5月6日,中國人民銀行發(fā)布了《中國貨幣政策執(zhí)行報告（2009年第一季度）》（下稱“報告”）。作為報告通篇貫穿的主要思想,“信貸支持經(jīng)濟發(fā)展的質(zhì)量”受到了充分關(guān)注。與此同時,央行對未來形勢的看法則存在“不確定性”,因而,“觀察經(jīng)濟金融形勢發(fā)展和政策效應(yīng)”,靈活選擇合適的政策工具,成為了下階段央行政策操作的主要行為模式。

    重視信貸質(zhì)量

　　第一季度出現(xiàn)的信貸快速增長,引起了各方高度關(guān)注。由此也使得報告辟出“專欄1貸款增長情況分析”來專門討論這一問題�？傮w上,報告對貸款的快速增長持肯定態(tài)度:“各類貸款快速增長有利于促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展”,“有利于擴內(nèi)需保增長政策的落實”。
　　但是,報告以更大篇幅強調(diào)了信貸的“質(zhì)量”問題。雖然過去報告也有提及這方面情況,但在筆者看來,這次的關(guān)注超過了過去歷次報告的水平。根據(jù)筆者對報告的理解,這里所指的“質(zhì)量”應(yīng)包含以下四個方面:
　　第一,信貸快速增長與實體經(jīng)濟恢復(fù)速度之間的關(guān)系。報告注意到,去年末今年初出現(xiàn)的現(xiàn)象是,信貸增長較快,但實體經(jīng)濟卻恢復(fù)較慢。這種現(xiàn)象出現(xiàn)雖“有一定合理性”,但可能也無法排除考核因素影響下信貸“沖時點”成分所造成的數(shù)據(jù)虛高。
　　第二,關(guān)注信貸增長與保增長、防風(fēng)險之間的關(guān)系。報告提示,金融機構(gòu)“要防止經(jīng)濟波動加大的風(fēng)險與不良貸款反彈的風(fēng)險”。即使對于市場通常認(rèn)為沒有什么風(fēng)險的政府項目,報告也提示“要合理評估地方政府的負(fù)債能力”。
　　第三,關(guān)注信貸增長與經(jīng)濟調(diào)整之間的關(guān)系。報告提示,我國產(chǎn)能過剩矛盾較為突出,為了刺激經(jīng)濟增長的信貸投放不能只“保”不“壓”,這樣將可能導(dǎo)致經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整速度放慢。因此,信貸投放應(yīng)“把擴內(nèi)需與調(diào)結(jié)構(gòu)更好地結(jié)合起來”。
　　第四,關(guān)注信貸增長與薄弱環(huán)節(jié)金融支持的關(guān)系。報告提示,受金融危機影響,中小企業(yè)融資能力有所下降,銀行放貸較為謹(jǐn)慎,商業(yè)銀行更傾向于將貸款投向大企業(yè)、大項目�？紤]中小企業(yè)在促增長、保就業(yè)、調(diào)結(jié)構(gòu)方面的積極作用,銀行應(yīng)該“加大對創(chuàng)新能力強、產(chǎn)業(yè)前景好、有訂單、有利于帶動就業(yè)的中小企業(yè)和民營企業(yè)的信貸投放”。與此同時,還應(yīng)繼續(xù)加強對農(nóng)村的金融服務(wù)。

