美聯儲在利率政策調整之前，必須先行解決資產負債表消腫問題，以及銀行存在聯儲內的巨量超額準備金。
　　貼現率的提高僅僅是拉開美聯儲退出政策的序幕，在恢復到正常的貨幣政策框架之前，聯儲仍有相當多的問題需要解決。
　　美聯儲上周四意外調升貼現率25個基點，引發了金融市場的強烈反應，該措施被投資者視為聯儲正式進入退出步驟的開端，但從其上調的幅度和聯儲此前的一系列表態看，這次的貼現率調整僅僅是一個試探性舉措，聯儲要實質性地退出寬松政策尚有很長的路要走。
　　貼現率是聯儲最早用來應對金融危機的武器，2007年8月，為了給予銀行業以緊急支援，聯儲將此前與聯邦基金利率差距為1個百分點的貼現率下調了0.5個百分點，在2008年3月份拯救貝爾斯登后再度調整至僅有0.25個百分點的差距，并鼓勵銀行通過這一窗口獲得聯儲的緊急援助資金。在金融市場逐步穩定之后，這一工具應對金融危機的作用已經逐步喪失，將貼現率調整作為聯儲恢復正常貨幣政策的第一步，既能給予投資者以金融市場已經穩定的重要信號，又不至于直接影響到目前的寬松貨幣政策功效，是最為恰當的選擇。
　　在此前國會作證時，伯南克沒有給出具體調升貼現率的時點，但在具體的陳述用詞上已給予市場短期內這一舉措將會實施的強烈預期，而上周公布的聯儲會議紀要也顯示多名聯儲委員支持調整貼現率，可以說在調整之前聯儲已經給予市場以明確的政策預期。作為貨幣政策正常化的一個步驟，貼現率的調整為投資者傳遞了退出政策開始的信號，但這一信號與大規模退出之間的時間間隔，現在仍然難以預料。
　　從貼現率調整的幅度看，聯儲仍然持非常謹慎的態度，僅僅上調了0.25個百分點，距離正常的1個百分點尚有0.5個百分點的空間，可以看出聯儲為了避免市場出現過激反應，在退出政策上的實施上表現的十分謹慎。從貼現率調整后的全球市場表現看，雖然在短期內美元指數出現大幅上漲，亞太證券市場應聲下跌，但此后不久投資者情緒即出現平復，非美貨幣反彈，而歐洲和美國的股指最終依舊出現大面積上漲，貼現率調整對市場只產生短期沖擊。
　　在貼現率調整之后，投資者的目光重新集中到聯邦基金利率之上，但從伯南克此前的國會證詞看，在利率政策方面，他依舊堅持了聯儲會后聲明中有關將會在一段較長的時間內維持目前超低水平聯邦基金利率的說法，這顯示出退出政策正在設想之中，短期內實質性的舉措不太可能實施。
　　美聯儲在利率政策調整之前，必須要先行解決資產負債表消腫問題，以及銀行存在聯儲內的巨量超額準備金。聯儲持有大量高風險的房地產抵押貸款，增加了聯儲潛在的資產風險，但目前看來尚難找到有效的方法，因此，人們預料美聯儲仍主要采取持有到期的方式來自然消化，除非美國經濟出現大幅改善，金融市場穩定，否則聯儲將很難做出以出售包括國債在內的各種資產的方式來為自己的資產負債表瘦身。
　　此外，伯南克在國會證詞中還提到了將超額準備金利率取代聯邦基金利率作為引導貨幣政策基準的想法，作為一向將聯邦基金利率作為貨幣政策核心的聯儲來說，提高超額準備金利率的地位有著重要意義，因為在目前聯儲超額準備金達到1.1萬億這一歷史最高水平的情況下，聯邦基金利率與通常情況相比，其可靠性和重要性均出現一定程度的下降，一旦銀行認為放貸風險下降，超額準備金大幅出爐，將會對市場形成極大的沖擊，快速推升商品價格，誘發惡性通脹。但這一舉措能否真正起到預期的效果，目前尚有很大的不確定性，畢竟如此規模的超額準備金數量，將會弱化超額準備金利率工具的實際效用，但不論如何，增加一種新的選擇工具始終會有利于美聯儲未來更好地執行其貨幣政策目標。
　　總體而言，貼現率的提高僅僅是拉開美聯儲退出政策的序幕，在恢復到正常的貨幣政策框架之前，聯儲仍有相當多的問題需要解決，而每項政策的實施時間能否精準把握，也將決定退出政策能否真正成功。

（作者系東航金融注冊金融分析師）