國家統計局公布的數據顯示，2008年1月，居民消費品價格總水平（CPI）同比上漲7.1%，創1997年以來月度新高。國家統計局分析這種情況時指出其主要原因是受春節和雪災等因素的影響，其實在雪災和春節到來之前的2007年11月、12月，這種趨勢就已顯露無遺。
　　值得注意的是，這很可能是新一輪的全世界范圍的通貨膨脹的一部分。自2004年初開始，國際市場礦產資源價格和主要初級農產品價格先后形成了顯著的上升趨勢。與1997年亞洲金融危機時的最低水平相比，石油價格上漲了7倍多，并在2007年創造了新的歷史紀錄；金價上漲接近2倍，接近歷史最高水平。鐵礦石價格上漲了兩倍有余，并在2004年、2005年和2006年上漲幅度分別高達18.6%、71.5%和19%。銅、鋅、鉛等金屬價格在短短幾年內普遍上漲了好幾倍，大多刷新了幾十年來的增長紀錄。在初級農產品市場上，盡管2007年世界農業大豐收，但是，國際小麥現貨價格仍然創下歷史新高，美國大豆斯貨價格創造了34年來的最高紀錄。從總體物價水平來看，2007年，美國制成品PPI同比增幅超過6%，CPI同比增幅為4.3%，均創下2005年9月以來新高。歐元區加工品PPI增幅為4%，創下2006年7月以來新高；CPI增幅達到3.1%，刷新了2002年歐元流通以來的最高紀錄。這意味著，如果沒有相反力量的遏制，那么中國的本次通貨膨脹很可能受到這一輪國際性通貨膨脹的影響，而呈現出顯著而持久的特征。
　　2008年中央工作會議決定，今年要實行穩健的財政政策和從緊的貨幣政策。但是，經過屢次上調之后，人民幣存款準備金率已達到15%，一年期存款基準利率達到4.14%，一年期貨款基準利率達到7.47%。由于美國等國家的利率明顯進入下降通道，迄今為止，貨幣當局剩余的貨幣政策施展空間已經變得非常狹窄，為了遏制通貨膨脹，貨幣當局很可能采取更為有效的控制信貸政策。但是，筆者認為，以下幾種環境因素將會極大地限制貨幣當局的行動，進一步束緊其騰挪空間和發揮余地，導致反通脹政策難以達到預期成效。

(一) 國民經濟增長的壓力

　　很顯然，為了解決就業和社會和諧等諸多社會問題，國民經濟增長速度不得不維持較高水平，不能出現大幅度降低的情形。然而，根據歷史經驗，在可預見的將來，在中國經濟增長的“三駕馬車”(即消費、投資和出口)中，如果排除北京奧運會對總體消費的影響，國內消費將最為穩定，不會出現較大幅度的增長。而美國經濟由于住宅市場滑坡和信貸狀況緊縮帶來的沖擊波，今年可能出現低增長甚至負增長，其消費者支出下降會對中國消費品的出口產生影響，發展中經濟體在美國經濟低迷的情況下將削減投資支出，國際市場對中國產品的需求的增長勢頭將呈現緩和態勢，與此同時，國際原材料價格的上漲和人民幣匯率的上升對中國出口的負面影響將開始顯現，出口額有可能難以維持去年的增長水平。另外，從緊貨幣政策對融資能力不強的中小型企業影響最大，而中小型企業恰恰是吸收社會就業彈性最大的部門。新勞動合同法可能帶來用工成本的政策性上升，減少勞動力需求。如果在中國經濟增長的慣性消失之后，經濟增長速度未達到預期水平，我國的財政政策很可能轉向更加積極的方向，這就會抵消從緊貨幣政策的部分效果；要維持既定的物價目標，就要求采取更大力度的緊縮性貨幣政策。

