水平居高不下的條件下，如果任由美元貶值或只會導致美元體系的衰落。

　　從債務、資產角度看美元前景

　　單從不良資產的角度分析美元，那么在目前的水平上，如果美元匯率水平和實際價值繼續(xù)貶值，將帶動規(guī)模龐大的不良資產估值繼續(xù)下降，將使不良資產在扣除市價貶值、壞賬準備或風險計提等的條件下，另外扣除匯率水平下降的減值，僅從此出發(fā)就可能再度導致后續(xù)一輪的金融機構危機，或更好的情況將是不良資產的大規(guī)模套售，這實際上將是系統(tǒng)性危機的再度惡化。從美國當局各方和美聯儲拯救市場的角度看，首要的即是穩(wěn)定不良資產體系，并創(chuàng)造價格回穩(wěn)的條件以降低不良資產崩潰的風險，再進一步則需要借助匯率水平的上升為不良資產尋找恢復流動性的空間，最終要實現不良資產體系逐步有序地改良、復蘇和清理的路徑。這實際上對美元匯率水平提出了剛性的要求，也是“強勢美元”路徑的最大價值。
　　但通過匯率水平挽救不良資產體系的想法過于樂觀，其他國家支持“強勢美元”另有經濟增長和貿易領域的目的，實際上，即便匯率水平能夠提供無限的支持，不良資產規(guī)模成為系統(tǒng)性問題之后也不易處理，這催生了挽救不良資產的第二個法寶，即將不良資產“國家化”，或者說通過財政成本降低不良資產的系統(tǒng)性危害，也即將符合條件的不良資產轉化為政府債務，由政府承擔系統(tǒng)改良的成本。特別是規(guī)模居全球之首的住房抵押貸款證券和一部分商業(yè)地產抵押貸款證券，以及一些消費貸款證券等，這些所謂的“資產支持證券”所產生的風險和危機，大部分唯有轉化為財政赤字之后，才可以重新恢復整個資產支持證券市場的活力。而政府債務對匯率水平的要求不具剛性，相反，如果匯率水平大幅降低反而可以降低政府債務，這支持美元繼續(xù)貶值的預期。

　　從市場和技術看美元匯率

　　在2008年9月歐美國家央行大規(guī)模實施貨幣互換之后，美元指數從75附近至90附近波動，美元指數沒有突破90繼續(xù)上行，這并非意味不會出現“強勢美元”。2009年歐美央行實施第二輪貨幣互換，這絕非對第一輪貨幣互換的對沖或沖銷，而是在央行聯合實施貨幣投放的方向上繼續(xù)大步前進，也即央行以貨幣互換的舉措繼續(xù)聯合實施貨幣投放，以更快、更有效地擴張金融體系和市場空間，這也是反對“貨幣傾銷”主張的由來。這樣至整個2008年底結束，歐美央行在最低利率、貨幣集中投放和后續(xù)投放等領域已經完成重要的階段，僅貨幣互換規(guī)模已達到1.5萬億美元左右，降低通脹、甚至繼續(xù)維持通脹下行以保證貨幣投放的政策成果就十分重要，而且仍不排除會有以貨幣互換形式的后續(xù)投放。實際上，美國為了創(chuàng)造一個“強勢美元”周期，已經在全球地緣政治領域做出了非常多的“努力”。
　　從市場和技術角度看美元走勢，非常重要的指標除去央行貨幣政策動向之外——這些指標包括日常修繕性政策策略和重要的基準利率變化，就是全球金融市場的動向，在全球金融市場的日常波動中隱含著不良資產體系的變化，并且這些日常波動可能會導致不良資產體系的收縮擴張，在歐洲強調不良資產和債務的時候，非美貨幣大幅上升和外部資金流入顯然符合政策目標，而歐元債券進一步擴張則推動了不良資產改良和債務重組，問題在于，這樣直觀簡單的邏輯對于美國同樣迫在眉睫，而美國不良資產的規(guī)模更為龐雜。一旦美國啟動資產擔保債券并穩(wěn)步恢復資產支持證券化市場，近一年維持于70至90的美指波動區(qū)間就很不符合市場的需要了，因此，美元指數的后續(xù)變化，在不良資產體系的驅動下似應以脫離70至90區(qū)間波動為目標，當然，目前最主要變數還是新興貨幣如何加入國際貨幣隊列以及其對歐美貨幣的影響。

　　新興貨幣首先應該多元化

　　總體上看，以歐美為主的國際貨幣體系在金融危機前后的變化，反映了其剛性的貨幣擴張和債務轉嫁歷史，特別是在目前龐大的不良資產壓力下，這種剛性也延伸至經濟增長、貿易保護和其他諸多領域。這實際上反映了舊的國際貨幣體系的系統(tǒng)性基礎已經動搖，至少對于消化不良資產和政府債務已經難以為繼，并迫切需要吸收新興貨幣的加入。這種歷史條件下，新興貨幣加入國際陣營的利益十分有限，也即新興貨幣自由兌換、放開金融市場等諸多國際化措施，所面臨的巨大陷阱式壓力要遠遠大于所獲得的國際利益；或者說，新興貨幣加入國際陣營已不存在門檻限制的問題，而是風險準備的問題。正是這些歷史性條件決定了新興貨幣首先應該在舊的國際貨幣陣營之外力求更廣泛的多元化，這是降低國家主權風險、緩解全球性系統(tǒng)風險的基本路徑。

（作者單位：中國人壽青島分公司）