美國引發的全球金融大海嘯現在正進入關鍵的第三階段。它和第一階段2007年3月開始爆發的美國次貸危機特征完全不同，也和第二階段2008年8月開始蔓延的全球金融體系信用基礎癱瘓、資本大規模撤回、各國政府無奈介入的流動性危機特征不一樣，尤其在發達國家，它已呈現出自己的三個主要特征：
　　一是政府的救助雖然平息了市場的恐慌，但是隨著市場的修復，缺乏流動性的資產不斷“恢復”了它原先的流行性，而政府在第二階段已經投入的“高流動性”的準貨幣資產慢慢地呈現出“多余”的征兆，如果實體經濟的修復比較緩慢，來不及吸收這些充裕的流動性，那么，很有可能這些流動性就會通過銀行無奈的信用創造活動，規模不斷放大，而這些流動性很容易進入國際資本偏好的投機舞臺——大宗商品市場或股票市場或國外脆弱的資本市場，去追求虛假的繁榮所帶來的可觀的“資本利得”，以補償自己在金融危機中所付出的利益損失和資金的“機會成本”。雖然第三階段不像第一階段——問題的嚴重性在不斷惡化，而且，和第二階段危機的危害性相比，情況也有很大的改觀，但是，一旦成本推動性的通脹和外部資產泡沫的崩盤對全球實體經濟形成很大的負面沖擊的時候，歐美金融體系痊愈的傷痕可能再次撕破，它對全球金融體系的“正反饋效應”有可能會再次刮起新一輪的金融海嘯和出現經濟第二次探底的格局。從這個意義上講，抽回多余的流動性，就是走出這場金融大海嘯肆虐的最后階段所不容忽視的重要環節之一。
　　這一階段的第二特征是全球化模式的重建和修復。因為從上世紀90年代開始，世界經濟的運行機制都是建立在經濟全球化的框架下向前推進的，無論是發達國家和發展中國家都從中獲得極大的經濟效益和社會效益。今天如果要否定全球化模式就等于我們在否定自己的成長。但是，由于全球化的推進使得我們意識到不僅是自己的一個“瑕疵”，而且，甚至看上去和自己毫不相干的別處或他人的不負責任的行為，也會殃及自己的生存環境，讓大家共同卷入和全球化所帶來的利益一樣巨大的災難。于是，如何通過“自律”和借助外部的監管機制來控制全球化可能帶來的風險，也是我們徹底告別這場危機所需要完成的重大任務之一。
　　第三特征就是我們要盡快尋找到世界經濟新的增長動力。盡管很多新興市場國家正在為尋找這樣的契機在努力改變自己過去對歐美經濟的依賴性，而老牌的“領頭羊”——歐美國家由于實體經濟的復蘇沒有跟上政府花大精力救助的金融體系的轉暖程度，從而顯得“心有余而力不足”。如果世界經濟還是沒有發展的方向，那么，很有可能各個國家的合作動力因為各自發展階段的不同而顯得嚴重不足，于是，創新、監管各自為陣，發展的不平衡更會引發嚴重的貿易保護主義。這種主觀“倒退”的全球化政策和客觀向前“發展”的全球化市場必然很容易再次引起金融泡沫和金融危機的問題。所以，引領世界經濟健康的發展方向定位不了，確實給結束第三階段的挑戰埋下了深刻的隱患。
　　值得引起我們注意的是，最近，美聯儲正在思考向商業銀行出售附息的定期存款以防止銀行體系在充足的流動性狀況下會進行帶來通脹風險的信用創造活動。因為此時此刻美國的企業界還在收縮自己的規模，金融體系也沒有看清未來怎樣的產業能給躋身在中國的企業或創業者們帶來更大更可持續的利潤收入。為此，銀行對企業的“惜貸”特征并沒有因為流動性的寬松而有實質性的改善。所以，和企業投資沒有關聯的“信貸”行為或銀行自身的投資行為都可能會導致更加嚴重的“滯脹”問題。于是，美聯儲的這一做法，就是在目前的第三階段為完成它退市戰略向大家釋放出的一個明確信號。接下來，它還將采取一系列“創新”式的收縮流動性的方案。比如，直接向市場嘗試發行“再回購協議”，或等待市場價格逐步恢復后向市場出售美聯儲所持有的部分長期債券，這些做法的意圖是不要讓這些閑置的資金進入金融中介體系去產生更多沒有實體經濟效益的信用創造活動。為了讓這種資金的收縮行為能夠被廣大消費者或投資者容易接受，政府借助學者和媒體的力量對公眾做了充分的闡述，所以，這些救市計劃出來后，并沒有讓市場產生恐慌性“離場”行為。當然，美國政府之所以沒有采用傳統的加息政策，也是注意到今天實體經濟復蘇的脆弱性和清償債務的能力還是非常有限。
　　我想對于中國而言，我們需要借鑒的經驗是：千萬不能忽視“流動性再創造”的問題！我們的任務可能更為艱巨，不僅是銀行體系可能產生無節制的信貸問題，而且還有地方政府的“助推”作用，也有我們不成熟的金融市場“被惡意利用”的危險，如果我們不能夠抑制今天已經出現的產業資本向金融資本轉變的癥狀，那么，中國流動性泛濫的結局，不一定是以通貨膨脹的形式呈現，而是市場自身承受不了房地產離奇的高價格而產生集體的“羊群離場效應”！原因很可能就是來自于一個“不著邊際”的消息。也就是說，高房價的破滅，不用政府的緊縮政策來刺破，人們自己就會形成恐慌性的“離場合力”，就會把一直“推不倒”的樓價頃刻間無情地推倒下去——那時即使政府想刻意扶持和挽救，也會因為代價太大效果太小的緣故而不得不放棄——這對中國金融體系的穩定乃至實體經濟的健康發展都會帶來巨大的負面作用。事實上，我們的中央政府已經充分意識到了這個嚴峻的問題。我相信，明年非對稱性的貨幣政策——即靈活的“有保有壓”的做法也會成為我們國家貨幣政策退市的主基調。

(作者系復旦大學經濟學院副院長、金融學教授)