(二) 人民幣升值預期

　　據高盛中國的估計，預計在未來的12個月內，人民幣兌美元的匯率升值累計幅度將會達到10%。這種升值預期及其自我實現過程，除了會導致進口礦產品等原材料的現貨價格進一步上揚、從而提高相關生產企業的生產成本和制造品價格、導致出口增長速度放緩之外，還會吸引國際閑散資金通過各種渠道流入中國，導致資本項目的大幅增長，在中國現有的外匯管理體制之下，將進一步加劇外匯占款驅動型的流動性過剩的程度。
　　部分學者倡導通過人民幣快速升值釜底抽薪，減少國際流資流入，但是這同時會大幅度增加生產資料進口成本，有助長通貨膨脹的可能，并且由于人民幣匯率很可能存在棘輪效應，短期內不可能恢復到原來較低的水平，因此人民幣升值帶來出口劇減之后，如果宏觀經濟出現不景氣甚至衰退的局面，政策當局很可能陷入進退維谷的境地。而值得注意的是，盡管資本項目的增加會導致商業銀行的流動性過剩，但是只要這些資金不進入流通環節，就會加劇通貨膨脹程度。因此，化解因國際資本流入而出現的流動性過剩及其伴隨的信貸擴張就成為貨幣當局直接面對的問題。
　　但是，由于金融機構人民幣存款準備金率和存貸款基準利率經過屢次上調，考慮到國際利差因素，已經沒有太大的自由操作空間，如果央行進一步強化執行銀行信用控制的政策，這與流動性過剩因素結合在一起，必將進一步壓縮商業銀行的盈利空間，弱化其盈利能力，給我國正在進行的金融體制改革造成一種不利環境。在考慮到金融穩定和改革因素的前提之下，預計央行的反通脹政策不會過于強硬，于是，這也構成反通脹政策力度選擇的一種較強的制約因素。

(三) 資本市場改革

　　在股權分置改革之后，尤其是在過去的一年里，中國資本市場約束寬松化取向較為明顯，一些不應有的約束和限制因素逐漸消減，上市公司增發新股和IPO與過去相比，難度明顯縮小，股市不斷擴容。這為中國企業又開辟了一條獲取生產經營所必需的資金的新渠道。具備一定資格條件的企業在獲取商業銀行信貸的機會受到限制的條件下，很可能將目光轉向這一直接融資市場。另外，中小企業板的開辟和創業投資型基金的發展，也為一些規模較小的企業拓寬了融資渠道。當然，盡管在法律上存在種種限制，也不能排除一些企業通過企業間融資方式(包括商業信用和公司間借款)、間接從直接融資市場獲取信貸以外的發展資金的可能性。
　　這些因素結合在一起，構成對以商業銀行貸款為主的間接融資方式的替代，與之此消彼長，信貸管制越嚴厲，則直接或者間接透過資本市場融資的動機越強。盡管可以通過利率政策提升投資成本、降低股市收益率，但是，除非人為打壓總體行情，尤其是大幅降低新股投資收益率，否則，很可能導致以前對控制投資規模最為有效的信貸管制政策達不到預期成效。如果為了抑制通貨膨脹而對資本市場采取一些相反方向的管制性政策措施，就可能導致已經發生的改革成本付之東流，這也在一定程度上限制了反通脹政策的選擇空間。
　　總之，中國目前的經濟環境和社會環境，包括就業、經濟增長、人民幣匯率升值預期、商業銀行改革、資本市場改革等環境以及貨幣政策尺度的當前位置，決定了反通脹的行動空間，約束了反通脹政策力度的選擇范圍。由于宏觀經濟政策存在多種目標，而這些目標之間并非完全一致，因此其它經濟政策目標牽制著為實現反通脹目標而采取的行動。貨幣當局應當在充分考慮這些牽制力量的基礎上，統籌兼顧，妥善決定反通脹政策措施的力度，力求精確制導。正如中國社會科學院世界經濟與政治研究所余永定所長所言，要“防止誤傷”其他重要的經濟政策目標。
　　當然，中國整體的宏觀調控應當全面考慮各種經濟政策目標的成本和收益，在綜合排序的基礎上權衡利弊。由于通貨膨脹會導致生產和流通領域的紊亂，并產生巨大的再分配效應，其中利益受損最嚴重的是中低收入階層。根據“十七大”提出的重視和保障民生、建設和諧社會等目標來看，反通脹目標在這一排序中的位置不可能過于靠后，不可能成為被犧牲的目標，但是在其它因素的牽制作用下，反通脹目標在短期內很可能不會完滿實現，在可預見的將來，中國的通貨膨脹將會在一個較低的水平上持續下去。

(作者單位：對外經貿大學金融學院)