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      關于加息的兩難抉擇
          2008-07-03    作者:聞濤    來源:證券時報

        每逢周五,總有一批人要忙得滿頭大汗。有的是忙著掐指推算,測出央行會于當天幾點幾分宣布提高利率;有的是忙著害怕,四處打聽要不要把手中股票賣掉以免雪上加霜;還有的是忙著分析,論證加息與否的各種可能性。有好事者將這種現象診斷為“加息恐懼綜合癥”,遺憾的是至今尚未找到標本兼治的良方,每個周五都得像等待戈多一樣等待加息。

        央行行長周小川日前在瑞士巴塞爾表示,加息仍是控制通脹的可選方案之一。此番表態之后,市場驚出了一身冷汗。仔細分析可以發現,這種表態早在三個月以前就有,但央行一直按兵不動。周小川沒有說一定加息,也沒有說一定不加息,這是央行行長的習慣口吻,同時也說明央行在加息問題上所面臨的兩難局面。

        堅決反通脹是主張加息者的主要理由,經濟學家許小年是堅定的加息派,對于目前的通脹形勢,他認為唯一有效的方式就是不斷加息,將貸款基準利率拉高至10%以上,中國要吸取當前越南惡性通脹的教訓。越南日前加息200個基點提升到14%,這是在很短的時間里將貸款基準利率從7%左右加到14%。
        貨幣主義的代表人物弗里德曼堅持認為,貨幣最緊要,通貨膨脹最終是一種貨幣現象,所以治理通脹的根本還是從貨幣角度入手。國內目前主張加息的學者多是弗里德曼的擁護者,將通脹產生的原因歸結為貨幣因素,治理通脹的唯一方法就是緊縮貨幣,而緊縮貨幣最為有效的當是提高利率。
        利率高低可以影響消費者和企業的行為,提高利率后,消費者會提高儲蓄,減少消費,企業的融資成本會因為利率提高而上升,同樣會減少借款,縮減投資。利率提高對消費者和企業行為的影響會減少總需求,從而達到貨幣主義所主張的抑制通脹效果。然而,弗里德曼的主張在中國沒有壓倒性優勢,盡管加息派的分析很有道理,但反對加息的學者同樣能夠找到充足的論據,首先是加息能否有效抑制通脹仍然存疑。
        反對加息派認為,現有的貨幣政策同樣可以起到緊縮貨幣環境的效果,央行幾乎每月一次提高存款準備金率,同時保持著高強度的公開市場操作,多余的流動性被有效對沖;與此同時,央行還對商業銀行進行行政色彩濃厚的窗口指導,商業銀行的貸款發放被嚴格控制。無論是基礎貨幣供應速度調控還是貨幣乘數調控,央行都做得很好。在利率傳導途徑嚴重不暢的情況下,加息的負面效果多于正面效果。
        加息的負面效果主要是對實體經濟的影響,既要保持經濟平穩較快發展,又要有效防止通貨膨脹發生,尋找二者之間的復雜平衡,考驗著利率政策的進退。著名的菲利普斯曲線刻畫了通貨膨脹和失業率之間的相互替代關系,要想保持低通脹,必須接受高失業率,低通脹和低失業無法兼而得之。防止通脹情況惡化是當前的重要任務,但是保持經濟穩步向前同樣非常重要,加息影響實體經濟可能是貨幣當局的主要顧慮之一。
        各種經濟數據使加息的必要性受到質疑。已經公布的數據顯示,通脹狀況正呈現逐步回落態勢,對于即將公布的6月份CPI數據,業界的預測多屬樂觀。同時,由于投資的先行指標回落,投資反彈的可能性在降低,同樣不支持加息。
        對熱錢的忌憚是反對加息的另外一個重要理由。無論按什么口徑測算,進入中國的熱錢數目都非常驚人,這些熱錢不遠萬里來到中國,肯定不是支持社會主義建設,而是有著非常明確的逐利目標,提高利率可謂正中其下懷。即使不進入資本市場和房地產市場,熱錢單憑人民幣升值和銀行存款利率,每年即可獲取超過10%的無風險收益,如果繼續提高利率,這些投機資金肯定樂觀其成。
        分析有關加息的正反兩方意見,的確難以分出高下,這也是“加息恐懼綜合癥”的真正病因。公眾無法對于貨幣政策形成穩定預期,恐懼在所難免。既然政策難以預期,索性聽之任之。政策制定者習慣將貨幣政策定性為藝術而不是科學,藝術憑的是靈感,科學靠的是數據,要揣摩藝術家的心理,難度實在不小。

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