　　未來政策走向

　　應(yīng)該說,報告對宏觀經(jīng)濟形勢未來可能走向并未做出定論。未來的政策將在“進一步觀察經(jīng)濟金融形勢發(fā)展和政策效應(yīng)”的基礎(chǔ)上靈活選擇。
　　經(jīng)濟運行方面,報告認(rèn)為,出現(xiàn)了積極變化,但“基礎(chǔ)還不穩(wěn)固”。在積極變化方面,除了廣泛被提及的信貸增加較快、存貨調(diào)整影響減弱、投資穩(wěn)步增長、GDP環(huán)比增速較上季度明顯改善等因素外,更為重要的是,反映經(jīng)濟主體預(yù)期指標(biāo)出現(xiàn)了一些積極變化,尤為令人關(guān)注。這主要表現(xiàn)在兩個方面:
　　一是居民戶信貸上升。報告指出,第一季度居民戶消費性貸款比年初增加2027億元,同比多增787億元,為2008年以來首次出現(xiàn)季度多增,反映居民在住房、汽車方面消費的回升。更加令人關(guān)注的是,居民戶的經(jīng)營性貸款也比年初增加2196億元,同比多增1030億元。如果我們可以把居民戶經(jīng)營性貸款（如個體工商戶等）行為視為反映民間投資信心的基本細(xì)胞的話,那么,其貸款的同比多增很可能反映了居民的悲觀預(yù)期有所緩和。
　　二是企業(yè)活期存款增加加快。根據(jù)報告提供的情況,第一季度企業(yè)活期存款同比多增1.0萬億元,其中將近八成為3月份的多增。報告認(rèn)為,這顯示了企業(yè)資金狀況的改善、支付能力的增強、生產(chǎn)經(jīng)營有所恢復(fù),由此“預(yù)示著未來一段時間經(jīng)濟趨勢有上升潛能”。除此之外,央行5000戶企業(yè)調(diào)查顯示的企業(yè)經(jīng)營景氣指數(shù)降幅縮小、庫存下滑之后回升、企業(yè)家對下季度經(jīng)濟偏冷的擔(dān)憂有所減弱、貸款需求指數(shù)回升,都“預(yù)示著企業(yè)生產(chǎn)可能即將步入活躍期”。
　　但是,正如報告中提醒的,就業(yè)壓力較大、居民收入增長放緩等,都可能對未來消費產(chǎn)生不利影響。而在貸款方面,筆者認(rèn)為,如果我們注意到3月份尤為明顯的信貸“沖時點”特征,那么,對主要集中在3月份出現(xiàn)的企業(yè)活期存款增加,很可能就不能完全視為企業(yè)景氣的改善。
　　同樣不容忽視的是,雖然近期美國出現(xiàn)了一些數(shù)據(jù)見底企穩(wěn)的跡象,但報告總體認(rèn)為,確保我國經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展的外部形勢依然存在著巨大的“不確定性”。因為“金融危機繼續(xù)蔓延和深化的風(fēng)險、近期部分主要經(jīng)濟體出現(xiàn)的微弱的企穩(wěn)和復(fù)蘇跡象能否持續(xù)、全球各國應(yīng)對危機的舉措在遏制衰退與提振信心方面的效力及潛在影響、國際金融體系改革與發(fā)展動向、通貨膨脹形勢的不確定性”。
　　報告得出了“回升的基礎(chǔ)還不穩(wěn)固,外部經(jīng)濟形勢依然嚴(yán)峻,不確定性因素依然存在”的結(jié)論。由此,未來貨幣政策操作將會相機抉擇。
　　具體在流動性上,央行表示要“進一步觀察經(jīng)濟金融形勢發(fā)展和政策效應(yīng)”,“靈活適度管理銀行體系流動性”。由此,可以預(yù)見,未來法定存款準(zhǔn)備金率仍有繼續(xù)下調(diào)空間。
　　在利率政策上,可能由于利率水平已接近歷史最低水平,再加上近期的信貸強勁增長、部分經(jīng)濟指標(biāo)出現(xiàn)回升跡象,報告并未明確提及未來調(diào)整基準(zhǔn)利率的可能性。至于是否由此就可斷定降息周期已結(jié)束,筆者認(rèn)為,還要觀察未來的形勢發(fā)展。因為如果全球主要經(jīng)濟體陷入通縮,中國也將無法避免;在人民幣與強勢美元緊密聯(lián)動,甚至逆市升值的情況下,國內(nèi)物價回落的壓力會比較大,從而需要國內(nèi)貨幣政策給予更大刺激來加以緩沖。